La negociación de la deuda: cuáles son las diferencias legales que separan al Gobierno de los acreedores para llegar a un acuerdo

Cuando el ministro de Economía, Martín Guzmán, blanqueó las dificultades que estaba teniendo, antes de formalizar la última oferta, con el grupo de acreedores Ad Hoc -que lidera Blackrock-, dijo claramente que no sólo los separaba el aspecto económico, sino también lo legal. De hecho, la última propuesta presentada la semana pasada ante la Securities & Exchange Commission (SEC) contiene mejoras al respecto para lograr mayor adhesión a la propuesta.

Sin embargo, estos cambios siguen sin convencer a los acreedores más grandes. Incluso los tenedores del grupo Exchange Bondholders, que se vieron beneficiados con los contratos -la nueva propuesta establece que los nuevos títulos que reciban los tenedores de los bonos K (2005 y 2010) mantendrán los indentures originales- mantuvieron su rechazo y plantearon, junto con Ad Hoc, la necesidad de seguir dialogando de forma constructiva para lograr un consenso.

Los fondos consideran que la oferta vale menos de lo que ellos se fijaron como piso y que, con los términos legales de la nueva propuesta, siguen quedando muy desprotegidos frente a posibles reclamos futuros. Para el Gobierno, la oferta presentada es la última.

Tanto es así que esta semana enviará al Congreso un proyecto de ley para avanzar en la reestructuración de los títulos emitidos bajo legislación local, en las mismas condiciones que la deuda ley extranjera; esa estrategia, dicen en el Gobierno, es una clara señal de que no habrá una tercera propuesta en lo económico.

Sí podría haber pequeños cambios en materia legal, pero por ahora no hubo ninguna presentación formal por parte de los acreedores, precisaron fuentes oficiales. Si sucediera eso, el Gobierno debería realizar una nueva enmienda ante la SEC; por lo que correría el plazo mínimo de 10 días para ofrecerle a los acreedores.

¿Qué es lo que rechazan los bonistas? En primer lugar, las Cláusulas de Acción Colectiva (CACs) de los bonos globales, emitidos en 2016 bajo la gestión de Mauricio Macri, son mucho más beneficiosas para el Gobierno que las que tenían los bonos K. En la primera oferta, todos los nuevos títulos tenían los contratos de 2016, pero en esta última el Gobierno cedió ante el pedido del grupo Exchange y les permitió mantenerles a estos bonistas las condiciones originales.

Sin embargo, el grupo Ad Hoc buscaba que todos los papeles de la reestructuración tengan los contratos de 2005 y 2010. Esos identures no sólo son más beneficiosos para los bonistas a la hora de iniciar una acción legal (permiten el litigio individual), sino que también tienen CACs más exigentes.

La cláusula de acción colectiva (CAC) permite a una mayoría de acreedores acordar una reestructuración de la deuda que es jurídicamente vinculante para todos los tenedores de bonos, incluyendo a los que votan en contra de la reestructuración. En el caso de los bonos emitidos en 2005 y 2010, para que se activen las CACs debe lograrse una adhesión total del 85% más el 66,6% de cada serie, mientras que en los bonos M, los porcentajes son menores: el 66,6% del total de los títulos más el 50% de cada serie.

También generó rechazo entre los acreedores la cláusula de reasignación (estrategia Pac Man), que le permitirá a Economía hacer cierres parciales con las series de bonos con las que sí se llega a las CACs y dejar al resto afuera. Es decir que si de las 12 series de bonos K, por ejemplo, hay cuatro que le impiden al Gobierno obtener las mayorías necesarias, hará el nuevo cálculo con las series con las que sí llega y podrá concretar el cierre parcial del canje.

De esta manera, podrán quedar afuera bonistas que votaron entrar a la reestructuración, por lo que serán “holdouts” con menos herramientas legales por haber aceptado. Sin embargo, el analista de deuda soberana Sebastián Maril afirmó a Infobae que habrá igualmente demandas. “El Gobierno apeló a esta estrategia para reducir la cantidad de holdouts, pero el país puede tener litigios igual, de parte del bonista que fue arrastrado por las CACs o de aquel que quedó afuera habiendo votado a favor del canje por la reasignación”, explicó Maril. Y agregó: “Todo acreedor que ingrese al canje no va a saber si queda excluido, arrastrado o le entregan el bono que eligió hasta el día siguiente después del cierre”.

En el Gobierno aseguraron que los indentures no serán modificados y que tampoco están pensando en cambiar esta cláusula. “Es un derecho que tiene el emisor. ¿Por qué habría de renunciar a eso? Pero si la oferta logra los niveles de adhesión para que se activen las CACs, no será necesario utilizarlas”, dijo una fuente con conocimiento del tema. Además, en la última oferta agregaron el umbral mínimo de aceptación (50%) para que el canje sea considerado válido, e un gesto hacia los acreedores.

Finalmente, en Economía asumen que hay algún mínimo margen legal para hacer concesiones, pero por ahora remarcan que los acreedores no movieron sus fichas para presentar ninguna nueva propuesta. Lo que está claro es que la oferta económica no se tocará.

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