La brecha cambiaria toca máximos de 2021 y va quedando menos lugar para la procrastinación

El Gobierno agota el margen para postergar decisiones macroeconómicas necesarias para estabilizar los mercados

Fotografía de archivo en la que se observan varios billetes de dólar. EFE/ Sebastiao Moreira
Fotografía de archivo en la que se observan varios billetes de dólar. EFE/ Sebastiao Moreira

El Gobierno reforzó el “cepo cambiario” el 5 de octubre, cortando los arbitrajes que existían entre los distintos dólares financieros. El Banco Central (BCRA) venía utilizando su stock de bonos soberanos y de reservas netas para intervenir en los tipos de cambio financieros MEP y CCL con el bono AL30 (de legislación local). En paralelo, no realizaba intervenciones en los tipo de cambio MEP y CCL determinados con bonos globales (principalmente GD30). Esto hizo que los tipos de cambio “intervenidos” vayan guiados por la autoridad monetaria y los otros sean libres.

Lógicamente, esto generó una ampliación de la brecha entre ambos tipos de cambios (dado que los segundos se fueron moviendo al compás de la creciente emisión monetaria), generando arbitrajes para los jugadores que podían operar en ambas plazas.

A medida que la brecha se fue ampliando, más tentador se volvió comprar en el tipo de cambio “barato” y vender en el tipo de cambio “caro”, con la consecuente pérdida de reservas para el BCRA.

A medida que la brecha se fue ampliando, más tentador se volvió comprar en el tipo de cambio “barato” y vender en el tipo de cambio “caro”, con la consecuente pérdida de reservas

Esto fue lo que originó que la entidad presidida por Miguel Pesce aplicara una regulación sintetizada en “si vos jugás en esta vereda, no podés jugar en aquella”. Desde entonces, la autoridad monetaria logró bajar su pérdida diaria de reservas de un promedio de USD 34 millones en las siete jornadas previas a la imposición de las restricciones a USD 16 en las siguientes siete. A primera vista, parecería ser una jugada brillante, que le permitió bajar a menos de la mitad el sacrificio diario de reservas.

Sin embargo, la otra cara de la moneda fue que se removió a los arbitrajistas que se ganaban la brecha entre ambos tipos de cambio aportando la oferta en los dólares MEP y CCL con GD30 (los tipos de cambio “caros”).

La autoridad monetaria logró bajar su pérdida diaria de reservas de un promedio de USD 34 millones en las siete jornadas previas a la imposición de las restricciones a USD 16 en las siguientes siete (Reuters)
La autoridad monetaria logró bajar su pérdida diaria de reservas de un promedio de USD 34 millones en las siete jornadas previas a la imposición de las restricciones a USD 16 en las siguientes siete (Reuters)

Ante una demanda similar o más alta y menor oferta, el precio sube. Efectivamente, como si se tratara de un ejemplo de libro de texto, los tipos de cambio libres continuaron al alza, al compás de una incesante emisión monetaria y creciente deterioro de las expectativas, y el intervenido por el BCRA quedó semi fijo.

Entre el 5 de octubre y el 22 de octubre, el MEP con AL30 subió 2,5%, el MEP con GD30 saltó 13,7% y el CCL con el ADR de YPF (que podría ser el tipo de cambio de precio publicado más libre de todos) escaló 13,7%. Esto tuvo como correlato que la brecha cambiaria intervenida por el gobierno (cada vez más testimonial) apenas se mueva de 78,3% a 80,8% (1,3 puntos porcentual), mientras que la brecha de los dólares “libres” salte de 79,1% a 92,8% (+13.7pp) en el caso del MEP con GD30 y de 95,5% a 104,4% (+8,9pp) en el caso del CCL con el ADR de YPF.

Los tipos de cambio libres continuaron al alza, al compás de una incesante emisión monetaria y creciente deterioro de las expectativas, y el intervenido por el BCRA quedó semi fijo

Como nota de color, el CCL con el ADR de YPF llegó a su récord histórico nominal al tocar $203, aunque los $179,4 alcanzados el 22 de octubre de 2020 equivalen $274 de hoy. Esto nos da un indicio de lo que el mercado ha llegado a pagar para salir de Argentina, ante una creciente incertidumbre sobre el rumbo macroeconómico, como ocurrió el año pasado cuando parecía que la emisión monetaria para financiar el déficit fiscal no tenía límite. Si consideramos que de aquí a fin de año podrían emitirse unos $700 mil millones de pesos adicionales para cubrir el agujero fiscal y que las expectativas podrían continuar deteriorándose luego de las elecciones (léase, una caída de la demanda de dinero), los valores de octubre de 2020 podrían dejar de parecer tan lejanos.

¿Qué implica una brecha cambiaria en tan elevados niveles?

En un control de cambios como el actual, el esquema sólo funciona con superávit comercial, dado que no hay ingresos netos por la Cuenta Capital y Financiera. Es decir, para que cierre la Balanza de Pagos, los dólares del saldo exportable (superávit comercial) van a cubrir las salidas netas de capitales y la compra de reservas del BCRA.

Fuente: Portfolio Personal Inversiones (PPI)
Fuente: Portfolio Personal Inversiones (PPI)

Una brecha cambiaria superior al 100% es difícil de mantener durante un período considerable dado que genera un enorme incentivo en los exportadores a posponer la liquidación y empuja a los importadores a acelerar las compras al exterior.

Una de las soluciones puede encontrarse en que las autoridades suelten el tipo de cambio oficial (devaluación) para que se restituya el saldo exportable y la economía pueda seguir “funcionando” dentro de los parámetros de este modelo.

Existe una salida alternativa que es desinflar la brecha “por arriba” (bajando los dólares financieros), con un programa fiscal y monetario creíble. Para muestra, basta ver la historia reciente.

En la turbulencia de octubre de 2020, la brecha cambiaria entre el oficial y el CCL con el ADR de YPF sólo se mantuvo por encima del 100% entre el 9 y el 30 de octubre (16 días hábiles), mientras que la del dólar blue se prolongó por 23 días hábiles, entre el 7 de octubre y el 4 de noviembre. No había lugar para que la agonía se estire mucho más.

En la turbulencia de octubre de 2020, la brecha cambiaria entre el oficial y el CCL con el ADR de YPF sólo se mantuvo por encima del 100% entre el 9 y el 30 de octubre

En ese momento, Martín Guzmán y Migeul Pesce lograron reducir la brecha cambiaria ejecutando una política fiscal más austera junto a una política monetaria menos laxa. Es decir, con una política económica ligeramente más creíble (y favorecida por factores externos como el boom de los precios internacionales de las materias primas), la brecha fue reducida de un pico de 150% en octubre a un mínimo de 50% en marzo 2021. Está en el gobierno intentar cerrarla “por arriba”, aunque el desequilibrio monetario derivado del desequilibrio fiscal, es mayor al que había un año antes.

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