El shock de la caída de reservas hizo tambalear al gradualismo

Una vez más en la historia argentina quedó en evidencia que el miedo supera las convicciones que tienen unos pocos, porque no tienen el debido sustento, sobre todo empírico, para sostenerlo.

De ahí que ante el temor a que la violenta e imprevista escalada del tipo de cambio se trasladara al resto de los precios de la economía, con el consecuente efecto contractivo de la actividad agregada y del empleo, porque los funcionarios de Hacienda -ni de Central, no lo previeron, o sí, pero lo desestimaron desde la Jefatura de Gabinete- no leyeron bien qué parte de los mercados habían quedado "golpeados" por la sorpresiva "recalibración de las metas de inflación" del 28 de diciembre, y estaban agazapados para recuperar parte de lo perdido, se tomaron medidas contundentes en los planos monetario, cambiario y fiscal.

Durante casi cuatro meses el Gobierno en general, y el equipo económico en particular, intentaron disimular el rápido y creciente cambio de expectativas, y se lanzaron a repetir la estrategia de las dos primeras mitades del año que ensayaron en 2016 y 2017, de hacer creer a la sociedad que las turbulencias generadas por los cambios de los precios relativos: suba de tarifas, corrección cambiaria, y consecuente aceleración de la tasa mensual de inflación, se iban a superar con la llegada de las buenas noticias en el segundo semestre de las actualizaciones estacionales de los salarios, la reactivación de la actividad agropecuaria, ahora con la esperada superación de las expectativas futuras del fin de la sequía, la reactivación de Brasil, la consolidación de la baja del déficit fiscal y la continuidad de la fortaleza de la economía mundial.

Pero dominados por exceso de gradualismo, y la delegación de las decisiones de política económica en el ala política –concentrando sólo las ejecuciones en cabeza de los ministros de cada área, principalmente de Hacienda, Finanzas; Energía-, y sorpresivamente también el presidente del Banco Central, desde el 28 de diciembre, los mercados comenzaron a poner en duda la efectividad de la persistencia del gradualismo para revertir una larga decadencia derivada de la falta de inversiones en infraestructura, en particular en los pasados 20 años, el exceso de gasto público improductivo, singular presión fiscal y arrastre de regulaciones y convenios, como los laborales, más cercanos a los del siglo XIX que al XXI.

De ahí que rápidamente los mercados tomaron nota de esos giros, y ajustaron rápidamente al alza las estimaciones de inflación para el año y a la baja de las previsiones de la economía, más allá de los efectos de la peor sequía en 50 años.

Sobre todo luego de que se perdiera la batalla legislativa para avanzar con reformas laborales para revertir la elevada informalidad y pobre productividad de la economía; se frenara la sanción de una nueva Ley de Mercados de Capitales; y el Banco Central abandonara la flotación limpia del tipo de cambio, más preocupado por responder al mandato del Jefe de Gabinete de contribuir al logro de la exigente meta de inflación del 15% a través del ancla del dólar en la plaza local, porque se le pidió también a Federico Sturzenegger que dejara caer la tasa de interés.

Todo ese combo fue rápidamente aprovechado por las fuerzas de la oposición para impulsar la marcha atrás de los aumentos de tarifas, en particular del gas, justo antes de la llegada de los primeros fríos del Otoño, y contribuyeron a generar un clima de crispación en parte de la sociedad que se manifestó rápidamente en la caída abrupta de los Índice de Confianza en el Gobierno y de los Consumidores de la Universidad Torcuato Di Tella, como en la baja de la Bolsa.

Actores inesperados, aunque anticipados

Sin embargo, aparecieron actores inesperados de peso, como la cuasi guerra comercial que inició los EEUU con China y su impacto sobre los precios de las materias primas, que hicieron poner en duda las exportaciones de acero  y aluminio a los EEUU sin pago de un impuesto que los sacara de mercado.

Y luego la suba de la tasa de interés de los bonos del Tesoro americano, para contrarrestar indicios del despertar de la inflación, que activó alarmas de mayores necesidades de financiamiento de la deuda pública de la Argentina a vencer, como del saldo pendiente para cubrir el abultado rojo fiscal.

Pero el mayor detonante, subestimado por el ministro Dujovne en la mini conferencia de prensa de ayer, fue la entrada en vigencia el jueves 26 de abril del Impuesto a la Renta Financiera para los inversores no residentes, pese a que había sido reglamentada dos semanas antes con la publicación en el Boletín Oficial, que era la oportunidad que esperaba el mercado para recuperarse de las pérdidas que le ocasionaron la recalibración de la meta de inflación, porque fue la escusa para recortar las tasas de interés y con ello la ganancia por el arbitraje entre tasas y dólar "carry trade". Esperaron a último momento para salir de las Lebac, con el consecuente efecto alcista sobre la tasa de interés, y la compra de dólares, provocando el drenaje de reservas del Banco Central y la escalada del tipo de cambio.

En todo ese período el equipo económico se mantuvo pasivo. El ministro de Hacienda, o su jefe, Marcos Peña, no estimaron conveniente anticiparse a los mercados y anunciar medidas preventivas para evitar que en dos meses se acumulara la pérdida de casi USD 7.300 millones de las reservas, un 13% del total, y se generara una inquietante incertidumbre con consecuencias muy delicadas sino se actuaba a tiempo.

La reacción de los mercados

Aunque tardíamente, la aparición de los ministros Nicolás Dujovne y de Luis Caputo, minutos después de que el Banco Central comunicara a los mercados una batería de medidas destinadas a pulsear con mayor decisión y protagonismo contra el mercado, con una nueva suba de tasas más agresiva y exigencia a los bancos de desprenderse de varios miles de dólares en sus activos, con decisiones más enérgicas para reducir el déficit fiscal y las necesidades de financiamiento, se logró revertir los movimientos en los mercados; bajó el dólar, disminuyeron las tasas de Lebac y no hizo falta vender reservas.

Pero ganar una batalla, no implica ganar la guerra, eso dependerá de en qué nivel se estabilizan las tasas de interés, el tipo de cambio y sus efectos esperables sobre la inflación y nivel de actividad en lo que resta del año.

En los principales analistas y consultores de la City se pudo advertir algunas de las siguientes convicciones para los próximos meses:

1. Si se supera el apetito de dólares por parte de inversores no residentes de corto plazo, principalmente porque no quedan, y los locales son tentados por la avaricia de la nuevas tasas de interés, se espera que el pico de tasas de hasta 47% anual para las operaciones interbancarias a 7 días,  descienda a un canal más cercano al 33% o 35% anual que al 27% o 28% que rigieron hasta la tercera semana de abril.

2. El cese de intervención vendedora del Banco Central y la liquidación forzada de divisas por parte de las entidades financieras a partir del lunes,  si podría hacer volver el tipo de cambio a un rango de $21 a $22, sin flotación sucia. 

3. Con ese marco, las expectativas de inflación volverán a subir, pero no mucho más de al 23% o 24% en el año.

4. En cuanto al crecimiento del PBI, el consenso actual lo mantiene por debajo del 3%, pero con un piso del 2%, siempre y cuando las tasas de interés de referencia del mercado no se sostenga mucho tiempo en valores cercanos al 40% anual, porque si fuera así se trasladaría a todos los segmentos, consumo durable y no durable, descuentos de documentos, y contraería severamente la demanda agregada en varios sectores.

Siempre se dijo que las reservas del Banco Central estaban para ser usadas, pero nunca para que se vendan a precios de remate como ocurrió el miércoles con más de USD 1.400 millones, porque parte del Gobierno decidió caprichosamente no escuchar las voces de alertas de encumbrados consultores de empresas y expertos en finanzas sobre los costos del gradualismo, muchos de los que lo han votado e incluso trabajado con ellos para que llegaran al poder, para revertir, o al menos achicar los elevados déficit gemelos que heredó y mantuvo el Gobierno (fiscal y externo); y de haber quitado la independencia de acción de la autoridad monetaria.

Ahora, pareciera que el Central recuperó autonomía para echar mano a otras medidas para revertir las expectativas de los mercados. Pero su efectividad será limitada si se lo deja sólo, y no sólo Hacienda no toma reaseguros de mayor contundencia para bajar el exceso de gasto improductivo; y el ala política del Gobierno no recupera la capacidad para generar consenso para impulsar reformas claves, como laboral, ley de mercado de capitales y baja más acelerada de la presión tributaria , entre muchas otras, para que el sendero de la reactivación y la desinflación no dependa del calendario electoral para el 2019, 2021 y siguientes.

Vienen dos semanas claves. La primera con el efecto pleno de las últimas medidas, y en particular con el desarmado de posiciones excedentes de dólares en bancos, unos USD 5.000 millones, al bajar del 30% al 10% de la Responsabilidad Patrimonial Computable el máximo permitido de activos externos.  Y la segunda con el test al mercado de un mega vencimiento de Letras del Banco Central, unos $678.000 millones.