No son momentos fáciles. Las medidas se aceleran, en conjunto a la propagación de los contagios del Covid-19. En esta coyuntura la volatilidad externa, sumada a la mayor liquidez local, tiene un único resultado: tasas de interés a la baja -ante el fuerte incremento de base monetaria en lo que va del mes-, y aumento de las cotizaciones del tipo de cambio implícito en el “contado con liquidación” y en el dólar Bolsa (MEP), en torno a $90 por unidad.
Pero lo importante es que una liquidez abundante continuaría hacia delante por factores de corto plazo, y por la expectativa que el déficit primario sería creciente debido a la emergencia sanitaria (al que se le sumarian las eventuales líneas de crédito, y pagos de deuda en pesos)
De hecho, es claro que la pandemia cambio los objetivos del Gobierno. Hay que recordar que se hablaba de una política fiscal moderada, buscando un déficit primario bajo –en el marco de un mayor gasto “para mover la economía” que sería financiado por suba de retenciones-.
Mientras que, en cuanto a la política monetaria, el trabajo del BCRA tenía tres objetivos: incentivar el crédito a través de la baja de la tasa de interés (sin perder el foco sobre la tasa pasiva real positiva), guiar la tasa de inflación hacia abajo, y abastecer de recursos al gobierno nacional.
El nuevo escenario
Hoy, y para los próximos meses, la política fiscal pasa a la fase expansiva. La pandemia claramente significará en el corto plazo (¿meses?) menor nivel de actividad interna, con caída en los ingresos públicos, mientras que del lado del gasto entre algunos conceptos se repite el alza de sumas fijas, y se incentivará la obra pública.
Del lado monetario, se anunciaron líneas de crédito a tasas del 26% (con un subsidio de 12 puntos porcentuales respecto de Leliq) para capital de trabajo, por un monto de $350.000 millones, que es equivalente al 40% del crédito comercial privado en pesos.
La pandemia no hay dudas afectará la actividad (por el lado de la demanda), y por lo tanto, la línea serviría para bajar los costos financieros de las empresas (a costa de la rentabilidad de los bancos, y la tasa pasiva de interés –único precio libre-).
Entonces, el BCRA se convierte en la caja que financiaría hacia adelante el déficit fiscal primario, parte de los vencimientos de Letras y Bonos en Pesos, y el “efecto Leliq” para asistir a las líneas de crédito subsidiadas. Últimos efectos monetarios eventuales, al que además se le suman otros factores “normales” de emisión como compra de reservas privadas y de intereses.
En otras palabras, mucha emisión para poca demanda de dinero.
Por ende, ¿hacia dónde va la inflación hacia delante? La respuesta ineludiblemente es desalentadora. La fase bajista de la inflación en el extremo tendrá uno a dos meses más de vida, para después acelerarse (ineludiblemente).
La proyección de Portfolio Personal Inversiones anticipa dos “meses” más de inflación baja, para luego acelerarse por encima del 2,5% mensual. Entonces, y dentro de un escenario en donde el BCRA sea el único financista del gobierno por los factores arriba mencionados, la inflación tendría un curso claramente alcista.
El autor es Economista en Jefe de PPI (Portfolio Personal Inversiones)
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