¿Punto de inflexión?: hasta la elección de ayer, los bonos en pesos fueron los más favorecidos en la batalla por el dólar

Durante octubre, la dolarización de portafolios en octubre se aproximó al récord histórico, motivando a los inversores a buscar cobertura también en títulos públicos dollar linked y contratos de futuros del dólar.

Según los analistas financieros, los bonos soberanos en pesos asomaron como la mejor alternativa para transitar las aguas turbulentas de las elecciones de medio término. El razonamiento principal es que aun asumiendo riesgos, los bonos de corto plazo resultan de más fácil cumplimiento para el Gobierno frente a los títulos en dólares.

Recientemente, la intervención de los EEUU -a través de iun swap de monedas con el Banco Central por USD 20.000 millones- garantizó el respaldo en moneda extranjera para los próximos años. Sin embargo, incluso en los escenarios más adversos -un salto cambiario o aceleración de la inflación- los bonos en pesos logran ofrecer amplia cobertura en los movimientos del mercado.

Por ejemplo, Letras y títulos a tasa fija alcanzaron rendimientos de hasta 51% nominal anual, como en el caso del T15D5, que significa una TIR (tasa interna de retorno) de 64,9% TNA, el doble que la inflación esperada para los próximos doce meses.

Entre los indexados por tasa Badlar en pesos, el BDC28 ofrecía una TNA (tasa nominal anual) de 61,5%, que se refleja en una TIR de 82,1 por ciento.

Los rendimientos de los bonos CER estuvieron más dispersos, aunque algunas emisiones como el TZX05 y el TX25 ofrecían TIR del 88% y 91,1%, respectivamente. En cuanto a los bonos Dólar Linked, atados a una eventual devaluación, el plus de rendimiento alcanza una TIR de hasta 33,9%, como el caso del TZVD5.

Max Capital explicó: “La elevada volatilidad, combinada con las presiones cambiarias, ha afectado la parte media de la curva, que continúa débil, con rendimientos al vencimiento superiores al 50% en el tramo corto, a pesar de expectativas bien ancladas”.

MegaQM, por su parte, resaltó en un informe.“La volatilidad de las tasas de interés ha quedado bien reflejada en el rendimiento acumulado de las distintas Lecaps clasificadas por plazo al vencimiento. El tramo medio y corto sigue con un desempeño muy superior al tramo largo, que lógicamente sufrió más la suba de tasas. Seguimos viendo en esos tramos el posicionamiento lógico para el período electoral”.

Los bonos en pesos no deberían presentar dificultades para ser cobrados ni precisan la garantía de crédito externo, a diferencia de los bonos en dólares. Sobre esta diferencia, el presidente Javier Milei dijo: “En caso de no poder salir al mercado de capitales porque el índice de riesgo país sigue siendo muy alto, haremos los pagos de 2026 utilizando la línea de swap; eso significa tomar deuda para pagar deuda”.

En este sentido, la reacción del mercado es difícil de predecir, aunque los analistas prevén que de producirse un resultado muy adverso para La Libertad Avanza en los comicios, las cotizaciones de las acciones y los bonos en dólares podrían caer con fuerza y profundizar la tendencia muy negativa.

En este aspecto, las cotizaciones de los bonos en pesos podrían sufrir, pero en mucha menor proporción.

El nivel del tipo de cambio incidirá en la medida de rentabilidad de los bonos en pesos. Por ahora, hay un compromiso del Gobierno en que se van a mantener las bandas de flotación cambiaria sin intervención directa del BCRA, según lo expresaron el ministro de Economía, Luis Caputo, el presidente del Banco Central, Santiago Bausili, y el mismo secretario del Tesoro norteamericano, Scott Bessent. Este último destacó: “La banda cambiaria sigue siendo adecuada para su propósito“, y ratificó el actual régimen cambiario con un techo ahora cercano a $1.500 para el canal mayorista.

Es decir que la inesperada defensa o “compra” de pesos termina siendo también un driver para la deuda en moneda local de corto plazo.

No pasó desapercibida la fata de liquidez en pesos en la plaza, que estuvo presionando al alza de las tasas de interés hasta la zona del 100% nominal anual para las cauciones entre privados -más de tres veces la inflación esperada-, en simultáneo con la apuesta polarizadora generalizada. A menos que se dé un escenario de pánico inversor hacia fin de año, los analistas coincidieron en destacar que el dólar debería estabilizarse en estos niveles y la demanda de pesos restablecerse, lo que beneficia a los bonos en moneda local.

MegaQM observó también: “Los contratos de dólar futuro y el tipo de cambio implícito en las Lecap arrojan valores claramente por encima del techo de la banda. Tienen incorporada una corrección del tipo de cambio real. La relación entre ambos permite armar estrategias combinadas de alto valor”.

GMA Capital, por su parte, destacó: “La cantidad de dinero en la economía se encuentra en niveles históricamente bajos, lo que refleja el elevado costo de dinero actual. Mientras la base monetaria apenas representa 5% del PBI, el M2 privado se ubica en el 8,3%. ¿Qué niveles serían más normales? Los promedios del período 2016-2019 sin cepo cambiario, eran del 7,7% y 11,4% del PBI, respectivamente".

“Sin embargo, desde el ente monetario consideran que la etapa de limpieza del ‘excedente monetario’ ya ha concluido. Ahora, parece ser el momento de iniciar el proceso de remonetización de la economía. La gran pregunta es cómo se planea hacer esto: la respuesta es a través de la compra de reservas internacionales, justamente el principal pedido del mercado”, añadió GMA Capital.

“Creemos que en la zona $1.600 por dólar, el carry vuelve a tornarse atractivo para algunos jugadores y hoy el volumen y las subas operadas, lo demuestran", definió Nicolás Cappella, analista de IEB.

¿Qué va a pasar con el dólar?

Tras el revés electoral sufrido en la provincia de Buenos Aires, el Gobierno enfrenta semanas sumamente complicadas, con inconvenientes en el Congreso -vetos presidenciales- y dudas respecto a la continuidad del esquema de bandas cambiarias a partir de octubre.

CREA destacó en un informe: “Se incrementaron las expectativas de devaluación y la búsqueda de cobertura preelectoral, que presionó la demanda de dólares (oficiales, financieros y futuros), sumando una nueva cuota de estrés al mercado financiero”.

“En este marco, el anuncio de un acuerdo con el Tesoro de EEUU estabilizó transitoriamente la situación, aunque no disipó la incertidumbre ni la presión cambiaria que reaparecieron rápidamente esta semana”, añadió el informe privado.

Un indicador relevante para fijar las expectativas de devaluación es el del dólar futuro. En la plataforma A3 Mercados se negocian estas posiciones en base a las estimaciones que tienen los inversores sobre el nivel del tipo de cambio oficial. Son negocios en pesos, pero atados a la evolución del dólar mayorista, donde también está muy activo del Banco Central con ventas de contratos que procuran anclar las expectativas para el dólar.

El viernes, todos los contratos estuvieron operando estabilizados con los negocios concentrados en las posturas de plazo más corto: octubre y noviembre.

Los contratos con vencimiento a fin de octubre -inmediatamente después de los comicios- marcaron los 1.477 pesos, aún por debajo del techo de las bandas del régimen cambiario dispuesto por el Banco Central el 11 de abril, en $1.501 para fin de mes.

A partir de noviembre todos los contratos convalidan un precio del dólar por encima del techo de flotación delineado por el equipo económico. La postura de noviembre se pactó en $1.532, ya 16 pesos o 1,1% por encima del techo de las bandas, en 1.516 pesos.

Para fin de año las posturas fueron negociadas a $1.565, con una brecha de 34 pesos o 2,2% respecto del techo de las bandas previsto en $1.531 al fin de diciembre.

Portfolio Personal Inversiones destacó en su informe semanal: “Los inversores ya no se conforman con posteos en redes ni con discursos prometedores: buscan señales concretas sobre cómo se materializará la asistencia de la primera economía del mundo”.

Un informe del Grupo SBS resaltó que los futuros de dólar y el breakeven (punto de equilibrio) volvieron a escalar con fuerza ante la proximidad de las legislativas del 26 de octubre.

Advirtió la entidad que la incertidumbre gira en torno a si se modificará o no el régimen cambiario tras los comicios. Más que el esquema en sí, “lo relevante será si permite o no la acumulación de reservas internacionales genuinas”, clave para reducir el índice de riesgo país y recuperar acceso al crédito externo a través de la colocación de bonos soberanos en dólares en los mercados voluntarios de deuda, sin la premura de tener que desembolsar divisas “cash” con reservas negativas en el balance de las arcas del Banco Central.