El déficit fiscal cuya financiación con emisión del Banco Central, según lo acordad por el gobierno con el FMI, no debe superar los $700.000 millones este año, está forzando al gobierno a depender cada vez más de la emisión de deuda ajustada por inflación, al punto que ésta, que en 2019 explicaba el 8% , ya equivale al 18% de la deuda bruta total, precisa un informe de la consultora Quantum, del exsecretario de Finanzas, Daniel Marx.
La preferencia de los inversores por colocar en instrumentos ajustables por CER (Coeficiente de Estabilización de Referencia, que sigue la tasa de inflación) hizo el porcentaje de deuda ajustable en las licitaciones de Economía pasara del 20% en diciembre a entre 70% y 100% hacia fines de marzo. En abril. el Tesoro empezó a reducir la oferta de estos instrumentos e intentó colocarlos a plazos más largos, lo que redujo la colocación a poco más del 30% en las últimas dos licitaciones, reflejo de que los inversores son reacios a plazos más largos.
Plazos más cortos
De hecho, precisa la consultora, el plazo promedio de la deuda ajustable por CER se redujo de casi 1.000 días en las licitaciones de marzo a 600 días en la del 25 de abril, en la que se colocaron una variedad de bonos y plazos, que así representan ya 18% de la deuda bruta total y superan en casi el 50% el valor de la deuda con el FMI, aunque ésta está nominada en Derechos Especiales de Giro (DEGs), la “moneda” del Fondo, a su vez atada a una canasta compuesta por cinco monedas: dólar, euro, yuan, yen y libra esterlina.
La diferencia entre las preferencias de los inversores y el Tesoro, que quiere colocar deuda más larga, hizo que en abril no se pudiera renovar el total de vencimientos de la deuda en pesos. De hecho, un gráfico del informe muestra la caída de la tasa de refinanciación de vencimientos, de 148% en enero a 145% en febrero, 131% en marzo y 86% en abril. Esto es, en el primer trimestre el Tesoro refinanció de más la deuda por inflación mediante lo que el creativo lenguaje del ministro de Economía, Martín Guzmán, llama “financiamiento neto positivo”, pero no pudo hacerlo en abril, ya que la preferencia por deuda ajustable y plazos más cortos se profundizó a partir del dato de 6,7% de inflación de marzo.
No es poca cosa ya que, precisa Quantum, entre mayo y diciembre vencen 4 billones (millones de millones) de pesos, de los que 60% son ajustables por CER. Los mayores vencimientos son en mayo y septiembre y el promedio mensual es de $ 500.000 millones de vencimientos a lo largo de todo el período.
Divergencia
“La divergencia entre lo que demandan los inversores y lo que plantea el Gobierno -reducir la oferta primaria de deuda ajustable por CER y extender plazos- plantea un desafío importante, que involucra la magnitud de las necesidades financieras, la percepción de riesgo y predisposición de los inversores “atrapados” para seguir refinanciando al Tesoro, en un contexto donde las tasas de interés reales en pesos aún son negativas”, dice un pasaje del informe de Quantum. Y subraya que diseñar una estrategia para “cerrar de manera ordenada la brecha de financiamiento del Tesoro, evitando una percepción creciente de riesgo de crédito” es clave para reducir la brecha entre los tipos de cambio. En otras palabras, la deuda en pesos puede afectar también el valor del dólar.
Como las tasas de interés en pesos siguen siendo negativas en términos reales y prevalece la idea que en el corto plazo la oferta de divisas en esta parte del año jugará a favor de la estabilidad del dólar oficial, los títulos ajustables por CER -o para minoristas los plazos fijos ajustables por UVA- se volvieron la alternativa predilecta, dice Quantum, pero están muy concentrados en el corto plazo y ocurren en un contexto donde la brecha cambiaria tiene grandes oscilaciones.
Atrapados
A favor del Tesoro juega que los inversores institucionales están atrapados por diversas regulaciones y/o prácticas de mercado. Quantum estima que 45% del stock total de la deuda ajustable por CER está en manos del Fondo de Garantía de la Anses (unos $3 billones del supuesto resguardo de las jubilaciones), otro 10% en Fondos Comunes de Inversión y el resto distribuido entre otros organismos públicos, compañías de seguro, bancos y personas humanas.
Dados los $4 billones que vencen hasta fin de año, y aunque gran parte de la deuda ajustable por CER está en manos del propio sector público, refinanciar los vencimientos en poder del sector privado -directa o indirectamente- puede requerir una nueva revisión de las condiciones de emisión de licitaciones futuras, ya que el acuerdo con el FMI limitó el financiamiento del BCRA al Tesoro a $700.000 millones este año, casi una pitanza para el apetito de Economía
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