Qué cree el mercado que va a pasar con el cepo y por qué le teme más a la inflación que a una disparada del dólar

Mientras entre los analistas económicos arrecian los debates alrededor de si existe o no un atraso cambiario resultado de la disparada de la inflación combinada con cinco meses de deslizamiento del dólar oficial al ritmo del 2% mensual entre los operadores del mercado financiero las preocupaciones parecen ser muy diferentes.

Las tomas de posiciones de fondos e inversores locales dejan de lado, cada vez más, las coberturas cambiarias en favor de activos que cubran frente a la inflación.

La tendencia no es nueva. El temor de los operadores a un segundo salto cambiario ante una eventual salida del cepo viene menguando hace meses. Si en los primeros días de Javier Milei en la Casa Rosada los contratos de dólar futuro mostraban reparos respecto a lo que pudiera pasar en el mercado cambiario formal con un dólar oficial pisado en medio de datos de inflación récord en 30 años generaba dudas respecto a la estabilidad del esquema económico inicial.

Específicamente, en ese comento los operadores se cubrían frente a la posibilidad —algo muy distinto a predecir o dar por hecho— de una salida del cepo rápida y no del todo ordenada. Esas coberturas en el mercado de futuros fueron desapareciendo. Y hoy, ya casi no existen.

“El volumen que opera Rofex es bajísimo, es como que el mercado descreyó por completo del fin de los controles de cambio, si llegara a haber un salto cambiario lo va a tomar por sorperesa. El mercado asumió que el crawl sigue y que del cepo no se sale rápido”, explicó Juan Manuel Truffa de Outlier.

Pero a esa tendencia que lleva semanas se sumaron en los últimos días varios análisis de macroeconomistas que señalan los límites, y riesgos, de un sostenimiento de la estrategia económica que fue planteada como etapa inicial de las reformas del ministro de Economía, Luis Caputo.

Las dudas giran, entre otros puntos, en la advertencia de Marina Dal Poggeto respecto a que el esquema vigente es dependiente del cepo a nivel fiscal, las discusiones alrededor de por dónde puede llegar un rebote de la actividad y, más recientemente, el señalamiento de Domingo Cavallo respecto a que sin una estrategia de salida del cepo clara y visible para el mercado la inflación dejará de desacelerarse y se estancará en niveles altos.

Particularmente esta última advertencia fue la que más pesó en el mercado. Los operadores parecieron decir “hay cepo para rato” y jugaron en consecuencia.

Ayer martes, los papeles que se destacaron fueron los que ajustan por inflación, con títulos CER que llegaron a saltar 4,5% en algunos casos. Futuros de dólar y títulos dollar-linked no se movieron. Letras a tasa fija, que se benefician cuando se anticipa la llegada de datos de IPC cada vez más bajos, directamente cayeron.

“El mercado habría incorporado el análisis de Cavallo publicado en su blog acerca de la inflación inercial, la cual podría dificultar la consolidación de la desinflación. En consecuencia, las Lecap (letras a tasa fija del Tesoro) cerraron a la baja (...). Por su parte, los instrumentos Dólar Linked recortaron entre 0,1% y 1,0%. En el mismo sentido, los Duales cayeron entre 0,8% y 1,1%, con excepción del TDJ24 (+0,1%)”, resumió Portfolio Pesonal Inversiones (PPI).

Un indicador —inflación “break-even”— que surge de comparar precios de bonos CER con letras a tasa fija, y que permite deducir una expectativa de inflación implícita en las inversiones del mercado, mostró claramente esto: “A modo de referencia de la recalibración de las expectativas del mercado, el break-even de inflación para abril-diciembre trepó de un promedio de 4,4% a 4,8%”, detalló PPI.

Mientras tanto, los títulos dollar-linked casi no se operan y el mercado de futuros de dólar muestra volúmenes ínfimos. Demostrando que, el mercado le teme más a una inflación mayor a la esperada que a un dólar más alto de lo previsto.