La receta de Sturzenegger: cuál fue la mejor inversión para los argentinos de los últimos 40 años y cómo puede resultar en el futuro

El ex presidente del Banco Central Federico Sturzenegger afirmó que la mejor forma de ahorro en las últimas décadas para los argentinos ha sido la compra de inmuebles para protegerse de los fuertes períodos de inestabilidad.

“Históricamente, los argentinos han encontrado obstáculos para ahorrar en pesos, primordialmente por la dificultad para encontrar activos líquidos denominados en pesos que generen retornos reales positivos”, explicó en un artículo que el actual profesor de l Universidad de San Andrés escribió en el blog Foco Económico junto con Santiago Mosquera.

En un trabajo del 2013, Burdisso, Corso y Katz (2013) concluyeron que existe “una alta participación en el portfolio de ahorro de los argentinos de activos externos e inmuebles”. En el caso de los inmuebles “encuentran que la preferencia de los argentinos es mayor aún que en los Estados Unidos, algo que asocian a su menor posibilidad de expropiación en el siempre incierto panorama local”.

“Pero ambos activos reciben una porción casi excluyente del ahorro porque el rendimiento real de los activos en pesos es consistentemente negativo”, aclaró Sturzenegger, quien fue el primer titular del Central en el gobierno de Mauricio Macri e impulsó tanto el crédito como el ahorro en UVA.

A partir de aquel trabajo, Sturzenegger y Mosquera analizaron cinco alternativas de ahorro en Argentina: una inversión en plazos fijos a 30 días en el sistema financiero local, una inversión en dólares oficiales, otra en dólares “blue”, una inversión en activos inmobiliarios y una inversión en UVA (en un activo que rinda la inflación más un interés real). La intención fue detectar “si una u otra alternativa de inversión resulta más o menos atractiva en función del momento en el que producen sus rendimientos”. Con este fin, analizaron estas inversiones desde abril de 1981 hasta diciembre de 2019.

En el caso del retorno de los plazos fijos minorista a 30 días no se computó el efecto del plan Bonex o del corralito, “con lo cual representa una sobreestimación del retorno”, aclararon. Sin embargo, “como en el periodo desde abril de 1981 a 2019 ese retorno es de -98,7%, las conclusiones no se ven muy afectadas por este supuesto”.

En el caso del activo inmobiliario, se asume que la renta de las propiedades se vuelve a invertir en el mismo activo. Para el dólar tomaron en cuenta la serie del dólar oficial, por un lado, y el valor en mercados informales cuando existió una brecha cambiaria.  En el activo en UVA se estima tal cual se calcula habitualmente.

Según se observa en los gráficos, “el capital invertido en plazos fijos cae rápidamente, el invertido en activos inmobiliarios y activos UVA crece con mayor o menor volatilidad, mientras que invertir en dólares muestra una gran volatilidad”.

Al analizar estas alternativas por períodos, se observa que los plazos fijos presentaron siempre rendimientos negativos, en el período de abril de 1981 a diciembre de del 2019 (-5,6%).

En el caso del dólar del mercado oficial, también se observó una caída, del -0,2 por ciento, mientras que, por el contrario, en el dólar blue se vio un rendimiento positivo del 1,9%. En tanto, en caso del ahorro en UVA (más 1%, que es la tasa ofrecida desde que se creó este instrumento indexado), fue del 1,2 por ciento. Por encima de todos, los inmuebles presentaron un rendimiento superior al 8 por ciento: 8,2% desde 1981 y 8,7% desde 1991.

“En retorno esperado, las inversiones en el negocio inmobiliario superan ampliamente al resto de los activos, con un retorno relativamente estable entre los distintos períodos, de aproximadamente 8% anual”, explicaron.

Por su parte, “invertir en dólares en los últimos 35 años habría generado un retorno real promedio ligeramente positivo, consistente con un tipo de cambio real relativamente constante a lo largo del tiempo”. En períodos de mayor inestabilidad y de alta brecha cambiaria, esta conclusión se profundiza en el caso del dólar blue.

“Si tomamos el rendimiento considerando la brecha al oficial, los rendimientos promedio del dólar mejoran, sobre todo en los períodos más recientes. Los plazos fijos en promedio produjeron una pérdida del 5% anual, mientras que los activos en UVA rinden más o menos que el supuesto retorno de 1% anual, dependiendo sobre si incluye períodos donde baja la inflación o donde sube”, agregaron.

Al comparar el rendimiento de estos activos con la variación de los salarios reales (medidos por el CVS deflactado por la inflación), concluyeron que el plazo fijo arrojó un 0,41% desde 1982; el dólar -0,13%, el dólar blue -0,1%, los inmuebles –0,2% y el depósito en UVA el 0,4 por ciento.

“Las inversiones en dólar oficial o blue y activos inmobiliarios tienen rendimientos que están negativamente correlacionados con las variaciones en el salario real. Esto es, rinden más cuando los salarios bajan, lo cual resulta atractivo para el ahorrista”, aclararon.

Los plazos fijos y las UVA “tienden a pagar menos cuando el salario real cae; en el caso de los plazos fijos es fácil ver que una aceleración inflacionaria al mismo tiempo deprime el valor real del salario y el pago real de un plazo fijo. En el caso de las UVA se mantiene esta correlación, porque la UVA se computa con un importante rezago, con lo cual no logra amortiguar los saltos inflacionarios, al menos en el corto plazo”. De este modo, concluyeron que “la inversión en inmuebles es la más rentable de entre estas opciones”.

“Si a esto se suma que su correlación con los salarios es negativa, no extraña, entonces, que sea tan común que el argentino piense en el real estate como una forma de asegurar su capital”, afirmaron.

Por su parte, el dólar, “aún sin lograr los retornos de los negocios inmobiliarios, exhibe una correlación aún más negativa con el consumo, lo cual potencia su poder como hedge, lo cual suma al valor que le da su liquidez”. En cambio, “ninguna de las dos alternativas de plazos fijos parece dominar a estas dos inversiones”.

De todos modos, los economistas advirtieron que estos retornos pasados no deben guiar “nuestras inversiones a futuro”. “La evolución histórica del tipo de cambio real (el retorno del dólar) es consistente con una trayectoria pobre de Argentina en crecimiento. A futuro esa trayectoria podría ser aún peor o –esperemos- mejor; en este último caso, el tipo de cambio real podría apreciarse y el dólar en términos reales rendiría un valor negativo”, expresaron.

Sin embargo, sí dedujeron que “de persistir estos patrones (que de hecho se han mantenido relativamente constantes durante los últimos 40 años), los depósitos en UVA tendrían que producir un retorno superior al 1% que actualmente tienen, para poder captar más interés del depositante minorista”.

Además, indicaron que el hecho de que “el plazo fijo en pesos sea la peor inversión disponible (salvo en algunos meses puntuales) explica por qué el sistema financiero argentino es uno de los más chicos del mundo”.

“La explicación no hay que buscarla en temas culturales: los rudimentos más básicos de la teoría económica sobran para explicar el fenómeno”, concluyeron.

Seguí leyendo: