La deuda CER sigue siendo la preferida por el mercado

La “pax cambiaria” se extendió por un tiempo mayor al esperado y es posible (salvo algún evento disruptivo) que mantengan una relativa calma en la medida que entramos en el período de mayor liquidación del sector agroexportador. Dentro de este marco, el interés sobre el mercado en pesos se mantiene, pero no son todas las opciones superadoras. La deuda que ajusta por inflación mantiene su atractivo y vuelve a liderar los rendimientos dentro del universo en pesos dada la reciente aceleración de los precios y las expectativas de inflación al alza.

En marzo los títulos que ajustan por CER subieron entre 2,3% y 5,4% en términos de retorno total y extendieron el rally de los últimos meses. Los soberanos Dólar-Link, en cambio, se mantuvieron rezagados con alzas de apenas 0,6% y 2,5% en los primeros tres meses del año. ¿Se repite la historia del 2021? Recordemos que los CER lideraron los retornos totales dentro del universo en pesos y superaron incluso al CCL en igual tramo del año previo. La dinámica por ahora se repite con los bonos CER subiendo entre 8,9% y 20,5% en lo que va del año, mientras el contado con liquidación se desploma 5,9% en el trimestre.

¿Hay lugar para extender el reciente rally? El IPC de febrero se ubicó en 4,7% y superó el 4,1% que priceaba el mercado empujando las expectativas de inflación al alza. Las expectativas a doce meses de UTDT saltaron a niveles récord del 53,7% (50% según la mediana) aun cuando el relevamiento fue realizado previo a conocerse el dato del mes previo. La inflación en marzo seguirá reflejando el ritmo de emisión monetaria récord de los últimos meses del 2021 e incorporará el aumento de tarifas y el salto en el precio internacional de las materias primas a niveles máximos en varios años.

Los datos de alta frecuencia hablan de una inflación por encima del 5,2% / 5,5% y en algunos casos prevén que la cifra toque el 6%. La cifra del último REM de febrero (previo al dato) en 4,1% está claro quedó muy desactualizada y la meta pactada con el FMI olvidada. En este marco, y considerando las tasas de interés reales todavía negativas y el atraso en el tipo de cambio oficial, la deuda CER sigue siendo la preferida entre los inversores.

El Tesoro tomó nota de esta mayor demanda a la hora de armar el menú de instrumentos ofrecidos en cada una de las licitaciones. El equipo del secretario de Finanzas, Rafael Brigo, sorteó el primer trimestre del año sin grandes complicaciones a pesar de los abultados vencimientos. Cerró marzo con un financiamiento neto por encima de los $300 mil millones dejando un roll over de 1.49 veces los vencimientos (superando el 1,43 y 1,46 de enero y febrero).

Sin embargo, los mayores montos colocados este primer trimestre fueron a costa de acortar plazos en los títulos ofrecidos, convalidando tasas por encima del mercado secundario y aumentando el stock de deuda CER. La composición de ajustables por CER explicó el 76,8% de lo captado en las operaciones primarias de marzo incrementándose significativamente con respecto al 45,1% de enero.

Fondos Comunes de Inversión

Los movimientos dentro de la industria de Fondos Comunes de Inversión hablan por sí solos. La preferencia por CER se vio reflejada en los flujos hacia esta familia de fondos que lograron captar más de $100.000 millones (o un 40% del total de las suscripciones netas de rescates) en marzo tocando un récord, e incluso duplicando lo captado en los primeros dos meses del año (43.000 y 39.000 millones de pesos en enero y febrero).

Entrando en el detalle de estos movimientos, las suscripciones netas de rescate hacia los FCI CER se profundizaron a mediados de marzo a raíz de la publicación del IPC de febrero. El promedio diario de entradas (netas) se elevó desde los $3.700 millones en las primeras semanas a $5.500 millones diarios. Esto a su vez se vio plasmado en las composiciones de las carteras. Este tipo de ajuste pasó de representar el 12% del total del patrimonio en julio del 2021 al 21% actual (sin considerar los fondos de liquidez inmediata se eleva al 39 por ciento).

Los FCI Dólar-Link, por otro lado, volvieron a mostrarse negativos en $12.032 millones (profundizando el rojo del mes anterior de $2.267 millones). La demanda por cobertura que observamos en la previa a las elecciones legislativas quedó en el pasado a medida que la aceleración del crawling-peg posterior a los comicios nunca se convalidó.

El BCRA sostiene el ritmo de depreciación del peso a pesar de que el mercado de cambios se mantiene atado con alambres. Se ubica en torno a una tasa nominal anual del 34,71% promedio del mes (apenas por encima de del 34,17% de febrero) y la expectativa por ahora es que el Gobierno puede evitar un salto abrupto en el tipo de cambio oficial este año. Sin embargo, es válido mantener al menos una proporción mínima de la cartera dentro de este segmento considerando el menor costo relativo de tomar esta cobertura.

¿Cuáles son las claves para monitorear los próximos meses?

El acuerdo con el FMI y la extensión de los plazos con el Club de París fueron un punto a favor para tranquilizar las aguas en lo cambiario. Sin embargo, el cumplimiento de las metas se pone en duda con la aceleración de la inflación y los altos costos de la energía. En este marco, el monitoreo sobre el financiamiento en el mercado del Tesoro y el cumplimiento de la meta de emisión será constante para entender los movimientos tanto para los dólares financieros como dentro del mercado de deuda en pesos.

En tanto, la escasez de combustible y los altos precios de los insumos en el agro pueden condicionar la acumulación de divisas en plena estacionalidad de la liquidación del sector.

Sin embargo, aun dentro de este contexto, el mercado espera que el Gobierno transite otro año sin un salto discreto en el tipo de cambio. De cumplirse este escenario, es probable que la deuda CER siga siendo la elegida por los inversores.

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