Deuda: las claves de la negociación entre el gobierno y los acreedores para llegar a un acuerdo

El acortamiento de distancias entre las posiciones del gobierno y de los acreedores en la negociación de la deuda hizo ayer que los mercados y el Banco Central celebraran: los bonos involucrados en el posible canje para restructurar USD 66.000 millones de deuda externa subieron hasta 7% y la autoridad monetaria logró aumentar en USD 180 millones las reservas, gracias a los nuevos controles.

A la vez, el titular del Central, Miguel Pesce, dijo que los controles se relajarán si se logra –como el mercado parece apostar- un acuerdo con los bonistas. Por las dudas, el Central también decidió aumentar al 30% la tasa mínima que los bancos deben ofrecer a los depositantes, buscando disuadir el goteo de pesos hacia la compra de dólares, oficiales o alternativos, según se vayan conociendo ocurrencias regulatorias.

Ayer, dos comités de bonistas (el Ad Hoc Argentina Bondholder Group, liderado por el fondo Blackrock, y el Exchange Bondholder Group, que agrupa a 18 fondos de inversión) difundieron detalles de su más reciente oferta al gobierno, que plantea la emisión de siete nuevos títulos en dólares y siete en euros, con cláusulas que fortalezcan los derechos de los futuros tenedores de esos títulos.

La propuesta, dijeron, representa un alivio de USD 36.000 millones en un plazo de 9 años (esto es, un promedio de USD 4.000 millones menos por año) respecto a los compromisos actuales y una tasa de interés promedio de 4,25%.

Vacuna contra el Indec

Tal vez lo más novedoso de la contrapropuesta fue la inclusión de un cupón ligado al PBI, pero con un techo nominal y fiscalizado por el Fondo Monetario Internacional. Los acreedores buscan de ese modo inhibir la posibilidad de que en el futuro el gobierno vuelva a cocinar las estadísticas del Indec. En el pasado, paradójicamente, ese juego favoreció a los bonitas del canje de 2005, pues exageró las cifras del crecimiento argentino e hizo que el país pagara de más por ese “endulzante” que, además, no había sido muy valorado por los acreedores a la hora de efectuarse la operación.

La contraoferta de los fondos equivale a un “Valor Presente Neto”(VPN) de los nuevos bonos de 53 centavos de dólar por cada dólar de los bonos “viejos”, contra unos 47 centavos de la última oferta que puso sobre la mesa el gobierno argentino. Tal vez por eso el ministro de Economía, Martín Guzmán dijo, en específica referencia a la propuesta del Comité “Ad Hoc”, que encabeza BlackRock, que su movimiento “fue corto, insuficiente para las necesidades del país” y lo contrastó con el ofrecido por “otros acreedores con quienes hemos recorrido un camino que nos acerca más”. Además, señaló que el diseño de la oferta presenta complejidades debido a los diferentes bonos que tienen los comités.

En qué cambió la oferta del gobierno

La última oferta del gobierno, en tanto, fue analizada por la consultora Quantum, del exviceministro de Economía y negociador de deuda Daniel Marx, a quien el gobierno inicialmente buscó incluir en un comité de asesoramiento, que destacó diferentes aspectos de la propuesta pergeñada por Economía.

De los bonos Pares y Discount de las restructuraciones de 2005 Quantum notó los siguientes cambios respecto de la oferta inicial.

- Reducción de tres a dos años del período de gracia (que los acreedores contraofertaron a un año) de los bonos más largos y un superior aumento de la tasa de interés.

- Reconocimiento de intereses devengados a la fecha del acuerdo, mediante la entrega de un bono al año 2034 con cupón de 1% desde 2022 y amortizaciones en cinco años. Eso, calculó Quantum, mejora en un centavo el VPN de la oferta, utilizando una tasa de descuento del 10%.

- El gobierno no lo ofreció expresamente, pero mencionó un posible esquema de “pagos condiciones”.

Con esos cambios el VPN de la oferta mejora en 6 centavos, a 47 centavos por dólar.

En cuanta a los bonos Globales (emitidos a partir de 2016), la consultora señaló que se introdujeron los siguientes cambios:

- Reduccción de tres a dos años del período de gracia de los dos bonos más largos (2035 y 2046) y un empinamiento más rápido de la tasa de interés.

- Reconocimiento de intereses devengados hasta el momento del acuerdo, mediante la entrega de un bono similar al que se ofrece a los Pares y Discount.

Así, calculó Quantum, el VPN de la oferta, sube 7 centavos sobre el diseño original, a 46 centavos, incluyendo el bono por los intereses.

Hay ahora mayor claridad de posiciones y una menor diferencia entre las partes, ya que el gobierno mejoró su oferta inicial, en torno de 40 centavos, a 47, y los acreedores disminuyeron su pretensión, de cerca de 60 a 53. Así, la diferencia entre las posiciones iniciales, del 50% (la brecha entre 40 y 60 centavos), se redujo a menos de 15% (la brecha entre 46/47 centavos a cerca de 53).

Los tiempos son estrechos, ya que el martes 2 expira la segunda extensión de plazos que pidió el gobierno a la Securities and Exchange Commision, el regulador bursátil de EEUU ante la que se formalizaría un eventual acuerdo. En el mercado asumen que habrá nueva extensión.

Sin embargo, según Quantum, “la diferencia para lograr algún acuerdo –aunque sea parcial- sigue siendo importante”. A favor, la consultora señaló que se nota “flexibilidad” negociadora y que es clave “identificar cuál sería el exit yield hacia adelante”. Pero también que sigue habiendo “un contexto económico local con incertidumbres y tensiones” y que reducirlas, incluso más allá del acuerdo, “requiere la definición de un plan económico consistente, un elemento importante de definición de nuevas etapas”.

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