¿Por qué se teme un salto inflacionario?

Desde 2007 que Argentina se encuentra en un proceso de inflación ascendente. La inflación anual promedio bajo la presidencia de Néstor Kirchner fue del 15.3%. Durante los dos mandatos de Cristina Kirchner fue del 25.6%. Con Cambiemos la inflación promedio saltó a un 41%. Si alrededor del mundo se está emitiendo dinero, ¿por qué se teme que el problema empeore en Argentina, pero no en el resto del mundo? Hay dos cuestiones que fundamentan este temor.

La primera cuestión son limitaciones técnicas del BCRA. La pandemia y las órdenes de cuarentena llevan a una menor actividad económica y mayor desempleo. Para lidiar con esta situación los bancos centrales alrededor del mundo han expandido la oferta de dinero, la cual se ha canalizado en subsidios al desempleo y ayuda a empresas para evitar el quiebre de las mismas. El problema, sin embargo, no es tanto la expansión de la oferta monetaria durante la pandemia, el problema es que el BCRA no tiene suficientes herramientas para absorber lo que va a ser un exceso de dinero el día después.

Tradicionalmente, un banco central expande la oferta de dinero comprando bonos del tesoro a los bancos comerciales. Los bancos entregan los bonos y el banco central entrega dinero a los bancos que luego los prestan al sector privado. De modo inverso, el banco central quita dinero del mercado vendiendo bonos del tesoro a los bancos comerciales quitando de circulación los pesos que recibe a cambio.

El BCRA, sin embargo, no tiene activos que pueda vender para absorber exceso de circulante. Tiene pocas reservas y los bonos del tesoro que posee son no transferibles, lo cual quiere decir que no los puede vender. El BCRA puede fácilmente emitir dinero, pero no puede absorberlo tan fácilmente.

¿Qué opciones tiene el BCRA? Una opción es aumentar el nivel de encaje de los bancos. Esto no es gratuito, dado que reduce la rentabilidad del sector financiero, trasladándose en mayores tasas a consumidores y empresas. No es la situación ideal en una economía estancada desde el 2011. Otra opción es continuar emitiendo los llamados pasivos remunerados (las famosas Lebacs y Leliqs). En este caso, en lugar del BCRA vender un activo emite y vende un bono propio. El problema es que la emisión de estos bonos en definitiva una promesa de emisión futura, lo cual puede alimentar las expectativas de inflación. En un país con alta inflación, donde el peso no funciona como reserva de valor, la moneda de ahorro es el dólar. Como aprendimos por enésima vez con Cambiemos, esto puede llevar a peligrosas especulaciones y crisis cambiarias. La tercera opción es que el tesoro le cambie la BCRA las letras intransferibles por letras transferibles. De este modo, el BCRA tendría un activo financiero que sí puede vender a los bancos para absorber exceso de oferta monetaria. Esta opción no parece estar bajo análisis.

La segunda cuestión por la que se teme un salto inflacionario es el propio discurso del Gobierno. Desde el principio el gobierno ha sostenido que la emisión no genera inflación. Sin embargo, en su primer discurso, el ministro Guzmán sostuvo que la emisión sí genera inflación. Lamentablemente esta isla de racionalidad económica ha desaparecido cuando el Gobierno decide apretar el cepo cambiario 48 horas luego de que el ministro lo negase. La política ha eliminado las expectativas de racionalidad económica en materia monetaria. El propio discurso del Gobierno hace pensar que van a mantener la expansión monetaria y culpar de un salto inflacionario a los sospechosos de siempre: grupos concentrados o supermercados.

Finalmente, hay dos problemas pendientes que agravan el panorama inflacionario. El primero es el creciente déficit fiscal que el BCRA monetiza. El segundo la devaluación que el mercado aún espera. Las recientes medidas cambiarias para atraer dólares, al ser tan insuficientes, alimentan las expectativas de que la devaluación puede estar más cerca de lo que se creía.

Los temores de un salto inflacionario son naturales, y se eliminan con un fuerte y creíble giro de 180 grados en la política económica. A esta altura de la historia económica Argentina deberíamos haber aprendido la lección que la política no puede doblegar a la economía.

El autor es economista, profesor (Metropolitan State University of Denver y UCEMA) y senior fellow del American Institute for Economic Research