El desafío de Milei y Caputo: pasar del crecimiento de la economía en 2025 a reactivarla este año

Los más recientes datos oficiales volvieron a exponer el desafío que tiene ante sí la política económica en el tercer año del gobierno de Javier Milei: continuar acumulando reservas para perforar claramente y sin vuelta atrás el hito de 500 puntos básicos de riesgo país; retomar el sendero de reducción de la inflación mensual, tendencia que se perdió a mediados de 2025; y salir del estancamiento en el que, en promedio, se encuentra la actividad económica desde el fin del primer trimestre del año pasado.

Los éxitos legislativos oficialistas en la semana que pasó (media sanción al proyecto de “modernización laboral” y cambios al régimen penal juvenil) muestran que el Gobierno, además de aumentar su peso en el Congreso por la victoria electoral de octubre, aprendió a negociar.

Esa negociación, sin embargo, no es gratuita para la política económica, que resignó la reducción de costos empresarios que buscaba el capítulo tributario de la reforma laboral, algo que no es indiferente en un proceso de apertura económica en el que hay sectores abrumados por las importaciones y una altísima capacidad ociosa.

Lo acaba de reafirmar el Indec: en diciembre, último dato, el uso de capacidad instalada en la industria fue de 53,8%, el nivel más bajo desde marzo de 2024, piso de la fuerte caída de actividad que generó el inevitable ajuste que el Gobierno inició en diciembre de 2023. Solo cinco rubros superaron el promedio general (y dos de ellos están por abajo del 60%) y otros cinco mostraron proporciones inferiores al 40%, de lo que resulta que más de 60% de su teórica capacidad productiva está en desuso.

El Indec también informó que a lo largo de 2025 los ingresos salariales de todos los sectores perdieron poder adquisitivo: el ingreso nominal de los trabajadores privados registrados creció 28,7%, el de los empleados públicos 28,8% y el de los empleados no registrados 27,5%, todos por debajo de la inflación anual, del 31,5 por ciento.

Peor aún, un informe de la Secretaría de Trabajo mostró que en diciembre la capacidad de compra de las remuneraciones promedio en el empleo privado formal acumuló cuatro meses consecutivos de reducción.

¿Estanflación?

Inflación mensual en ascenso y actividad estancada son ingredientes de lo que se conoce como “estanflación”, condición que en una columna en The Wall Street Journal, hablando de su país, Donald Trump, socio mayor del gobierno de Milei, consideró propia de la “economía devastada” que atribuyó a su antecesor Joe Biden.

Los “semáforos” de actividad económica del Centro de Investigaciones sobre el Ciclo Económico de las Bolsas de Comercio de Rosario y Santa Fe muestran en las variaciones interanuales de los distintos sectores de la economía cada vez menos luces verdes (positivas), mientras en las mensuales se fueron intensificando las tonalidades de rojo (negativas).

En ese contexto, mientras el Banco Central inyecta pesos mediante la compra de dólares y el Tesoro los retira con licitaciones en las que refinancia más del 100% de los vencimientos en moneda local, el Gobierno busca un difícil equilibrio monetario-cambiario y moderar las expectativas de inflación, pero enfrenta un “trilema” entre reducir la inflación, acumular reservas e impulsar la actividad económica.

“Las tres a la vez no se puede en este contexto, y como está armado el esquema hasta acá, priorizan en principio las primeras dos. Con el tiempo se verá la tercera”, dijo Gabriel Caamaño, de la consultora Outlier.

Los más de USD 2.000 millones que en lo que va del año compró el BCRA son relevantes, pero no resuelven el conflicto con el objetivo oxigenar la recuperación del nivel de actividad. Y en cuanto a retomar la desinflación la situación es ambivalente. La rienda corta monetaria debería empezar a frenar el ritmo de los precios, “pero la indexación del techo de la banda cambiaria a la inflación pasada podría hacer que el piso de este aterrizaje sea más elevado que el pretendido”, destacó Jorge Vasconcelos.

El economista jefe del Ieral de la Fundación Mediterránea también advirtió el “trilema” de la política económica. En buena medida, notó, la demanda de dinero depende de las expectativas de inflación. Pero si esa demanda se ralentizara, planteó: ¿el BCRA seguiría comprando dólares y emitiendo pesos, con sesgo inflacionario, o se retiraría del mercado de cambios, con impacto negativo sobre el riesgo país?”.

Ingresos y precios relativos

El último informe mensual de Eco Go apunta a los “precios relativos”, algo que el Gobierno corrigió en parte y en lo que sigue avanzando y pagando costos, como el “ruido” del Indec por la postergación del cambio de canasta para calcular la inflación.

Desde noviembre de 2023, precisa la consultora que encabeza Marina dal Poggetto, los precios de los bienes subieron 11 puntos porcentuales por debajo del promedio, mientras los de los servicios regulados subieron 38 puntos y los no regulados casi 31 puntos por sobre el promedio, respectivamente.

Esos ajustes implicaron un fuerte achicamiento de ciertos sectores (los precios de textiles y electrodomésticos, expuestos a la competencia importada, subieron 28 y 45 puntos por debajo del promedio, dejando empresas y empleos por el camino) y un fuerte aumento de los precios regulados (servicios públicos, salud, educación), que avanzaron sobre los presupuestos familiares. “La cuenta de subsidios se redujo del 3% del PBI en 2022 a 1%, pero la carga tarifaria en los ingresos se duplicó y hoy representa casi 9%”, precisó Eco Go.

En ese contexto, entre noviembre de 2023 y el tercer trimestre de 2025 los ingresos de trabajadores informales y cuenta propia y en menor jubilados sin bono son los únicos que subieron más que el promedio de inflación, mientras ingresos formales (salarios públicos, privado y jubilaciones bajas, con bono de $70.000 fijo desde abril de 2024) siguen por detrás.

En base a datos de la EPH, el SIPA y el Indec Eco Go detectó que los únicos sectores que ganaron algo de poder adquisitivo son los de ingresos bajos, mientras cayó fuertemente el número de empleos formales públicos y privados, de ingresos más altos. De esa mezcla, explica el informe, “surge una masa salarial que cambia de composición pero se mantiene estancada desde principios de 2025 luego de la recuperación de 2024”.

Ese estancamiento fue por un tiempo disimulado por el crecimiento del crédito y en el sector bancario, con tasas de interés altas e ingresos reales en baja, se reflejó en un fuerte aumento de la morosidad de las familias, que llegó en diciembre al 8,8%, el nivel más alto de los últimos quince años y 76% por sobre los máximos previos, cercanos al 5%, que había alcanzado en 2019 y 2021.

Peor aún es el deterioro de la calidad crediticia en el sector no bancario, que llegó representar el 13% del crédito total. “El endeudamiento de los hogares con entidades no bancarias continúa en aumento y alcanza un ratio del 34% de la masa salarial mensual, doce puntos por encima de diciembre de 2024, dice otro informe de Eco Go.

Deterioro crediticio

El crédito no bancario pasó de una “situación normal” del 88% en diciembre 2024 a 70,7% doce meses después. En ese lapso, la cartera en situación regular (“normal” más “riesgo bajo”) pasó de 92,1 a 77,2% y el porcentaje de irregularidad (riesgos medio y alto más cartera “irrecuperable”) casi se triplicó (de 7,9 a 22,8%). Se trata de un segmento en el que Tarjeta Naranja (38,9%) y Mercado Libre (13,8%) explican el 52,7% del crédito no bancario y de banca digital, lejos de plásticos como American Express y del financiamiento de cadenas como Cencosud, Megatone, Frávega y Cetrogar.

Estos datos, y la necesidad de apuntalar el crédito a mediano y largo plazo, pueden haber influido para que en la puja entre bancos y fintechs por el artículo 35 del proyecto de reforma laboral el Gobierno desistiera de que los sueldos se puedan pagar en billeteras virtuales. Lo cierto es que sumando bancario y no bancario, el peso del crédito llega al 141% de la masa salarial mensual y limita la expansión del consumo y la actividad por esa vía.

En este escenario, el Gobierno necesita motores para reactivar la economía. Vaca Muerta, el agro y la minería lo son, pero de escasa incidencia en materia de empleo.

El principal aporte minero en esta instancia sería un aumento de las inversiones. Ya hay un mínimo comprometido de casi USD 5.100 millones entre 2026 y 2027 (el dato surge de considerar que los proyectos mineros aprobados en el RIGI deben ingresar al menos el 40% de la inversión total en los primeros dos años), más que de la exportación, flujo que empezaría recién hacia 2029/2030 si se despeja otro ítem de la agenda legislativa oficial, la “adecuación” de la Ley de Glaciares, clave para los proyectos cupríferos, los que verdaderamente pueden inclinar la balanza.

La reforma de la legislación laboral, que para ser ley debe ser aún aprobada en Diputados, puede facilitar que las empresas, en especial las pyme, sumen personal en una fase de crecimiento, pero en una de bajo dinamismo el “efecto de arrastre” será neutral o negativo, a diferencia del paradójico crecimiento de 2025, que resultó de un “efecto de arrastre” positivo y un nivel de actividad estancado o en declive desde el segundo trimestre.

Como, a tono con los señalamientos de Caamaño, dal Poggetto y Vasconcelos, notó Javier Timerman, en Infobae en vivo, la economía difícilmente repunte con las medidas actuales (tasas altas, control monetario).

El Gobierno, dijo, prioriza dar señales de estabilidad política y compromiso fiscal para inspirar confianza entre los inversores, privilegiando la desinflación (que ofrece resistencia) por sobre el nivel de actividad. El problema es que así, advirtió Timerman, la economía difícilmente repunte, lo que irá limitando la capacidad del gobierno para sostener su agenda política.

De aquí a las elecciones de 2027 faltan unos 20 meses, pero el plazo para resolver el “trilema” se irá achicando irremediablemente.

Por ahora la debilidad mundial del dólar atenúa en parte los problemas de competitividad. Por caso, marcó Vasconcelos, desde mediados de diciembre el real brasileño se apreció 6% contra el dólar en el contexto de una “gigantesca reasignación de carteras”. Tal vez no alcance para que el PBI en dólares de Brasil crezca a tasas de dos dígitos y, como sucedió al inicio del kirchnerismo, traccione fuertemente a la economía argentina, pero puede ayudar.

En el mundo en general, las cosas están más complicadas: China combatió la depreciación del dólar debilitando su moneda, el yuan, y la economía es cada vez más conflictiva. EEUU avanza en sus acuerdos bilaterales (sumó a la India y Tailandia), pero Europa no quiere ser la víctima de la contienda entre las dos grandes potencias. Según consignó Reuters, un alto asesor del gobierno francés propuso que la Unión Europea considere una tarifa general del 30% a las importaciones o una devaluación del euro. ¿Vendrá un mundo de “devaluaciones competitivas”? ¿Cuál sería, en tal caso, la respuesta de la política económica oficial?