Académicamente, se conoce que un mercado monetario en desequilibrio termina afectando las cuentas externas. Esto significa que el exceso de pesos (hay que recordar que en los últimos nueve meses se emitió el equivalente a 8,7% del PBI, explicado básicamente por la asistencia fiscal en un 6,4% del PBI) termina “filtrándose” por distintos lados: sacándole reservas al BCRA, aumentando la brecha, y pasando a bienes, y de ahí afectando a las importaciones.
Bajo esa perspectiva, el directorio del Banco Central enfrenta varios desafíos por delante. Entre ellas, y en el marco de pocas reservas en dólares y muchos pesos, deberá ocuparse de que la inflación, las expectativas de devaluación y la brecha cambiaria entre la paridad para el comercio exterior y las alternativas, Bolsa y Contado con Liquidación, no se vuelvan “inmanejables”.
Para ello, hay que proyectar dos procesos paralelos: la emisión que viene, y el uso de reservas de libre disponibilidad.
Un ejercicio de programación monetaria que “proyecte/considere” una emisión por déficit fiscal y cuasifiscal del orden de $700 mil millones en los próximos 4 meses, “dejaría a la Base Monetaria casi constante”, con un aumento de unos $62 mil millones y, en consecuencia, una variación interanual proyectado en el 67% promedio.
De ahí resultaría que la deuda BCRA debería aumentar $638 mil millones, y la relación deuda BCRA / Base Monetaria pasaría de 103% al 127% en noviembre.
Ahora, si se mide la Base Monetaria Amplia (BM más Deuda BCRA) en dólares –con una devaluación del 2,5% mensual-, “pasaría” del equivalente a USD 65.000 millones en julio a USD 68.000 mil millones hacia fin del año.
En tanto, por el lado de las reservas de libre disponibilidad (RLD), se estima en unos USD 10.000 millones, la cual “se ajusta a la baja” por dos fuerzas: La primera usos privados de dólares del BCRA (dolarización por el cupo de compra mensual autorizado de hasta USD 200 por persona, más la variación del tipo de cambio), y la segunda pagos de intereses a Organismos Internacionales. Esto significaría una disminución de USD 2.730 millones en el total mencionado.
Consecuentemente “más pesos” (sea en la Base Monetaria o en la deuda del BCRA) lleva a que la relación Base Monetaria Amplia / Reservas de Libre Disponiblidad pase de 6,3 veces (bien peligroso) hasta 9,3 veces.
Con este “ejercicio” se muestra que el BCRA no la tendría “fácil”. Pues es este contexto de tipo de cambio fijo, exceso de pesos y escasas reservas, que lleva a expectativas de devaluación y aceleración de la inflación fuertemente creciente. De ahí, la sustancial sobredemanda de los instrumentos dólar link y de los ajustables por inflación.
Por ende, reducir estas expectativas implicaría del lado fiscal un freno abrupto al gasto para pasar a equilibrio primario, junto a un BCRA que “opere sobre el exceso de pesos”. Ambas estrategias, que entendemos, están muy lejos de ser abordadas (por ahora).
El autor es economista Jefe de PPI (Portfolio Personal Inversiones)
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