El fin de las Leliq: dejaron de existir las letras que obsesionaban a Milei, pero el problema de la deuda no se terminó

Las Letras de Liquidez (Leliq), el instrumento de regulación de la masa monetaria creado en 2018 por Federico Sturzenegger que fue uno de los ejes de las críticas a la política económica durante la campaña que llevó a la presidencia a Alberto Fernández y objeto de la obsesión del actual presidente Javier Milei, que las describió como el primer obstáculo a superar de cara a la eliminación del cepo, dejaron de existir.

Ayer jueves 11 de enero venció el último $1,03 billón que todavía quedaba en el balance del Banco Central (BCRA). Ese último resto había sigo emitido el mes pasado, el 14 de diciembre, durante la última licitación de esas letras que condujo la autoridad monetaria. La entidad conducida por Santiago Bausili anunció pocos días más tarde que ya no emitiría nuevas, por lo que 28 días más tarde, vencieron las últimas.

La “bomba de las Leliq”, en un sentido puramente literal, se desactivó así en un mes y un día de Gobierno de Milei. Supo haber hasta $14.99 billones, último pico de octubre pasado, estacionados en esas letras que pagaban un 133% nominal y en las que los bancos invertían los depósitos de sus clientes, para poder afrontar tasas mínimas de plazo fijo de también el 133% nominal anual. Queda un remanente de 12.820 millones que se irá extienguiendo gradualmente hasta llegar a cero el 13 de marzo.

“Primero hay que arreglar el problema de las Leliq. Si no lo hacés, y abrís el cepo, te vas a una hiperinflación. Nosotros tenemos un claro plan de cómo resolverlo, así que en ese sentido estamos confiados y a partir de ahí liberar el cepo también implica liberar la actividad, el empleo y que se empiece a recomponer el equilibrio de la economía”, había dicho Milei en declaraciones radiales pocas horas después de resultar electo presidente.

“Vamos a tratar de hacerlo lo más rápido posible, porque si no resolvés el problema que tenés en el Banco Central, la sombra de la hiperinflación te va a perseguir en todo momento. Es una pieza de relojería y no tenemos lugar para el error”, había agregado.

Riesgo latente

El riesgo que representaban las Leliq para una normalización del esquema cambiario era el de un desarme desordenado. Eran el respaldo de los depósitos en pesos de las empresas y familias argentinas que, en muchos casos, se quedaban en pesos ante la imposibilidad de correr hacia el dólar. Eliminar el cepo con casi $15 billones encerrados en en esos papeles era, prácticamente, una garnatía de que $15 billones se volcarían de inmediato al mercado cambiario para comprar divisas, disparar el precio del dólar y, con ello, aumentar radicalmente la probabilidad de una hiperinflación.

Pero más allá de que las Leliq fueran la etiqueta que se le puso al problema, el tema era algo más amplio. No sólo las Leliq tenían estacionados pesos encerrados en el cepo. Sino todos los pasivos remunerados del BCRA, que incluían Leliq y Pases Pasivos (un instrumento similar a las Letras de Liquidez, pero que vencen en un día en lugar de los 28 de sus pares). Esa cifra estaba en unos $28 billones cuando Milei resultó electo.

Hoy, eliminadas las Leliq, los pasivos remunerados del BCRA suman algo más de $27 billones que están colocadas íntegramente en Pases Pasivos. Así que en términos nominales no varió tanto la ecuación. Lo que nos lleva al siguiente punto.

El desarme de Leliq no es nominal en ningún nivel. No se concreta cuando el instrumento deja de existir, por un lado. Y, por el otro, está siendo desarmado no en términos nominales (la cantidad de pesos que hay en pasivos remunerados) sino reales (el desplome del valor real de esos mismos pesos por efecto de una inflación que se disparó al 25,5% mensual récord en diciembre pasado). Los Pases Pasivos pagan hoy 100% nominal anual, mucho menos que el 133% que pagaban las Leliq. Y es un rendimiento que compara con una inflación mucho mayor, que hoy marcha cómoda por encima del 200% anual. Los pesos colocados a esa tasa pierden valor a diario.

Riesgo presente

“No se terminó, ahora te quedan los Pases que son unos $26 billones”, dijo Fausto Spotorno de OJF.

“Ahora, claramente los pases pasivos se van a ir licuando, porque tiene un tasa de interés del 100 por ciento. Entonces estás licuando fuertemente los pases pasivos. Y eso se va a ir pagando por ese lado. El peligro de todo eso es el que suba el dólar, porque ahora atrás de los depósitos a plazo fijo y pases pasivos que tienen tasas mucho más bajas”, agregó.

A las Leliq, entonces, más que nada las transformaron en Pases Pasivos, y a esos pesos que cambiaron de instrumento los están —primero— licuando frente a la inflación y, en segundo lugar, pasándolos a deuda del Tesoro. Todavía queda camino por recorrer para terminar con “la bomba”.

“Mientras tengas un déficit fiscal tan grande, el problema lo vas a seguir teniendo. El tema que con esto que hizo el Gobierno, primero que esas Leqliq ahora están en Pases Pasivos. Si vos te fijás los pasivos monetarios siguen siendo altos y a corto plazo. Y otra parte se la fueron dando al Tesoro”, explicó Martín Polo de Cohen.

“Así que por ahí eso no lo licuaste. Lo que te va a dejar, entiendo que lo que quiere hacer Milei, es que una vez saneado el Banco Central de pasivos monetarios se pueda hacer hacer política monetaria más sana, porque no tenés eso que te va corriendo, que vos aumentabas los intereses y con eso subías la base monetaria. Y no porque tenías tantos pasivos monetarios, la tasa de interés más alta te generaba eso”, agregó el especialista.

“Ahora el desafío del Gobierno va a ser que todo eso que va a pasar a estar más en manos del Tesoro, el Tesoro va a necesitar un superávit primario más alto para no tener que pedirle financiamiento al Central. Entonces ahí en términos globales macro que el problema sigue estando. Por eso para nosotros no era tanto el problema de las Leliq, sino el tema es el déficit fiscal. Así que el déficit fiscal ahora en lugar de llamarse el problema de las Leliq se va a llamar letras del Tesoro. Así que en ese sentido es lo mismo”, concluyó Polo.