Dólar y tasas: por qué el Banco Central cree que el stock de Leliq no está fuera de control

Uno de los mayores cuestionamientos a la política monetaria del gobierno de Cambiemos es la regulación de la liquidez en el circuito de pesos a través de la emisión de Letras del Banco Central a tasas que proponen los bancos y que el Banco Central convalida de acuerdo a los objetivos diarios, para no desviarse de la expansión "cero" de base. Más aún después de que el índice de Riesgo País volara de 900 puntos básicos antes de las PASO a casi 2.000 en los días siguientes y se quedó en ese rango.

Sin embargo, sobre las acciones tomadas la semana pasada dijo la autoridad monetaria: "Se intensificó la absorción de pesos, lo que resultó en una suba de la tasa de interés de las Leliq de 11 puntos porcentuales. Los bancos comerciales trasladaron esta suba a los rendimientos de los depósitos a plazo fijo. Seguiremos absorbiendo pesos consistentemente con nuestra meta de base".

De ese modo, Guido Sandleris respondió en conferencia de prensa en la pre apertura de los mercados de este martes, de la que participó Infobae, a las inquietudes y críticas que justamente en los últimos días habían expresado los máximos referentes del mayor partido de oposición al Gobierno y que fuera el categórico ganador en las elecciones PASO.

Y para que no quedaran dudas, y dejar en claro que no se basaba en un supuesto ideológico o de simple experiencia académica, ante la pregunta de este medio sobre qué grados de libertad tiene hoy el Banco Central para hacer política monetaria y si se regulará el mercado de pesos con las licitaciones diaria de Leliq, o establecerá un techo, respondió:

—Las colocaciones de Leliq más el resto de los pasivos remunerados por parte del Banco Central se encuentran hoy muy por debajo de lo que han sido en el pasado en términos de PBI, hoy es de poco más de 5% del PBI, cuando a comienzos de 2018 había llegado a significar más de 10% del PBI. Por tanto no representan ni amenaza ni riesgo. Y es un instrumento que permite absorber pesos y endógenamente establecer las tasas de interés de referencia que se transmiten a los depositantes.

Subibaja del peso de los pasivos remunerados

Según la serie de datos de más de 10 años de la utilización de las Letras del Banco Central como instrumento de regulación de la liquidez del mercado, y con ello de inducir al objetivo de desaceleración de la inflación, la relación con el PBI se movió entre 2008 y 2014 en un rango de 2,8% a poco más de 5%; se aceleró en el año electoral 2016 un punto porcentual y escaló hasta un pico 10,6% en el primer trimestre de 2018, antes del cierre del primer acuerdo con el FMI.

Entonces se explicaba ese fenómeno por el efecto de la absorción de la liquidez derivada de las cancelaciones de las operaciones de venta de dólares en la última etapa del gobierno anterior, hasta que comenzó a revertir ese proceso expansivo que el mercado bautizó como "bola de nieve", por efecto de la alta tasa de interés que se fue acumulando y que se esterilizaba con más emisiones de Leliq, principalmente porque el stock nominal empezaba a crecer menos que el PBI.

Así se llegó a un punto mínimo de 4,6% del PBI en el último trimestre de 2018, la menor relación en cinco años. Pero se vio interrumpido por la incertidumbre que invadió a los mercados por la concurrencia de un escenario internacional más inestable, por la guerra comercial entre los EEUU y China, con sus efectos sobre el comercio internacional y el precio de las materias primas que más exporta la Argentina, y por el inicio temprano de la campaña electoral con fuertes cuestionamientos a la política económica del Gobierno, tras el punto de quiebre de la desaceleración de la inflación en el primer cuatrimestre y la agudización de la recesión.

Y tras la fuerte devaluación de 2018, la relación Leliq y remanente de Lebac cayó a valores mínimos respecto del nivel de reservas en divisas, pese a que el Central siguió pagando altas tasas de interés.

Señal de emisión futura de pesos

Otra referencia que utilizan los analistas económicos es relacionar el stock diario de las Leliq equivalente en dólares con la posición de reservas en divisas en el Banco Central, como con el nivel de la base monetaria, como una forma de estimar una "fuga" hacia adelante de la emisión.

Pero ahí también las estadísticas avalan la posición del Banco Central post acuerdo con el FMI, porque tras haber escalado de una proporción 30% de las reservas y más de 50% de la base monetaria, la circulación de las Leliq y entonces las Lebac en 2008, mantuvieron en conjunto un sendero fuertemente alcista, hasta picos de más de 130% y 100% de esas dos variables macroeconómicas 10 años después.

Solo después del acuerdo con el FMI en junio de 2018, que se caracterizó por una política de severa restricción presupuestaria y monetaria, inició un proceso de notable disminución relativa, hasta alcanzar actualmente un rango de 30% a 35% de las reservas y 60% a 65% de la base monetaria.

Pero esas evidencias que surgen de la estadísticas del Banco Central y Hacienda no están aún arraigadas en la percepción de los analistas económicas, quienes parecen estar más influenciados por la nominalidad expansiva que impone un escenario de alta inflación, más que en variables reales.

De ahí que Sandleris completó la pregunta inicial de Infobae sobre los grados de libertad para hacer otra cosa: "No hay plan B, estamos convencidos de lo que hacemos y creemos que con los ajustes que sean necesarios para reducir la volatilidad del tipo de cambio se va a retornar al sendero de baja de la inflación y calmar las expectativas".

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