¿Las stablecoins son dinero?

El dinero es un medio de intercambio, una reserva de valor y una unidad de cuenta. En la vida, es un engaño: la gente lo usa para comerciar, ahorrar y llevar la cuenta porque todos los demás lo hacen. Los billetes son solo trozos de papel; las monedas, simple aleación. La mayor parte del dinero son simplemente datos: algunos en forma de reservas, pasivos del banco central; muchos más creados por los bancos que activan préstamos y depósitos con solo pulsar una tecla.

El truco funciona gracias a tres razones. Primero, la unicidad: un dólar en un banco vale lo mismo que uno en otro y, si se desea, que un billete de dólar de la Reserva Federal. Segundo, la transferibilidad: los dólares se mueven prácticamente sin fricción entre bancos, personas, empresas y gobiernos. Tercero, la elasticidad: la oferta monetaria se ajusta según sea necesario, generalmente con bastante calma, a medida que los bancos amplían o restringen los préstamos, pero en una crisis, el banco central, el prestamista de última instancia, emite liquidez.

Este sistema no tiene nada de natural. Como señala un informe del Centro de Investigación de Política Económica (CEPR), una red internacional de economistas, se trata de un arreglo institucional, sustentado por el acceso de los bancos a la liquidez del banco central, el seguro de depósitos, las normas de capital bancario y otros factores. Se adapta a medida que cambian las circunstancias, para bien o para mal. Precisamente ahora, las innovaciones digitales —una avalancha de cambios vertiginosos— plantean una incómoda pregunta a los responsables del sistema: ¿cómo hacerlo más eficiente sin comprometer su seguridad?

Últimamente se ha prestado mucha atención a las stablecoins, un ejemplo analizado en el informe del CEPR y objeto exclusivo de otro estudio reciente, realizado por el Banco de Pagos Internacionales (BPI), el banco central de los bancos centrales. Las stablecoins son monedas digitales de emisión privada que, a diferencia de (por ejemplo) el bitcoin, están garantizadas por sus creadores para mantener su valor con respecto a un activo de referencia.

De las criptomonedas vinculadas a monedas fiduciarias, el 99,4% de su valor está ligado al dólar, según el BIS. Entre ellas destacan USDT, emitida por Tether, una empresa constituida en El Salvador, y USDC, de Circle, con sede en Nueva York. Ninguna de las dos es un banco, pero Circle cuenta con la aprobación regulatoria condicional para establecer uno. Las stablecoins del dólar están respaldadas principalmente por letras del Tesoro, operaciones de recompra inversa y depósitos bancarios, si bien Tether posee algunos activos de reserva de mayor rendimiento. Su valor total supera los USD 300.000 millones, lo que equivale a aproximadamente el % del valor en circulación de los bonos del Tesoro.

Todavía se utilizan principalmente para el comercio de criptoactivos. Pero existen otras maneras en que las stablecoins pueden agilizar los pagos y hacer que la intermediación financiera sea más competitiva. Combinadas con contratos inteligentes, también pueden acelerar las liquidaciones y los pagos, eliminando la necesidad de recurrir a una larga cadena de abogados y bancos. Prometen pagos transfronterizos más rápidos y económicos que los sistemas convencionales. Además del comercio de criptomonedas, otra función cada vez más popular es proporcionar exposición al dólar en economías emergentes, donde las monedas locales son menos fiables.

¿Esto convierte a las stablecoins en dinero? En realidad, no, o al menos no todavía. Como medio de intercambio, su uso sigue siendo especializado; como unidad de cuenta, su identidad es prestada. Carecen de singularidad: en ocasiones, el valor de las stablecoins en dólares ha variado desde un dólar, aunque rara vez de forma significativa. En 2023, el USDC cayó brevemente a 88 centavos cuando el Silicon Valley Bank, donde Circle había depositado efectivo, quebró; actualmente, tiene USD 12.300 millones de sus 74.100 millones en activos de respaldo depositados en bancos muy grandes y seguros. El informe del CEPR argumenta que la elasticidad puede ser cuestionable: a las stablecoins les puede resultar difícil satisfacer los reembolsos con rapidez sin acceso al respaldo del banco central. Esto las sitúa más cerca de los fondos del mercado monetario que de los depósitos bancarios.

También existen otros riesgos. El BIS señala que las stablecoins son responsables de una parte considerable de la actividad ilícita en las cadenas de bloques (un informe reciente de Chainalysis, una firma de investigación, sugiere que la principal responsable es una stablecoin del rublo). Las stablecoins del dólar pueden ser muy beneficiosas para las personas y las empresas en las economías emergentes, por ejemplo, pero no tanto para los bancos centrales. Pierden señoreaje (la diferencia entre el valor del dinero y el costo insignificante de su creación) y sus instrumentos de política monetaria pueden ser menos efectivos. Para los gobiernos, las stablecoins son una fuente adicional útil de demanda para sus bonos, pero también una fuente de preocupación si una de ellas sufre una corrida bancaria.

Entonces, ¿cómo regularlas? En medio de la reciente avalancha de leyes y propuestas de los responsables políticos mundiales, existen algunas similitudes. Ninguna parece dispuesta a permitir que los emisores de stablecoins paguen intereses, lo que los convertiría en competidores directos por los depósitos bancarios (aunque la Ley GENIUS de Estados Unidos, que entrará en vigor el próximo año, permite a los distribuidores pagar recompensas). Todas exigen el canje a la par, pero algunas son imprecisas en cuanto a la rapidez con la que debería realizarse.

Insisten en que las monedas estén respaldadas por activos líquidos a corto plazo. El Banco de Inglaterra, por ejemplo, ha propuesto que el 30% esté en depósitos en el banco central y el 70% en bonos del Estado a corto plazo. Según Jeremy Allaire, director de Circle, este respaldo total significa que “las stablecoins son significativamente más seguras que el dinero bancario”, del cual solo una fracción está cubierta por dichas reservas. En la Unión Europea, sin embargo, un porcentaje mínimo debe estar en depósitos bancarios. Las normas sobre el acceso a los mecanismos del banco central también varían. El Reino Unido está considerando la posibilidad de recurrir a mecanismos de prestamista de última instancia, que Estados Unidos pretende reservar para los bancos tradicionales aunque la Reserva Federal podría ofrecer cuentas de pago y liquidación a emisores no bancarios. La UE no ofrece ningún tipo de apoyo del banco central.

Acuñarlo

¿Todo esto convierte a las stablecoins en dinero? Sus emisores seguramente dirán que sí; los bancos (y la mayoría de los economistas) probablemente discreparán. Sin embargo, la pregunta más relevante es si esto las hace más utilizadas. La respuesta es: probablemente (aunque los autores del CEPR señalan que los depósitos bancarios tokenizados, que combinan la programabilidad con el respaldo y la reputación de las instituciones establecidas, representarán una competencia formidable). Lo que más importa es que el gran truco de la confianza monetaria siga funcionando.

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