Dilema para Economía: ceder ante las pretensiones de los acreedores o pagar $ 100.000 millones con emisión monetaria

La estrategia del Ministerio de Economía ante el inminente vencimiento del Bono Dual (AF20) del próximo 13 de febrero se chocó con una negativa contundente por parte de los inversores. La cartera que conduce Martín Guzmán pudo refinanciar apenas el 10% del vencimiento que cae el jueves de la semana que viene. Lo que volvió la oferta inaceptable para el mercado fue el intento de lograr una quita que podía llegar al 40% según cálculos privados. Guzmán tiene una oportunidad más para tratar de evitar tener que pagar ese vencimiento con emisión monetaria, con el riesgo de disparar los dólares paralelos, o verse obligado a un nuevo reperfilamiento.

“El problema no eran las tasas, sino las relaciones de canje que implicaban una quita de capital”, dijo Juan Manuel Truppia de TPCG. “Las empresas vienen colocando a Badlar más 5 o 6 puntos. El gobierno emitiendo en Badlar más 1% no es una locura. Si ajustan una nueva propuesta con mejores relaciones de canje pueden refinanciar mucho más, y no es lo mismo emitir $ 100.000 millones que $ 10.000 millones”, agregó.

La “relación de canje” por la que se quejan analistas, fondos e inversores es el precio al que tomaban los AF20 en el cambio de papeles lanzado por Economía, que ofrecía cuatro bonos distintos a elección. Los precios a los que tomaban los papeles originales suponían quitas de entre 18% y 40% según el caso, en base a cálculos que la consultora 1816 elaboró en un informe para sus clientes.

“Estamos hablando de deuda en pesos, uno de los mercados que el Gobierno parece quiere cuidar. Y la deuda en pesos ya sufre un recorte por la suba del tipo de cambio, aunque sea dollar-linked porque hay distintas cotizaciones del dólar. Para un institucional, aceptar una quita así implica un proceso muy largo de autorización porque las inversiones están calzadas con un pasivo y un flujo de obligaciones, las quitas tienen más sentido entre los bonos en dólares", dijeron desde el fondo de una compañía de seguros, un sector con tenencias importantes en papeles en pesos del Tesoro. “Para ese tipo de inversores, la quita en pesos no es aceptable, faltó una oferta a la par: mantener capital, estirar plazo y bajar el cupón (intereses)”, agregó.

“El canje ofrecido implicaba quitas enormes tanto en valor técnico como en lo que iba a valer el bono nuevo cuando saliera a mercado”, dijo Martin Przybylski de Consultatio Asset Management. “Lo mejor, si no quiere tener que pagar el vencimiento íntegro o, peor, incumplir es que mejore la oferta, y que les permita entrar en las condiciones mejoradas a los que si aceptaron el canje original. Esto es porque sino los incentivos para futuros canjes se pierden, y se vienen varios vencimientos en pesos”, agregó.

Hasta abril, contando el AF, el Tesoro enfrenta vencimientos en pesos de cerca de $ 500.000 millones. Pagarlos íntegros, sin refinanciarlos, implicaría inyectar al mercado el 30% de la base monetaria.

Claro que los inversores institucionales locales no son los únicos con tenencias de AF20. El fondo Templeton aparece como el principal tenedor con el 24%, según estimaciones basadas en la base de datos de Bloomberg. La consultora 1816 estima que el 2% del bono lo tienen fondos comunes de inversión locales mientras que las tenencias de compañías de seguros llegarían, como máximo, al 10% de la emisión. La estrategia, en ese caso, es la de entrar en contacto con los principales inversores para sondear a qué precios entrarían al canje.

El riesgo de un reperfilamiento de los bonos en pesos es una de las herramientas con las que cuenta Guzmán para convencer a los acreedores de aceptar, al menos, más plazo y menos tasa. Claro que esa estrategia, coordinada con el Gobierno nacional, ya le falló al gobernador bonaerense Axel Kicillof.

El cronograma de licitaciones en pesos prevé una nueva salida al mercado por parte del Tesoro para el 11 de este mes, dos días antes del vencimiento del Bono Dual. En el mercado dicen que las consultas, habituales antes de cada emisión, todavía no empezaron.

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