El mito de la “dolarización sin dólares”

La discusión sobre la factibilidad de una dolarización en Argentina sigue enfrascada en varios mitos. Uno de ellos es que la “dolarización sin dólares” puede provocar una hiperinflación y llevar el tipo de cambio de mercado a niveles estratosféricos.

Se argumenta que se necesitan USD 40.000 millones para poder dolarizar; y dado que se supone que la Argentina no puede acceder a esa suma, la dolarización es imposible y mejor sería dejar de hablar sobre el tema para no generar más nerviosismo en los mercados.

Pero hay dos problemas. Por un lado, no se necesitan USD 40.000 millones para dolarizar. Por el otro, la discusión sobre reformas monetarias puede ser útil más allá de las circunstancias actuales de la economía argentina. No tiene sentido esperar a que se pueda dolarizar para estudiar cómo hacerlo de manera óptima.

Es importante distinguir entre por qué dolarizar, del cómo y del cuándo.

Una dolarización requiere solamente rescatar las especies monetarias en circulación, que, solo a modo de ejemplo, si se toma el tipo de cambio blue actual en torno de $1.000 por dólar, equivalen a USD 6.000 millones. Dicho rescate puede ser forzoso a través del BCRA o voluntario a través del sector bancario.

Nunca fue tan asequible dolarizar. La razón es muy simple: en los últimos años hubo una dolarización espontánea. Es decir, la gente vendió sus pesos para comprar dólares y sacarlos del sistema financiero argentino. Es incorrecto afirmar que el Estado se debe hacer cargo o convertir el M2 o el M3 (agregados monetarios amplios). Eso implicaría una nacionalización del sistema bancario como en 1946 a instancias de Juan Domingo Perón.

La cuestión es que el BCRA es insolvente bajo el régimen actual. Es, decir el problema es independiente de la decisión de dolarizar y por lo tanto el saneamiento del BCRA es necesario para estabilizar la economía, con o sin dolarización.

Corregir el déficit fiscal revaloriza los activos financieros del BCRA. Este es un motivo por el cual la dolarización es un complemento, no un reemplazo, de las reformas estructurales que necesita el país.

Dos errores conceptuales básicos se cuelan siempre en el análisis:

1) Suponer que una dolarización implica una cancelación inmediata de todos los activos y pasivos de la economía. En realidad, no es un escenario de liquidación sino de “empresa en marcha”. La economía continúa funcionando y los activos y pasivos simplemente se convierten a una nueva unidad de cuenta; y

2) No tener en cuenta que la economía es un flujo circular. Mientras la actividad económica no se contraiga abruptamente luego de una dolarización seguirá generando activos y pasivos financieros, pero denominados en dólares.

Algunos números

¿De dónde salen los USD 40.000 millones que supuestamente se necesitan para una dolarización? La cifra surge de dividir M2 (o M3) por un tipo de cambio de mercado, por ejemplo, el Contado con Liquidación (CCL). Quienes estén familiarizados con experiencias de dolarización como las de Ecuador y El Salvador notarán que este cálculo es incorrecto.

Comparar este resultado con las reservas netas del BCRA presenta dos problemas:

a) Asumir que se necesitan todos los dólares el día 1. Debería ser obvio que este no es el caso. En términos prácticos, es imposible convertir todo el circulante en 24 horas. En Ecuador llevó aproximadamente nueve meses. En El Salvador el proceso de canje tomó alrededor de dos años.

Lo mismo puede aplicarse (según cómo se dolaricen) a los pasivos financieros del BCRA. El caso del FEM (Fondo de Estabilización Monetaria) es una manera entre muchas alternativas de dolarizar las Letras y Notas de manera gradual;

b) El segundo problema consiste en suponer que los dólares que se pueden usar en una dolarización sólo son los dólares líquidos (las reservas netas). Sin embargo, hay diversas maneras en que el BCRA o el gobierno pueden monetizar (no vender) activos financieros.

¿Cuántos dólares, entonces, se necesitan para iniciar una dolarización? El circulante se lo puede tratar como hizo El Salvador. Los pesos en circulación no perderían validez. En este escenario, el pasivo del banco central es contingente.

La dolarización del circulante se da de manera voluntaria: al a) hacer depósitos bancarios (todo el sistema bancario está dolarizado) o b) pagando impuestos. No hacen falta los USD 6.000 millones. Las Letras y Notas se pueden dolarizar e ir cancelando de manera gradual.

Por lo tanto, no hacen falta USD 40.000 millones para dolarizar la economía. Los dólares frescos se reducen a lo necesario para canjear el circulante. Asumiendo que 100% del circulante en pesos queda en manos del público, entonces son necesarios unos USD 6.000 millones en un plazo de varios meses. El monto de dólares necesarios para iniciar el proceso de dolarización es substancialmente menor al que los críticos sostienen.

Es interesante remarcar que, en el caso de Ecuador, las reservas del banco central se mantuvieron estables a la par que se dolarizaba el circulante. Esto se debe a que ir al banco central no es la única manera de dolarizarse, otra manera es depositando el circulante en cuentas bancarias dolarizadas. En el caso de Ecuador el ingreso de remesas de residentes en el exterior y el aumento de los depósitos bancarios explica por qué no cayeron las reservas del BCE. Adicionalmente, el Tesoro puede aceptar pago de impuesto en dólares, siendo otra fuente de “dolarización” del circulante. Los dólares necesarios para dolarizar la Argentina no son inaccesibles para un gobierno con reformas creíbles sobre la mesa.

La tesis de la “dolarización sin dólares” se enfrenta a una paradoja. Si no hay dólares para dolarizar, menos aún los habrá para implementar un plan creíble de estabilización. Cualquier intento de estabilizar al peso de manera creíble requiere más dólares que una dolarización y ofrece menores chances de éxito. Una dolarización es más creíble y barata (en términos de dólares) que los planes alternativos.

El autor es Associate Professor, Metropolitan State University of Denver