Por qué no baja la tasa de inflación

La batalla contra la inflación va a ser uno de los grandes desafíos de 2018. Si bien el Gobierno muestra que la inflación bajó del 45% anual que alcanzó como pico en el tercer trimestre de 2016, al 25% actual, lo cierto es que en ese punto hay un truco estadístico. Como dice Mancur Olson en su libro Auge y decadencia de las naciones: "Hoy en día los economistas disponemos de tal herramental matemático, estadístico y econométrico que podemos torturar los números hasta que confiesen lo que queremos".

Si uno observa la evolución del IPC de los últimos seis meses puede advertir que la inflación no está bajando, sino que se mantuvo estancada en torno al 24% anual aproximadamente en cinco, pero se aceleró en diciembre a casi 25%, con 3,1% en el mes, en ese caso una vez y media más que un año antes.

En 2016 el IPC se disparó por la devaluación y los ajustes de tarifas. En 2017 el tipo de cambio se contuvo quieto vía la tasa de interés y los ajustes de tarifas fueron menos intensos, con lo cual, la variación anual del IPC disminuyó, pero no está tan lejos de los niveles que dejó el kirchnerismo.

¿Por qué no baja la inflación si el BCRA sube la tasa de interés y toma deuda en Lebacs hasta niveles realmente peligrosos? Para explicarlo voy a utilizar el Cuadro 1.

El cuadro precedente muestra diferentes columnas, la primera los casos; la segunda muestra la cantidad de pesos en circulación; la tercera, la cantidad de moneda que la gente quiere tener en el bolsillo por las dudas. Lo que se conoce como demanda por moneda o demanda de saldos monetarios no remunerados. Tengo dinero en el bolsillo pero no cobro interés por retenerlo. La cuarta es la diferencia entre la segunda y la tercera. Si hay 10.000 en circulación (caso 1) y 2.000 están inmovilizados, los pesos que efectivamente se utilizan para transacciones son 8.000, como muestra la cuarta columna. Si la oferta de bienes es de 800 unidades, el nivel general de precios va a ser de 10 pesos.

En el caso 2 supongo que aumenta la cantidad de pesos en circulación pero no crece la demanda por moneda. Esto significa que quedan 9.000 pesos en circulación, si la oferta de bienes no aumenta, el precio promedio de la economía estará en 11,25, en vez de en 10 pesos.

Tercer caso. Aumenta la cantidad de moneda pero también baja la demanda de moneda o solo baja la demanda de moneda respecto al ejemplo 2. Si la oferta de bienes es de 800, el precio promedio sube a 12,5. Este es un punto importante, porque puede no aumentar la cantidad de moneda, pero si disminuye la demanda de dinero y la oferta de bienes es contante, el nivel de precios tiende a subir.

El último ejemplo, caso 4, supongo que el stock de moneda en circulación se mantiene constante al igual que la demanda de moneda, pero baja la oferta de bienes. Nuevamente tenemos un nivel de precios más alto, en este caso, en 14,3.

De todo lo anterior se desprende que no es que si aumenta un 10% la cantidad de moneda, los precios suben inmediatamente un 10%. Todo va a depender del comportamiento de la demanda de moneda y de la oferta de bienes y servicios. Es decir, son tres los factores que determinan el poder adquisitivo de la moneda: la cantidad de moneda en circulación, la demanda de moneda y la oferta de bienes y servicios.

Por eso la tasa de interés no resulta un instrumento idóneo para frenar la inflación. Si sube la tasa de interés y frena el nivel de actividad y cae la demanda de moneda, cualquier aumento en el stock de pesos en circulación impacta en el nivel de precios por más que suban la tasa de interés.

Es difícil medir todos estos conceptos con datos de la economía, pero si tomamos el aumento del circulante que está en el 31% anual, la oferta de bienes y servicios crece al 4,3% (tomando aumento del PBI e importaciones); la diferencia es de 27 puntos, con lo cual se acerca bastante a la tasa de inflación que mide el IPC. Uno podría concluir que la demanda de moneda (cantidad de pesos inmovilizados que quiere tener la gente) no aumenta y, por lo tanto, todo sobrante de pesos que hay en el mercado se va a precios.

En la medida en que el BCRA tenga que seguir expandiendo moneda a estas tasas producto del déficit fiscal y la demanda de moneda no aumente, el escaso crecimiento de la oferta de bienes no logrará compensar el impacto en precios y vamos a seguir teniendo tasas de inflación como las actuales. Eso es lo que nos diferencia de gran parte de los países que lograron dominar la inflación, incluidos la mayoría de la región.

Si efectivamente la demanda de moneda está, en el mejor de los casos, constante, la tasa de interés no servirá para frenar la inflación con estos niveles de expansión del circulante y este crecimiento de la economía. Por lo tanto, para frenar la inflación se requiere algo más que subir la tasa de interés. Hace falta una política fiscal consistente con el objetivo de bajar la inflación. Coordinar política monetaria y fiscal es lo que está faltando y la tasa de interés no es sustituto de esa coordinación monetaria y fiscal.

Cualquiera que diga que puede estimar cuál es la demanda de moneda está vendiendo humo porque nadie puede saber cómo será el comportamiento de millones de personas. De manera que lo máximo que podría intentar el BCRA para frenar la inflación es emitir con base en la expansión de la oferta de bienes y servicios (crecimiento del PBI e importaciones) para que los precios suban, hipótesis de trabajo muy fuerte si tiene que seguir financiando al Tesoro.

Considerando que el nuevo IPC Nacional no tiene suficiente historia para ver la perspectiva anual, se puede tomar el IPC Congreso de los últimos 13 meses y se ve claramente que la inflación quedó estancada en el orden del 23/25 por ciento anual en los últimos siete meses.

Y si uno observa la inflación núcleo, es decir, la inflación que no contempla precios regulados, o con alto componente impositivo o volatilidad estacional, también se verifica un estancamiento en la tasa de inflación de los últimos siete meses, donde queda boyando en un piso del 1,3% mensual, lo cual asegura un piso de inflación anual del 17%. Ya estaría superando la meta de inflación recalibrada del 10% al 15% pronosticada pocos días atrás si no se quiebra esa tasa núcleo mensual.

La inflación de dos dígitos anuales viene de la era K, desde 2007. Basta con ver las tasas de crecimiento del circulante, la expansión primaria del BCRA, y se advierte claramente que está en un piso del 25% anual, llegando a superar el 40% anual y en los últimos seis meses está por encima del 30% anual. La razón de esta fenomenal expansión monetaria está en los dólares que el BCRA le compra al Tesoro por la deuda que este toma para cubrir el déficit fiscal y luego por los adelantos transitorios.

En síntesis, la tasa de inflación no baja porque el BCRA emite por encima del crecimiento de la oferta de bienes y servicios y de la demanda de moneda. Seguir probando con la tasa de interés es perder el tiempo.