En septiembre, el Banco Central tuvo que emitir 230 pesos por cada dólar que ganó de reservas

El “dólar-soja” fue un éxito. Gracias a él, el mes pasado se liquidaron más de USD 8.120 millones de exportaciones sojeras y el Banco Central pudo aumentar sus reservas en casi USD 5.000 millones.

El truco consistió en reconocer a las exportaciones de soja (harina, aceite, poroto) dólares de $200, sobre los cuales el Tesoro dedujo 33% de retenciones que le permitieron, de paso, aumentar la recaudación fiscal y dejaron el dólar neto recibido por los exportadores en 134 pesos.

Al Banco Central, sin embargo, la operación le salió cara. Por un lado, debió pagar las exportaciones sojeras a $200 por dólar pero seguir proveyendo dólares a los importadores a poco menos de $ 150 en promedio.

¿Cuál fue el saldo? Jorge Vasconcelos, economista del Ieral de la Fundación, precisa que la emisión monetaria del Central para pagar el “dólar-soja” fue de $ 1.532.756 millones (1,53 billones), de los que deduce $387.431 millones que la entidad “absorbió” mediante operaciones en el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC) en el que vendió parte de esos dólares a cambio de pesos para llegar a una “emisión neta” de $ 1.145.325 millones (1,15 billones).

En dólares, la cuenta es que entre el martes 6 y el viernes 30 de septiembre el Central compró USD 7.663,8 millones del tipo “sojero” y vendió USD 2.692 millones de dólares “no sojeros” en el MULC, lo que resultó en una compra neta de dólares de USD 4.971,8 millones, la cifra en que engordó sus reservas. Del cotejo entre emisión neta de pesos y variación neta de reservas surge que al Central cada dólar de aumento le costó 230,4 pesos.

Círculo vicioso

Dado ese costo monetario y la dinámica reciente de la economía Vasconcelos se pregunta si la política económica seguirá tapando baches, como el de las reservas con el “dólar-soja”, o mostrará nuevas cartas para salir de un círculo vicioso: necesita bajar la inflación para generar confianza, pero confianza para bajar la inflación.

Sucede, explica, que las variables de la economía se están volviendo más dependientes de las condiciones monetarias. Los “pasivos remunerados” del Banco Central (la deuda que coloca entre los bancos para neutralizar la expansión monetaria), ya supera los 8 billones de pesos. Esa suma equivale al 205% de la Base Monetaria y devenga intereses a una tasa efectiva (la que resulta de capitalizar los intereses, como efectivamente sucede) superior al 100% anual. De hecho, en septiembre la emisión neta de pesos superó el 27% de la Base Monetaria, un ritmo insostenible y que explica la transitoriedad del dólar-soja.

Expectativas

A su vez, las expectativas de devaluación no ceden: la brecha cambiaria sigue en torno del 100% y los contratos de “dólar futuro” se pactan a una tasa implícita del 200% anual. Todo esto podría amortiguarse si la entrada neta de dólares siguiera al ritmo de septiembre, algo que no es posible. El telón de fondo –escribe Vasconcelos- es un superávit comercial que se está achicando de USD 14.400 a USD 6.500 millones entre 2021 y 2022, pese al aporte adicional de USD 7.000 millones de exportaciones agroindustriales. Y el panorama pinta más difícil para 2003, pues los precios internacionales y el clima (sequía, en tercer año de “Niña”) rebanarían en unos USD 4.000 millones las ventas externas de la agroindustria.

En lo inmediato, prosigue el estudio, hasta fin de año no cabe esperar que la balanza comercial provea más reservas. Los dólares solo vendrán del FMI, el BID, el Banco Mundial y la CAF, pero con un saldo neto entre ingresos y salidas de no más de USD 1.500 millones. Dada la meta de acumulación de reservas con el FMI (USD 8.100 millones a fin de año), el gobierno deberá ser avaro y otorgar no más de USD 6.000 millones por mes para importaciones, cifra 15 % inferior a la de marzo, “un mes comparable por la estacionalidad energética”, dice Vasconcelos.

Actividad económica

Mientras, la economía se va acomodando hacia abajo. De febrero a julio el Estimador Mensual de Actividad Industrial, EMAE, subió 1%, virtual meseta desde la que empezó a descender, por la aceleración inflacionaria, que licuó los ingresos de la población, el cepo a la importación de insumos, que lastra la producción, y el ajuste fiscal que inició el gobierno. Por caso, precisa Vasconcelos, el gasto primario del sector público nacional pasó de expandirse 11,2 % anual (descontada la inflación) en el segundo trimestre a contraerse 4,1 % en el tercero, y el crédito al sector privado se contrajo 5% real en los últimos 30 días, pese a la fenomenal expansión monetaria y a que los depósitos a plazo fijo subieron 5 puntos, algo que se explica porque el Tesoro aspira fondos colocando bonos ajustables por inflación o por dólar.

La desaceleración de la actividad podría ponerle coto a la inflación y a las importaciones, pero si eso no ocurre en medida suficiente, el gobierno incurrirá en una “austeridad inútil”: menor consumo no derivará en mayor ahorro, dice Vasconcelos. Seguir ganando reservas requiere un superávit robusto del balance de pagos, que –en cambio- pasó de un superávit de USD 6.700 millones en 2021 a un rojo de 2.300 millones este año. O confianza, tampoco a la vista.

La política económica, cierra el análisis, entra así en una dinámica “tautológica”: para ganar confianza es necesario que la inflación ralentice y para eso se necesita confianza. De ahí la expectativa por nuevas medidas que le permitan conseguir divisas suficientes y evitar la profundización de tendencias recesivas de una economía en que el BCRA emite y debe cada vez más pesos, hay cada vez menos crédito privado y la inflación no muestra signos de desacelerar, sino lo contrario.

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