El “ajuste sin plan” es una mala receta económica y una pésima estrategia política

Por las elecciones el oficialismo prepara un segundo semestre con expansión fiscal y monetaria para empujar el consumo. Así, va camino a convertir un shock inflacionario temporario en un equilibrio inflacionario permanente

El ministro de Economía, Martín Guzmán
El ministro de Economía, Martín Guzmán

Mayo terminó con una inflación menor al 4%, según las estimaciones privadas. El Gobierno podrá festejar el segundo dato a la baja pero la reducción inflacionaria luce muy lenta a la luz del enorme retraso en precios, tarifas, salarios, tipo de cambio y gasto público social, que se indexa con rezagos.

El shock de emisión monetaria de 2020 se combina con la falta de un programa económico bien articulado capaz de anclar las expectativas de inflación. Esto está aumentando el riesgo de situar la tasa de inflación inercial en un escalón superior, convirtiendo un shock inflacionario temporario en permanente.

La experiencia de posguerra en los Estados Unidos es un caso que -salvando las distancias- sirve para contrastar con el escenario local. De allí pueden extraerse algunas lecciones que explicaron que el shock de emisión monetaria y de deuda pública durante la Segunda Guerra Mundial tuviese sólo un efecto temporario en la tasa de inflación.

Antes de enfatizar las diferencias, veamos las similitudes que existen en la política económica y la respuesta de la economía en los Estados Unidos, durante la Segunda Guerra y la pandemia. Primero, la expansión fiscal se tradujo -en ambos casos- en un fuerte aumento en la deuda pública, parcialmente financiada mediante compras de bonos por parte de la Reserva Federal para mantener bajas las tasas de interés. El déficit fiscal elevó la deuda pública entre 1940 y 1946 del 40% al 110% del PIB y del 75% al 100% del PIB entre 2019 y 2020. Segundo, se produjo un aumento récord en la tasa de ahorro privado. Y tercero, aumentó la preferencia por la liquidez (la demanda monetaria) que se tradujo en una fuerte disminución de la velocidad de circulación del dinero, contribuyendo a mantener baja la tasa de inflación en ambos períodos.

Durante la Segunda Guerra, la Reserva Federal financió buena parte de la expansión de deuda pública con compras directas al Tesoro y, a partir de 1942, indirectamente a través del sistema bancario mediante una regla que buscaba fijar la tasa de interés a lo largo de la curva de bonos del Tesoro. En la práctica, eso implicaba abrir una ventanilla de descuento para los bancos privados a fin de revender los bonos a una tasa pre-fijada. Una medida similar a la anunciada hace algunos días por el BCRA mediante la Comunicación A 7920, que permite integrar los encajes bancarios con títulos del gobierno, incentivando a los bancos a cancelar sus tenencias de LELIQs a cambio de pesos para adquirir bonos del Tesoro y al mismo tiempo crea una ventanilla de liquidez para eso títulos.

Con esa regla, la FED perdió el control de la base monetaria y se vio obligada a crear la cantidad de dinero que fuese necesaria para mantener las tasas de interés bajo control. La oferta monetaria se duplicó y las tenencias de títulos del gobierno en el balance de la FED se multiplicaron por 10.

El gobierno implementó controles de precios, dando lugar a un mercado negro y aumentos de precios no registrados y la reducción del consumo privado junto a la caída de la velocidad de circulación del dinero ayudaron a mantener la inflación bajo control. Los consumidores ahorraban y atesoraban dólares por no tener cómo ni dónde gastarlos.

Finalizada la guerra, se liberaron los controles, el consumo aumentó para recuperar el terreno perdido y la velocidad de circulación monetaria volvió a los niveles pre-bélicos. Como consecuencia, la tasa de inflación se aceleró desde julio de 1946 y escaló al 20% interanual en la primera mitad de 1947. Forzando la comparación histórica, no debería sorprender entonces la aceleración inflacionaria argentina desde el 36% en 2020 al 60% anualizado en la primera mitad de 2021.

Pero los caminos comienzan a bifurcarse, aquí y allá. En los Estados Unidos de posguerra, los déficits fiscales se convirtieron rápidamente en superávits y por tanto la expansión monetaria se frenó por completo. La política fiscal y monetaria contractiva produjo una breve recesión en 1949 pero logró estabilizar la inflación nuevamente en el 2% anual. El factor clave fue que -en todo momento- las expectativas de inflación permanecieron ancladas evitando una espiral inflacionaria, como ocurriría luego en los ’70 a partir de la suba del precio del petróleo. El recuerdo de la gran deflación de los años ’30s se mantenía presente en la cabeza de los americanos.

Este relato viene a cuento de dos grandes diferencias con el actual escenario, local e internacional. En los Estados Unidos, a diferencia de la posguerra, el gobierno de Biden sostiene políticas fiscales y monetarias sumamente expansivas pero las expectativas inflacionarias permanecen bien ancladas, dando lugar a una dinámica inflacionaria incierta que divide las opiniones en el mercado y en los economistas académicos.

En Argentina, la situación es muchísimo más compleja. El shock monetario y fiscal de 2020 se tradujo en una aceleración inflacionaria que -lejos de ser interpretada como “temporaria”- generó un rápido aumento de las expectativas de inflación que ya rondan el 50%. Hasta el momento, el fortísimo ajuste fiscal y monetario que desplegó Martín Guzmán en el primer cuatrimestre y los instrumentos “represores” de la inflación (el tipo de cambio, las tarifas y los controles de precios) no alcanzaron para reducir la inflación a un rango tolerable.

Sin un plan económico ni credibilidad, bajar la inflación exigirá una brutal recesión. Los ajustes macroeconómicos en contexto de baja credibilidad obligan a pagar costos recesivos en el corto plazo mientras se cosechan tarde y lento los frutos estabilizadores. Le pasó a “Juntos por el Cambio” cuando anunció el endurecimiento de los objetivos fiscales y monetarios en octubre de 2018 en un contexto de alta incertidumbre. La recesión se agudizó y la estabilización se fue postergando hasta poco antes de la derrota electoral del oficialismo en las PASO. Ahora ocurre algo parecido: Guzmán apretó las clavijas fiscales, cambiarias y monetarias pero la inflación siguió de largo y la economía se frenó.

Haga el lector esta cuenta: si los Estados Unidos de posguerra debieron soportar una moderada recesión en 1949 para controlar el shock inflacionario de posguerra, imaginemos la magnitud de la contracción que se requeriría en Argentina para bajar a la mitad una inflación que viene lanzada al 60% anual en el primer semestre, sin plan económico, sin credibilidad y sin un acuerdo con el Fondo Monetario Internacional.

Pero la recesión es políticamente intolerable para el oficialismo en el año electoral. Por eso el “ajuste sin plan” para esquivar un “plan de ajuste” fue una mala receta económica y una pésima estrategia política. Ahora el oficialismo prepara un segundo semestre “a toda orquesta”, que incluirá un cocktail de expansión fiscal y monetaria y reapertura de las paritarias para empujar el consumo, combinado con represión de precios, tarifas y tipo de cambio. Un déjà vu del Plan Gelbard de 1973-74 que incrementa los riesgos de un nuevo shock inflacionario cuando deban desatarse los nudos que se están creando y afrontar la deuda que se está tomando con altas tasas de interés nominal (en pesos) y real (indexada).

Así, por impericia y especulación electoral, el Gobierno va camino a convertir un shock inflacionario temporario en un equilibrio inflacionario permanente que apunta a consolidar un régimen de alta inflación en la Argentina.

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