Inflación en Estados Unidos: lo inevitable después de la tormenta

Las políticas monetarias expansivas, producto de las cuarentenas, comienzan a hacerse notar. Concretamente el 10 de diciembre la inflación en los EEUU marcó un 6,8% (interanual a noviembre), la mayor cifra registrada en el país en 39 años, según informó la Oficina de Estadísticas Laborales de EE.UU. Si bien mucho se habló sobre la influencia de los precios de la energía (más de un 30% en el último año) en este dato, lo cierto es que la inflación subyacente es del 4,9%. Un guarismo que aun así tampoco deja de preocupar. Lo sorprendente de la actual situación es la velocidad con la que está subiendo la inflación. Este panorama no tiene mucho que ver con el período de alta inflación entre 1965 y 1982, que llevó a Paul Volcker a subir las tasas hasta el 22% para combatirla.

Por una parte, si bien el precio de los alimentos (aún persisten los cuellos de botella en las cadenas de suministro que afectan el flujo normal de los productos a nivel global), el combustible, la vivienda y los autos usados empujaron el costo de la vida poco después de que la Fed reconociera que el fenómeno no es “transitorio”, el recalentamiento de la economía puede complicar la recuperación económica ya que se intenta sacar adelante el programa de gasto social en el Congreso y le suma presión a la Fed para que actúe con mayor celeridad. Más allá de esto, ¿qué otro factor influye actualmente? La escasez de trabajadores, una situación que ha hecho subir los salarios en algunos sectores de la economía. En sí, más allá del costo de vida y de encarecer las operaciones de las empresas, el récord de inflación añade presión a la Fed para que reduzca su programa de compra de bonos y suba las tasas de interés antes de lo planeado. Hoy, la meta de la Fed es acercarse en algún momento a su objetivo de mantener la inflación en un rango flexible en torno al 2%.

El gran desafío de la Fed será anclar expectativas de mediano plazo y, en este contexto, es imposible no imaginar una Fed hawkish (restrictiva) para el 2022. La zona de confort de la Fed es 2% y las expectativas de inflación a 5 años están cerca de 3%. Las decisiones de política monetaria a cargo de la Fed impactan directamente a las tasas reales y a las expectativas de inflación por lo que toda tasa nominal es altamente influenciada por las señales o errores que realiza la Fed. Las expectativas de inflación de mediano plazo, medidas por los breakevens a cinco años, impactan muy significativamente a la tasa real de 30 años, a través de un mecanismo que se relaciona directamente en función a cuánto deberá la Fed incrementar su tasa de referencia. Desinflacionar hoy implica enfriar a la economía mañana, de ahí la relación entre tasas cortas y largas. Una suba de tasa de referencia tiene un impacto significativo en el consumo en el sentido que encarece todo tipo de apalancamiento de corto plazo.

Por otra parte, yendo al plano financiero, los activos que se ven favorecidos con la inflación son los commodities (+4% frente a una suba del 1% de inflación) y el oro (+2,1% frente al mismo aumento). A diferencia de esto último, el índice S&P 500 cae un 0,7%, cuando la inflación aumenta un 1%. El oro (refugio histórico frente a la inflación) vuelve a hacerse presente, dado que tiene una relación con las tasas reales (cuando bajan, el oro suele subir). Más ahora tasas reales negativas, con inflación alta y una tasa nominal que es muy baja. Otra consecuencia de la inflación es el mejor refugio que otorgan compañías de valor (frente a otras como las tecnológicas). Esto se da porque son más estables (se podría realizar un trade relativo que favorezca esta relación). Una ventaja de este trade es que se puede ganar tanto si sube como si cae el mercado, siempre que al sector Value (valor) le vaya mejor que a Growth (tecnológicas). Creer que porque hay inflación las acciones deberían subir o seguir subiendo puede ser un error. Tampoco hay que dejar de considerar el grado de concentración que hay en los índices.

Por todo esto podríamos pensar que la Fed mantendría trimestralmente el nivel de la tasa de referencia en 0,25% por los próximos años al menos. O bien, podría comenzar con 0,25% y aumentaría su tasa de referencia en 25 basis por los próximos dos años (la tasa de 2 años sería de aproximadamente 1,15% anualizada). ¿Qué significa esto? Que la Fed contagia a toda la parte corta de la curva con cambios en la tasa de referencia. El problema es que hay una impresión creciente de que la Fed fue demasiado contemplativa con la inflación que actualmente se observa y que dicho error la obligaría a ser mucho más restrictiva a futuro. Hoy la Fed está llegando tarde a controlar la inflación. Este argumento también aplica a tasas más largas, como la de 10 y 30 años. En especial, la tasa de 30 años ha bajado fuertemente. Todo el equilibrio dinámico de tasas arranca en las cortas y se prolonga a las largas. De esta forma, despedimos el año con mucha incertidumbre en el nivel y en las razones que impactan a las tasas largas. Y esto es trascendental ya que el valor presente de todo activo depende del descuento de flujos futuros a la actualidad. Si las tasas largas explotan, los valores presentes colapsan. Probablemente, las tasas serán un driver de permanente preocupación en todo el 2022 hasta tanto la Fed demuestre que efectivamente pudo anclar expectativas de mediano plazo.

Con este panorama, para la Argentina podría tener un algún efecto negativo. Al no tener acceso a los mercados de capitales la suba de la tasa no lo afecta directamente, pero sí indirectamente. Si esta situación se refleja en una huida de capitales de los países emergentes podría afectar a los bonos argentinos y al mercado cambiario. Una desaceleración de la economía mundial se reflejaría en mayores dificultades en términos de balanza comercial, al mismo tiempo que se podrían deteriorar los términos del intercambio. Más allá de esto, la evolución de nuestra economía seguirá dependiendo mucho más en lo que nosotros hacemos que de lo que pase en el exterior. En síntesis, la Fed debe monitorear bien de cerca la situación para actuar a tiempo y suavizar la tendencia inflacionaria. Cuanto más tarde en reaccionar la Fed, más bruscas deberán ser sus medidas, y podría afectar de manera significativa a la economía mundial.

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