Qué cabe esperar para el día después del canje de deuda

Sobre la historia de la negociación ya se ha escrito mucho pero hay que destacar un aspecto que es importante tenerlo presente hacia el futuro. Puesto este gobierno en una situación límite, en el tramo final de las conversaciones, primó el “pragmatismo” sobre el “fundamentalismo” y este hecho también alimenta otro haz de luz de optimismo al de haber evitado el default eterno, dado los desafíos que restan transitar.

Ya se anticipó que el lunes se dará a conocer un nivel de aceptación que logra superar las denominadas CAC (cláusulas de acción colectivas), por lo que se evitaría que queden “holdouts” (bonistas con capacidad de reclamo ante la justicia de Nueva York). Por lo tanto, la deuda con estos acreedores quedaría ordenada como se suele decir en la jerga financiera “performing”.

Más allá de este hecho muy importante, es muy difícil que el Tesoro Nacional pueda colocar deuda en los mercados internacionales en el corto a mediano plazo, pero si podría seguir ordenando un mercado de capitales doméstico. Un tema muy relevante es que al haber organizado el Tesoro su deuda, esto sí le permite a las empresas privadas renovar sus vencimientos de deuda en el exterior y probablemente en un plazo anterior al Tesoro, colocar nueva deuda.

De hecho, se ha visto como los bonos de compañías como Arcor, Cresud, Tecpetrol, TGS y Vista Oil, entre otras, han comprimido significativamente sus spread. Es decir podrían conseguir financiamiento a tasas más convenientes que en los últimos meses.

Otro aspecto, que ha constituido una sorpresa o “bonus track” del canje, es que el BCRA ha decidido ingresar con una seria de bonos que tenía en su activo. Algunos confunden estos bonos con las llamadas “Letras Intransferibles”, se trata de Letes, AD22, AD25, AD27, etc. Con estos viejos bonos, el Central podrá obtener los nuevos 2029/30/35/38 y 2041 por un equivalente de 7 a 8 mil millones de dólares (valor mercado). Con estos títulos que tendrán más liquidez, podrá obtener una nueva herramienta de política que se suele denominar “operaciones de mercado abierto” como hacen muchos bancos centrales del mundo, como la FED de EE.UU.

Resulta casi mágico que con esta operación financiera, el BCRA incrementa su capacidad de hacer política cambiaria como si hubiese recibido el monto remanente del acuerdo caído con el FMI.

Algunos llegan a pensar que con estos bonos el BCRA podría pulverizar a las cotizaciones alternativas al dólar Bolsa (MEP) y Contado con Liquidación. Es decir, suma una herramienta a las compras/ventas de reservas en el mercado mayorista y a las operaciones de futuros, como para poder morigerar la brecha cambiaria, mientras avanza con el Presupuesto Nacional 2021 y en la negociación con el FMI.

¿Por qué hay sentarse con el FMI y qué desafíos genera?

El proceso de reestructuración de la deuda con bonistas ha logrado despejar el horizonte de vencimientos importantes hasta 2024, dado que a partir de 2025, el cronograma de vencimientos comienza a ser más exigente. Sin embargo, todo este esfuerzo realizado sirve para bastante poco sino se logran modificar los vencimientos de deuda con el FMI.

Si bien el 2020 está siendo afrontado con reservas sin riesgos mayúsculos, los USD 4.853 millones que vencen el año que viene, ya son estresantes, y ni hablar los USD 18.118 millones y los USD 18.356 millones de 2022 y 2023, respectivamente. Por lo tanto, queda claro que hay que avanzar en este diálogo.

Hay algunos elementos que juegan a favor y otros en contra en la negociación con el Fondo Monetario. Hay evidencias que existe una buena relación entre el ministro de Economía, Martín Guzmán, y la Directora Ejecutiva Kristalina Georgieva. También es muy probable que el ministro y su equipo se sientan más cómodos conversando con la misión técnica del organismo que con los “portfolio managers” de los grandes fondos.

Pero, hay dos aspectos que complican la negociación:

1. El grado de flexibilidad es menor. Los condimentos del combo que llevaron al VPN (Valor Presente Neto) con los bonistas, como quita de capital, tasa de interés, modificación de plazos, no son elementos tan simples de poder modificar con el FMI. Se genera una situación parecida a cuando previo a la pandemia se podía viajar en un avión y cuando se acercaba el personal de abordo preguntaba ¿pollo o pasta? Es decir, en términos generales, el Fondo Monetario tiene dos grandes estilos de asistencia “Stand By” o “Extended Fund Facility”, donde Argentina necesitaría la segunda opción para alargar los plazos lo más posible. A su vez, para poder avanzar con estos programas es necesario acordar un plan, así como también metas cuantitativas y cualitativas. Por lo tanto, queda claro que el tema no se resuelve rápido; y

2. El programa tiene que pasar por la aprobación del Directorio del FMI, donde EE.UU. tiene un peso preponderante. Esto lleva a pensar que no será lo mismo si ese apoyo lo tuviese que dar la administración Trump o Biden. Por lo tanto, es probable que se vaya avanzando, pero que recién después del martes 3 noviembre (elecciones presidenciales en EE.UU.) se verán más detalles en la estrategia de negociación.

Conclusión

El cierre del canje con bonistas es una buena noticia, pero para poder concretar una estrategia contundente como el 1-2 en el boxeo, falta el acuerdo con el FMI, con todo lo que el mismo incluye (programa, metas, etc.) y el mercado asume que el acuerdo puede llevar su tiempo.

Mientras tanto, la coyuntura se debate entre algunos analistas que hacen pronósticos apocalípticos de hiperinflación y por otro lado, algunas señales que comienzan a generar algunas expectativas favorables como una menor necesidad de financiamiento al Tesoro desde el BCRA y una mayor capacidad de la autoridad monetaria para contener a la brecha cambiaria.

A partir del 7 de septiembre, con la aparición de los nuevos bonos, se pondrá a prueba la capacidad del Central para morigerar la brecha, sin necesidad de acelerar el ritmo de la flotación administrada (devaluar), al mismo tiempo de mantener el límite de autorización de compra de hasta USD 200 por persona por mes para atesoramiento.

El autor es director de IEB (Invertir en Bolsa)

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