¿Qué esperar de los mercados en 2023?

2023 promete ser, para el mercado argentino, un año volátil. Cómo será el camino por recorrer en lo económico es muy difícil de prever o adivinar. Hay demasiadas variables inasibles, lo que dificulta cualquier buen pronóstico.

Por ejemplo, preocupa y mucho la situación del mercado de pesos, con un Tesoro que tiene que afrontar grandes vencimientos y que adolece de fuentes de financiamiento, más allá del Banco Central. Cómo se logren manejar los refinanciamientos y el rol que juegue la entidad monetaria serán determinantes para definir cuáles podrán ser los niveles de inflación, el valor del dólar, la brecha entre oficial y paralelo y las posibilidades ciertas de una gran devaluación del peso. Hoy todavía nadie se atreve a aventurar una devaluación fuerte y contundente antes de las primarias de agosto, con las incertidumbres mencionadas del mercado de pesos y también del clima, con una sequía en ciernes que podría afectar los rindes agrícolas y por ende la generación de dólares.

Lo que sí se sabe es que estamos muy mal y que, si aún no tocamos fondo, no estamos muy lejos de hacerlo. La economía está funcionando en piloto automático y nadie toma ni tomará decisiones que impliquen grandes inversiones -en particular en la economía real- hasta que no haya mayor visibilidad. Es muy probable que ya estemos a las puertas de lo que se conoce como un escenario de “cambio de régimen”. El actual gobierno parece estar de salida y sin capacidad de impulsar políticas demasiado alocadas o fuera de lo convencional y todo hace prever que quien lo reemplace será de mucho mejor factura, sea de la oposición o alguno de los poquísimos candidatos que el oficialismo tiene hoy para sumar a la oferta electoral. Es cierto que siempre se puede estar peor, pero, al menos, las expectativas de cambio en este caso son positivas. Ya habrá tiempo para desencantos.

Arranquemos por los pesos. En estos primeros días del año, vía un exitoso canje, el Ministerio de Economía ha logrado disipar buena parte de los vencimientos de este primer trimestre. Lo que era una “montaña” de vencimientos de unos 4,3 billones de pesos para el periodo enero-marzo, se ha vuelto una “loma algo empinada” con un remanente de 1,5 billones. Queda cada vez más expuesta a la luz que, la estrategia oficial, será la de monetizar la deuda del Tesoro- en lo que algunos ahora denominan emisión silenciosa- ante la creciente reticencia privada a seguir financiando el déficit. Por ende, es posible que el Banco Central -utilizando una jerga más coloquial- “nos empapele de pesos”, lo que nos sugiere que todo aquel que tiene pesos y no tiene obligación de tenerlos, debería dolarizar sus tenencias de moneda y quedarse únicamente con pesos puramente transaccionales.

Para los institucionales atrapados en el universo de nuestra poco amada moneda, nuestra recomendación, pensando en el periodo que va entre principios de año y agosto cuando se celebren las PASO, es evitar la deuda soberana en pesos debido a los desafíos que tiene el gobierno para renovar los vencimientos. Por eso priorizamos las colocaciones cortas a tasa de interés como los fondos T+0 o los fondos T+1 que no tengan títulos soberanos en su cartera.

Pero eso es como jugar en defensa. Vayamos ahora a donde pensamos que se puede realmente sacar jugo a las piedras. Como decíamos más arriba, hay expectativas de cambio y bien positivas. Hay chances ciertas de que quien nos gobierne desde el próximo diciembre sea alguien de mirada más moderada y, seguramente, con un plan integral más propio de un país normal y no un desaguisado de parches y telarañas como es el caso ahora.

El año pasado sentíamos que las valuaciones, en particular en el mercado accionario, eran en general casi ridículas y ya hace doce meses atrás hablábamos de la oportunidad táctica que teníamos por delante. Hoy pensamos que todavía está y seguimos llamándola de la misma manera. Para darle el más serio título de oportunidad estratégica -y tal vez multianual-necesitaremos de más tiempo, tal vez un año entero. En nuestra última carta hablábamos de un proceso a dos años vista, hoy nuestra convicción se mantiene firme por lo menos para lo que queda de este, aun sabedores de que este 2023 tendrá los ups and downs típicos de una montaña rusa.

El año pasado, nuestro fondo Galileo Acciones, el fondo local más grande de acciones argentinas, tuvo un rendimiento del 174% en pesos o de casi 64% medido en dólares paralelos. El fondo es manejado por uno de nuestros portfolio managers, cuyas muy filosas opiniones sobre el mercado argentino pueden ser vistas diariamente en la cuenta de twitter @brujodegalileo.

Aun con tamaños retornos (el Merval el año pasado subió el 142%) las acciones argentinas siguen operando a descuentos de 40/45% con respecto a sus pares de América Latina y está todavía casi 70% por debajo de su pico en el 2018. Hay algunos stocks que hoy operan 80/90% por debajo de sus máximos, como los del sector bancario, y que podrían ser directos beneficiarios de un cambio de régimen.

La deuda soberana es otro activo donde pensamos que hay muchísimo valor. A pesar de una recuperación de casi 50% en el último tramo del 2022, sigue operando en niveles de distress, con paridades en 30/35 centavos por dólar. Aquí se da una combinación de cupón corriente muy atractivo, un 12% aproximadamente en los bonos 38 y 41 que son los que más nos gustan, con chances de una reestructuración más amigable -si terminara siendo necesaria-, de la mano de un gobierno posiblemente más racional. El año pasado dijimos que no serían los activos con más “punch” y no nos equivocamos ya que en el neto retrocedieron 15% contra los grandes avances que vimos en los mercados de acciones. Seguimos privilegiando estas últimas, pero pensamos que este año el retorno de los bonos en dólares podría estar más en línea con el de las acciones.

En lo que se refiere a los mercados internacionales sentimos que Argentina volverá a ofrecer la oportunidad de mejores retornos relativos. El fantasma de una recesión global, que bien podría golpearnos más a fines de año, abre un compás de espera para los primeros meses de este 2023 tanto en el mercado de renta variable como el de renta fija global. Las monedas de la región, considerando sus elevados niveles de tasas de interés, deberían mantener su competitividad frente al dólar, pero Brasil es la gran duda para este año. Los locales en Brasil están extremadamente pesimistas con la llegada del Lula y las perspectivas de mercado, por lo que ese extremo pesimismo bien podría abrir una oportunidad en los próximos meses. Habrá que estar atentos.

Este año que se inicia promete ser una caja de sorpresas y, seguramente, nos lleve a pasear por diferentes estados de ánimo y nos provoque, como inversores, cambiantes humores. Tal vez más adelante en el año haya mayor previsibilidad, algo que los inversores aprecian y mucho a la hora de invertir. Argentina, con toda su falta de previsibilidad, ofrece retornos potenciales tan atractivos que seguramente muchos de ellos harán la vista gorda a esta circunstancia y se lanzarán a comprarla aun sin la incertidumbre disipada. ¿Será el mercado argentino, otra vez, la “vedette” del año en materia de retornos? La pregunta está planteada. Y es válida.

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