La emisión silenciosa es uno de los grandes escollos que afronta Massa para bajar la inflación este año

La “emisión silenciosa” de pesos es posiblemente el principal desafío que enfrenta Sergio Massa para quitarle presión al tipo de cambio y al mismo tiempo bajar la inflación. Se trata del mecanismo por el cual el Banco Central se compromete a comprarle al sector privado todos los bonos en pesos que hagan falta para evitar un derrumbe de las cotizaciones y una suba de las tasas de interés. Tal como lo dijo en su momento el presidente del Banco Central Europeo, Mario Draghi, se trata de una apuesta que se mantendrá para lo cual hará “lo que sea necesario”.

Hay de hecho dos grandes definiciones del ministro de Economía que se fueron consolidando con el paso de los meses. La primera es que no habrá una devaluación brusca del tipo de cambio oficial, sino que se seguirá un patrón de depreciación, que incluso en diciembre se redujo en relación a los meses previos.

La segunda de esas definiciones es que se evitará a toda costa un nuevo “reperfilamiento” de la deuda local. De esta forma, se busca que los tenedores de bonos tengan confianza, acepten refinanciar y estirar los plazos de vencimiento. Se trata de una herramienta imprescindible para llegar a las PASO de agosto de la mejor manera posible y sin una acumulación insostenible de deuda en moneda local.

Massa debe luchar contra una vieja tradición argentina, que es la de dolarizarse, pero especialmente cuando se acercan las elecciones presidenciales. En general en los meses previos a los comicios hay mayor volatilidad cambiaria y hay más interés de los inversores en esperar los resultados electorales en moneda dura.

La megaemisión de pesos para salir a recomprar bonos que los inversores rechazaban fue consecuencia de la fuerte inquietud que generó la intempestiva renuncia de Martín Guzmán como ministro de Economía. Aquella decisión apresurada y sin mayores explicaciones provocó una emisión de cerca de 2 billones de pesos para recomprar bonos en pesos que los tenedores no querían mantener en cartera.

Aquella intervención en el mercado secundario de deuda provocó fuerte presión sobre el dólar y luego más inflación, que llegó a superar el 7% mensual.

Un informe del IERAL, de la Fundación Mediterránea, destaca que efectivamente el Gobierno cumplió el compromiso con el FMI de reducir los adelantos transitorios del Central al Tesoro. Se autorizaba hasta 1% de financiamiento al Gobierno para tapar el agujero fiscal. Pero al final se terminó girando 0,6% del PBI. “Esta cifra representa, por otra parte, apenas 7% del total de la emisión del año”.

Pero existen otras fuentes de expansión monetaria, como la compra de dólares por parte del BCRA (ahora exacerbado por el tipo de cambio diferencial del dólar soja) o el pago de pasivos monetarios por parte del Central, por ejemplo para hacer frente a los intereses de las Leliq.

Sin embargo, una fuente creciente de emisión es la recompra de bonos emitidos por el Tesoro por parte del Banco Central. Se trata de títulos en poder de inversores que no quieren seguir en pesos a medida que se acercan las elecciones y que el BCRA termina comprando. Claro que resulta un dato mucho más difícil de seguir en las estadísticas oficiales, por lo que se trata de una suerte de “emisión silenciosa”, pero que termina siendo tanto o más dañina que las expansiones monetarias tradicionales, por ejemplo via adelantos transitorios.

Un llamado de atención o como mínimo una señal para tener en cuenta es el canje de bonos que llevó adelante ayer el Tesoro. De los 4,2 billones que vencían se logró refinanciar y patear para adelante deuda por el equivalente a 3 billones de pesos. Eso significa que también quedaron títulos por 1,2 billones de pesos en poder de inversores que por ahora prefieren no recibir nueva deuda en moneda local.

Esos bonos vencerán a lo largo del primer trimestre. ¿Qué pasa si no se logra refinanciar al momento del vencimiento? Básicamente que el Banco Central tendría que salir a recomprar esa deuda, siempre y cuando no consiga ser refinanciada.

El IERAL lo expuso de esta forma: la emisión por adelantos transitorios fue el año pasado de un 0,6% del PBI. El pago de Leliq y otros pases pasivos implicó 4,2% del PBI, pero ya cerca está la “emisión silenciosa” para ponerle un piso a los bonos en moneda local, que representó el 2,1% del PBI el año pasado, con riesgo que siga creciendo aún más en 2023.

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