“El costo de la nueva política monetaria y fiscal es, en materia de actividad y empleo, terrible”
“El costo de la nueva política monetaria y fiscal es, en materia de actividad y empleo, terrible”

Reducir drásticamente la inflación, y de modo sustentable, y recuperar una senda larga de crecimiento de la economía en su conjunto, que posibilite no sólo bajar el desempleo sino fundamentalmente erradicar la pobreza, o al menos llevarla a niveles de un dígito, no ha resultado fácil de lograr, como alguna vez dijo el presidente Mauricio Macri.

La empresa no es sencilla, como lo demuestra una historia de más de 70 años en la que se han buscado por diversos caminos alcanzar esos objetivos, en la que una vez fugazmente se logró con el heterodoxo Plan Austral, en junio de 1985; y luego en la década del 90, con el Plan de Convertibilidad, tras dos episodios, o uno largo, de hiperinflación, pero que aún por estos días se cuestiona a su mentor y ejecutor, Domingo Cavallo, por los costos que generó su permanencia por parte de su sucesor, Roque Fernández.

Ahora, por el contrario, se intenta lograr esos objetivos con políticas que algunos consideran como extremadamente ortodoxas, aunque para otros parecen insuficientes, con resultados positivos en la reducción del déficit fiscal, recupero de un rango de flotación cambiaria acotado con altísimas tasas de inflación, y expectativa de desinflación a partir del corriente mes, tras la escalada en septiembre y octubre.

Pero, en cambio, factores inerciales, la lenta desaparición de los efectos de la peor sequía en 50 años sobre la producción agropecuaria, con sus consecuentes efectos contractivos a lo largo de la cadena de valor, el transporte y el comercio; más la inevitable fuerte caída real inicial de los salarios que provocó el abrupto cambio de precios relativos, llevaron a un cuadro recesivo que no pocos economistas, como Agustín D'Attellis, ex K, y ahora inclinado a asesorar a políticos del PJ disidente, consideran que se prolongará hasta el fin del Gobierno de Macri.

– ¿Qué evaluación hace de la nueva política de déficit fiscal primario cero y expansión de base monetaria cero, con el objetivo explícito de abatir la inflación y volver a crecer?
– Hay algunos resultados en el plano financiero con el objetivo de controlar al dólar, que por ahora viene dando resultados. Después le digo por qué. Ahora, el costo en materia de actividad y empleo es terrible. Así lo muestran los indicadores de estimación del PBI, producción industrial, y ni le cuento la de las Pymes industriales, como de ventas que mostró la CAME. Todos los meses del año vienen acumulando caídas y cada vez más fuertes. Por tanto veo políticas fiscal de ajuste a partir del Presupuesto, y política de ajuste en el plano monetario, que tienen impacto negativo en la economía real. Es decir, se va a profundizar la recesión. El costo va estar ahí.

Veo políticas fiscal de ajuste a partir del Presupuesto, y política de ajuste en el plano monetario, que tienen impacto negativo en la economía real. Es decir, se va a profundizar la recesión. El costo va estar ahí

– ¿Cuánto de esa situación que reflejan los datos de agosto y algunos de septiembre, son consecuencia de la anterior política gradualista, más que por el giro hacia medidas de shock? El informe de CAME es el único de octubre con la nueva política; la producción automotriz cayó, pero mejoró el resultado comercial del sector…
– Las dos cosas, porque creo que los indicadores que veníamos teniendo en los últimos meses, como usted marca, venían siendo consecuencia de desajustes previos; del descalabro desde abril en adelante, producto de la corrida cambiaria. Y creo que la respuesta para tratar de contener eso es lo que profundiza la recesión.

Para resumir, diría que el Gobierno desde el inicio, desde el arranque de su gestión, tomó un conjunto de medidas que tuvieron como factor común el hecho de aumentar la vulnerabilidad, como haber desregulado el flujo de capitales especulativos; permitir que los exportadores agropecuarios no liquiden sus exportaciones en el país; además de la bicicleta financiera, con las Lebac, tasas de interés elevadas.

Cuando esa vulnerabilidad, a partir del cierre del grifo de la deuda con privados se hace visible ya en enero de este año; se dispara la crisis cambiaria en abril, todo eso afecta la actividad económica. Salvo el período de las elecciones de medio término, que se infló con crédito, con obra pública, hubo algunos meses de recuperación. Pero después los indicadores del sector real volvieron a ser negativos.

– Sí, pero en el análisis desagregado de la actividad económica global se ve también que gran parte del receso se explica por la baja del sector agropecuario y actividades conexas, por la sequía, y, previamente las inundaciones…
– Lo digo honestamente, es cierto que por la sequía le cae el PBI Agropecuario, y parte de Comercio y de Transporte. Pero también es cierto que la Industria está cayendo fuerte, también el comercio minorista; es decir hay una contracción generalizada. Y que la caída global no haya sido tan fuerte se explica porque creció la intermediación financiera. Ahí se observa claramente el perfil que este Gobierno está dando.

Creo que Cambiemos tiene en mente; y hablando por afuera con algunos funcionarios te lo transmiten bastante, es un modelo agroexportador y de servicios, basado en salarios bajos en dólares: y de valorización financiera, con la emisión de deuda. Ese modelo, con esas 3 patas, creo: 1) en la Argentina siempre fracasó; y 2) es muy exclusivo.

Se sigue un modelo que sólo le garantiza al mercado financiero que no se va a caer en default de la deuda pública, cosa que creo que indefectiblemente va a ocurrir, aunque no de acá a las elecciones

Si se sigue afectando a la industria, que ya apera a casi el 60% de la capacidad instalada; sobre todo a la pequeña y mediana empresa que trabaja con más de 45% de capacidad ociosa, no veo forma de que se generen empleos al ritmo que el país necesita para incluir a todos los argentinos. Ahí hay un problema grave. Las importaciones de bienes de capital cayeron un 40%. Es decir, inversión no va a haber hasta que no se reduzca fuertemente la capacidad ociosa en el sector productivo. Por tanto, se sigue un modelo que sólo le garantiza al mercado financiero que no se va a caer en default de la deuda pública, cosa que creo que indefectiblemente va a ocurrir, aunque no de acá a las elecciones.

“Veo que el Gobierno tiene en mente un modelo agroexportador y de servicios, basado en salarios bajos en dólares: y de valorización financiera, con la emisión de deuda”
“Veo que el Gobierno tiene en mente un modelo agroexportador y de servicios, basado en salarios bajos en dólares: y de valorización financiera, con la emisión de deuda”

– Se habla mucho entre algunos economistas de lo inevitable del default, de una suerte de apocalipsis de la actividad, tal vez no ahora, pero si para el inicio del próximo gobierno. ¿Eso no puede ser el resultado de una lectura muy ligera de considerar que las Leliq son un instrumento de regulación monetaria similar a las Lebac, cuando son bien diferentes porque sólo las pueden comprar los bancos y por 7 días; y además se proyecta a un año tasas de más de 70% anual a ese plazo, pese a que se ha movido en sostenida baja diaria?
– Primero, las diferencias entre las Lebac y las Leliq son claras, pero cuidado, porque en muchos aspectos son más negativas porque en términos de plazo, aquellas eran a 30, 60, y hasta 270 días; y las nuevas son a 7 días; en términos de tasas de interés ahora es mucho peor, pasó del 45% a más de 70% anual, ahora bajó un poquito.

– Cuando las Lebac pagaban 45% anual a 30 días la inflación era de 25% anual; ahora las Leliq cayeron a menos de 68% anual a 7 días y la inflación ascendió al 45%, aunque la proyección a un año ya bajó a menos de 30 por ciento…
– Es cierto, pero la alta tasa de inflación tiene que ver con que el régimen de las Lebac falló. ¿Por qué ahora debo pensar que será exitoso? Es bueno que las Leliq estén sólo en manos de los bancos, no atomizado como las precedentes; y además descomprime la concentración de vencimientos, ya no hay más "supermartes". La contracara de eso es que se le subió las tasas que se le paga a los bancos; los encajes arriba del 40% de los depósitos le redujo la capacidad de prestar, y se los remunera a una tasa de interés que va a tener un costo altísimo para el Banco Central.

La alta tasa de inflación tiene que ver con que el régimen de las Lebac falló

– ¿Comparte que esa suba de encajes fue la respuesta que encontró la autoridad monetaria para absorber la liquidez excedente que se estaba directa o indirectamente canalizando a la compra de dólares, y el perjuicio para la economía de la corrida cambiaria estaba demostrando que era peor en términos de actividad y caída del salario real? ¿Había otro camino?
– Creo que había otro camino, pero implicaba tomar otras medidas que este Gobierno no estaba dispuesto a tomar.

– ¿Qué medidas?
Regular el flujo de capitales, cortar la salida abrupta de divisas, no hablo de volver al cepo cambiario.

– Si con libertad en el movimiento de capitales, y sin la exigencia al agroexportador que liquide las divisas en el país, se cayó en una preocupante apreciación del peso en 2017 y primer cuatrimestre de este año que afectó la competitividad cambiaria de la producción nacional, y agravó el déficit de la balanza comercial, ¿no hubiese sido mayor la baja de la cotización del dólar si se forzaba el aumento de la oferta de dólar con la vuelta a la liquidación obligatoria en el país?
– No, porque los podría haber comprado el Banco Central.

– ¿Con qué los compraría, si el Tesoro no genera superávit fiscal para pagar los intereses de la deuda pública?
– Con emisión de dinero. Aunque ahí potenciaría la inflación.

– Entonces, ¿no cree que es más saludable la nueva política que se propone acelerar el paso hacia el equilibrio fiscal primario y de emisión monetaria cero, para bajar la inflación de modo sustentable?
– Vayamos un paso más atrás, porque usted apunta al déficit fiscal primario cero, pero, primero, es imposible de alcanzar.

– ¿Por qué?
– Porque el déficit cero implica hacer políticas de ajuste en un escenario ya recesivo, que lo haría es profundizar la caída de la actividad económica y de la recaudación de impuestos, y eso empujará a mayores necesidades de recortes de gastos, que llevaría a generar un círculo vicioso. Y además, está el déficit financiero, por el pago de intereses de la deuda.

“El déficit cero implica hacer políticas de ajuste en un escenario ya recesivo, que lo haría es profundizar la caída de la actividad económica y de la recaudación de impuestos, y eso empujará a mayores necesidades de recortes de gastos”
“El déficit cero implica hacer políticas de ajuste en un escenario ya recesivo, que lo haría es profundizar la caída de la actividad económica y de la recaudación de impuestos, y eso empujará a mayores necesidades de recortes de gastos”

– Si Hacienda se hubiese propuesto el objetivo de equilibrio total, el cuadro hubiese sido aún más exigente. ¿No lo ve como una etapa de transición, para estabilizar la economía, quitar volatilidad al tipo de cambio y poder volver a crecer?
– El gran problema, el núcleo de todo esto es la carga de la deuda, que en el caso de la partida de pago de intereses es la segunda en importancia, después de la Seguridad Social, que siempre es la primera. Hacía mucho que no pasaba eso, lo que llevó a recortar el resto de las partidas.

– ¿Por qué cree que sucedió eso?
– Por la política de endeudamiento del Gobierno que desde un primer momento nunca atendió los déficit gemelos que tenía la economía (fiscal y externo) y tendió a profundizarlo.

– ¿No hubo un efecto de la herencia, como el saldo de venta de dólares a  futuro a precio de remate en una magnitud equivalente a la totalidad de las reservas en el Banco Central; deudas impagas por el default; entre muchas otras, atraso cambiario  y tarifario…?
– Si, pero no explica el nivel de endeudamiento acumulado desde el 10 de diciembre de 2015.

– Sin embargo cuando se analiza ese crecimiento de la deuda y se le descuenta el efecto del déficit fiscal y de la regularización de atrasos, no se advierte un crecimiento adicional…
– Pero el déficit fiscal lo aumentó, recién ahora comenzó a bajar. El externo subió a un récord histórico en lo comercial, más el turístico, y la salida de divisas por el "carry trade" creció inducido por el atraso cambiario. Todo eso se financió con deuda. A la vez, no se trabajó contra el proceso del flujo de capitales que es el gran núcleo de este problema. Los números de los 2 últimos años muestran que el déficit externo fue igual a la fuga de capitales, es lo que llamo la puerta giratoria, lo que entró, salió en términos de dólares.

Los números de los 2 últimos años muestran que el déficit externo fue igual a la fuga de capitales, es lo que llamo la puerta giratoria, lo que entró, salió

Ese dato lo toma el mercado y ahí empieza a internalizar la probabilidad de default, al que indefectiblemente vamos a ir, pero no antes de las elecciones de 2019, porque el Fondo Monetario se encargó, con clara intención política, de blindar al Gobierno hasta entonces.

– Si no hubiese acudido el Gobierno al FMI como prestamista de última instancia, dada la negativa del mercado de seguir financiando una política que no satisfizo sus expectativas de estabilización más rápida de la economía, el default hubiese ocurrido antes, y los costos mayores a los de ahora en términos de actividad y empleo…
– El default va a ocurrir después, no es evitable, porque todos los dólares que entraron se fueron por la puerta giratoria. Y ninguna de esas divisas tuvo como destino algo que mejore la capacidad de repago futura de la deuda; ni en infraestructura, ni obra pública vinculada a la producción. Por lo tanto, cuánto va a ser la capacidad de pago de los vencimientos de la deuda, cuando haya que comenzar a reintegrar los USD 50.000 millones que habrá desembolsado el FMI, y además seguir pagando toda esta dinámica de bola de nieve de la deuda, más los intereses, casi toda expresada en dólares, casi el 75%. Y con la devaluación bajó el PBI expresado en moneda extranjera. Algunas proyecciones ya elevan la relación deuda / PBI del 77,4% en el segundo trimestre a un 90% en el tercero.

El default va a ocurrir después, no es evitable, porque todos los dólares que entraron se fueron por la puerta giratoria. Y ninguna de esas divisas tuvo como destino algo que mejore la capacidad de repago futura de la deuda; ni en infraestructura, ni obra pública vinculada a la producción

– ¿Cuál era la alternativa? Me parece que en economía el Apocalipsis no existe, si situaciones de estrés de las que siempre se sale, pasó en la Argentina muchas veces, y en otros países también, no sin costos.
Hoy, como están las cosas, creo que hay que plantear una reestructuración preventiva del default, un poco como fue la lógica del canje de 2005, es decir, sentarse con el mercado financiero, con los números concretos sobre la mesa y explicar que en la situación de actividad, sin generar divisas, más allá que por parte del sector agropecuario y gas, no hay forma de juntar los dólares en el corto plazo para pagar los vencimientos y la totalidad de los intereses. Y sobre esa base proponer una reestructuración, con alguna quita, extensión de plazos, repactar las tasas de interés.

– Frente a eso, ¿cómo se imagina el día después, nos volverán a prestar para poder crecer?
– El día después va a tener que armar un esquema donde va haber que apostar fuertemente al mercado interno, a la generación de dólares genuinos, en una primera instancia administrando el comercio exterior para garantizar el ingreso de dólares que la economía necesita de modo genuino, porque no va a haber financiamiento externo. Y construir alternativas de ahorro que no sea el dólar y que resulte atractiva, en el marco de un programa de crecimiento y desarrollo  que resulte creíble.

“El día después de la reestructuración de la deuda, el próximo gobierno va a tener que armar un esquema donde va haber que apostar fuertemente al mercado interno, a la generación de dólares genuinos, en una primera instancia administrando el comercio exterior”
“El día después de la reestructuración de la deuda, el próximo gobierno va a tener que armar un esquema donde va haber que apostar fuertemente al mercado interno, a la generación de dólares genuinos, en una primera instancia administrando el comercio exterior”

– Curiosamente, este plan que está probando el Gobierno, y que el Banco Central ha decidido ser muy cauteloso en la baja de las tasas de interés, está generando, al menos en los primeros 40 días, el ahorro interno en la moneda nacional, seducido por altas tasas de interés, que tiene como contrapartida la caída del crédito y de la actividad productiva y comercial, porque no han habido experiencias internacionales en situaciones similares con tasas bajas.
– Sí, pero eso no es recrear al ahorro interno. Cuando hablo de recrear el ahorro interno pienso en impulsar fideicomisos vinculados con metros cuadrados de construcción, canasta de monedas…

Cuando hablo de recrear el ahorro interno pienso en impulsar fideicomisos vinculados con metros cuadrados de construcción, canasta de monedas…

– Insisto, ¿Por qué cree que en lugar de consolidar un proceso que evite el default, le van a creer si abandona el principio básico de recuperar la demanda de dinero a través del canala tradicional, mientras estabiliza la economía y elimina el déficit fiscal, y busca atraer el ahorro para fideicomisos especiales?
– Va a costar, pero creo que el ahorro tiene que crecer vinculado con lo productivo, y que permita el acceso a pequeños ahorristas. El problema de este estímulo que genera el ahorro interno a través de las colocaciones a plazo fijo es de ultra corto plazo. Hoy con el dólar mayorista a 30 centavos del límite inferior de la banda de no intervención, y con las tasas de las Leliq tratando de recortar, la divisa tenderá volver hacia arriba.

– ¿Estaría mal si lo hace por debajo de la inflación mensual esperada?
– No, porque hay que cuidar no generar atraso y recuperar competitividad cambiaria. Sí, por el traslado a precios que va a volver a ocurrir.

– ¿Por qué esperaría un traslado a precios, si aún no tracciona el consumo?
– Es que están subiendo igual, porque se está frente a la inflación de costos, entre otras cosas, porque el Gobierno ha desregulado los combustibles, las tarifas, etc.. Fíjese que, recesión mediante, la devaluación sigue teniendo en la Argentina un traslado a precios de 50 por ciento.

– Sin embargo el REM que hace el Banco Central arrojó para este mes una desinflación a la mitad de la de octubre, aún con un nuevo aumento en los combustibles, prepagas, entre otros.
– Tan marcado no lo veo. Primero, cada vez que veo el REM me río, porque cambia repetidamente, corriendo de atrás la realidad.

– Usted está diciendo que el REM no es un predictivo, sino un reflejo, del ciclo económico…
– Tal cual, plenamente, por los vicios propios de los economistas que integran el REM, porque los conozco a todos, y tienen un sesgo mayoritario. Además, por  los vínculos con el Gobierno que tiene gran parte de esos consultores. Y no cree que la desinflación sea fuerte este mes, fíjese que la inflación mayorista en septiembre, de 16%, lo que mide es la primera etapa o eslabones de la cadena comercial, el impacto de la devaluación es inmediato. Mientras que el derrame sobre el resto, hasta que llega al consumidor demora un poco más. De ahí que la inflación va a continuar, aunque si se mantiene la desaceleración con una  estabilidad cambiaria que creo que es ficticia, producto de la recesión.

Pero, me pregunto ¿el Gobierno se conforma con una economía en recesión que no para de caer yu que en 2019 seguirá en baja, para mostrar una pequeña desaceleración inflacionaria? El costo me parece que es mucho más alto que esto.

– El Gobierno, permanentemente, lo que está intentando transmitir es que este cambio de política no persigue un conformismo, sino un objetivo, tras haber probado el gradualismo que fracasó en ese aspecto, y por eso ahora optó por shock. Entonces, ¿estamos frente a un problema de gradualismo o shock, o es un problema de sociedad argentina que quiere tener políticas ficticias para no tener que afrontar la realidad del costo y productividad argentino que impide mantener niveles de consumo que sólo son posibles con subsidios y atraso cambiario?
– Hay que tomar políticas de fondo, pero que no sean las que el Gobierno eligió, y que cayó en una trampa, y muchos economistas también, de shock o gradualismo. Cuando los dos fallan, porque lo que está mal es el rumbo, no la velocidad. Si se pasa al endeudamiento externo; financia los déficit gemelos; no se trabaja sobre las regulaciones; se retira el Estado del proceso de formación de precios; y de regulación de capitales, obviamente que va a terminar en esta situación de fuerte recesión.

Si se pasa al endeudamiento externo; financia los déficit gemelos; no se trabaja sobre las regulaciones; se retira el Estado del proceso de formación de precios; y de regulación de capitales, obviamente que va a terminar en esta situación de fuerte recesión

– Realmente, con una mano en el corazón ¿usted cree que el Gobierno eligió el endeudamiento externo por convicción ideológica, o por necesidad luego de que el mercado se plantara y le dijera que su capacidad de financiar a la Argentina se agotó, hasta que demuestre que puede ser sustentable?
– Creo que es por cuestión ideológica, porque esa concepción no le permitió tomar otras medidas que impliquen tener un Estado presente.

– ¿Las medidas que usted propone de incentivar un mercado interno, predominantemente sobre la inversión y la exportación no han fracasado repetidamente en la Argentina?
– No. El consumo interno representa aproximadamente el 70% de la demanda agregada. Por eso hay que apostar a esa variable, sin cerrarse, ni vivir con lo nuestro, sino en un esquema de apertura, pero lógica, donde la demanda explore acuerdos comerciales que impliquen mejorar el resultado del intercambio y  posibiliten tender a otro perfil productivo, con mayor valor agregado, con un rol muy activo del Estado.

Creo que la cuestión ideológica del Gobierno es que lo llevó al retiro del Estado, a la idea del libre mercado, y que eso lo iba a llevar a un equilibrio. Pero lo llevó a ampliar los déficit gemelos y al aumento del endeudamiento. Y a la necesidad de un sector muy fuerte, como es el financiero internacional, de recomponer negocios con la Argentina, que se reflejó en la incorporación de economistas provenientes de los grandes bancos de inversión del mundo.

Por tanto, me parece que no hay que tenerle miedo a apostar por el mercado interno. Eso requiere de una concertación entre precios y salarios, de carácter temporario, entre empresarios, trabajadores, pymes, durante un tiempo. En el medio el Estado se debería encargar de fortalecer algunos sectores. Y a través de la banca pública, o de crear un banco de desarrollo, orientar el financiamiento a tasas  subsidiarias a esas actividades.

– ¿Ve que se demoniza al endeudamiento, que puede ser el impulsor del crecimiento, en la medida que sea para obras de infraestructura, servicios a la comunidad, para poder hacer hoy lo que de otro modo exigiría años de ahorro?
– Ahí está la clave, y el problema es el péndulo argentino. Fui crítico de la última etapa del kirchnerismo, cuando les decía "haberse abrazado a la idea del desendeudamiento, en la primera etapa pos reestructuración, estuvo bárbaro; y además tenía las condiciones para hacerlo. Pero en la última etapa, donde no atendieron aspectos del lado de la oferta, se recayó en  el péndulo del ultra keynesianismo, de estímulo a la demanda, llevó a restricciones, en la que no ingresaban dólares. En ese punto el nivel de endeudamiento en relación del PBI ya era muy bajo, seguir desendeudando usando reservas, fue un capricho. Ahí comparto su visión.

Pero el nuevo Gobierno tomó el péndulo y lo llevó al otro extremo, con colocación de deuda a 100 años; al 8% anual en dólares, y permitió financiar los déficit gemelos y las salida de capitales.

Estoy de acuerdo que no hay que demonizar la deuda, ahora ¿deuda para que?, para infraestructura, obra pública, en definitiva para mejorar la capacidad futura de repago. Y para eso se requiere tener un plan económico arriba de la mesa, eso no lo hace nadie. Ahí veo una falla de la política, ni este Gobierno, ni el anterior, ni el anterior del anterior, nadie llegó con un programa. El único que recuerdo, que le podrá gustar a unos y a otros no, fueron los Planes Quinquenales de Juan Domingo Perón.

– ¿Ambiciones políticas?
– Ninguna, sigo y seguiré  trabajando como asesor de un sector del peronismo, no K; y ejerciendo la docencia.

Fotos: Martín Rosenzveig