Nuevo contrapunto académico sobre la dolarización: ¿sirve para estabilizar y evitar otro default?

Los expertos Emilio Ocampo y Nicolás Cachanosky defendieron la idea de la dolarización al expresar que genera estabilidad y no incentiva el default soberano.

El nuevo paper constituye una respuesta a un trabajo de Andrés Neumeyer y Juan López Almirante (LA&N) que explora el nexo entre la dolarización y el default soberano en las economías emergentes.

En base a esa premisa, el trabajo de Neumeyer, ex economista jefe del Banco Central en la gestión de Federico Sturzenegger, destacó que “el modelo prevé que la dolarización puede tener diversos efectos sobre los incentivos al default” de la deuda pública.

Sobre el caso ecuatoriano, afirmaron los economistas que “el efecto de la dolarización sobre el aumento de los incentivos al incumplimiento es activo en el corto plazo, especialmente en los primeros 20 años tras dolarización”.

Tras la dolarización, “la economía utiliza el stock de dólares estadounidenses para suavizar el consumo en los estados morosos”, y a largo plazo, “el efecto de la dolarización es la disminución de los incentivos de default, ya que sirve de cobertura contra el riesgo de no pagar la deuda”, observaron Neumeyer y López Almirante.

Por otro lado, los economistas que desaprueban el régimen de dolarización sostienen que “el análisis del bienestar muestra que la posibilidad de default genera un aumento de la tasa de inflación”.

“La dolarización induciría a la economía al default y a pagar los costos de producción y financieros que conlleva”, afirmaron Neumeyer y López Almirante.

La réplica académica

Emilio Ocampo y Nicolás Cachanosky desafían las conclusiones de Neumeyer y López Almirante en su trabajo: “Dollarization and default risk: a brief note”.

Ocampo fue autor intelectual del plan de dolarización que, a priori, el entonces candidato presidencial Javier Milei tenía planeado implementar al acceder al poder, pero que, por ahora, dejó de lado.

“Encontramos que la mala especificación de los datos y los supuestos erróneos invalidan los resultados del análisis”, explicaron Ocampo y Cachanosky.

Al respecto, recordaron los académicos que, a principios de este siglo, “el debate sobre la dolarización se planteaba esencialmente como una disyuntiva entre flexibilidad política y credibilidad”.

“El traumático final de la Convertibilidad a principios de 2002 puso fin a este debate entre académicos y responsables políticos”, afirmaron Ocampo y Cachanosky.

“Se llegó al consenso de que la flexibilidad era más importante que la credibilidad. Sin embargo, en los últimos veinte años, Argentina también ha demostrado que la flexibilidad en manos de políticos populistas puede conducir a resultados desastrosos”, afirmaron en el nuevo paper Ocampo y Cachanosky.

Y agregaron, al igual que en 1999, “la promesa presidencial de dolarizar Argentina ha reavivado el debate. Paralelamente, el atractivo de la dolarización ha aumentado de la mano de la tasa de inflación”, que en mayo acusó la quinta desaceleración consecutiva, pero en términos interanuales se mantuvo en tres dígitos porcentuales altos.

“Como sugiere la literatura existente, hay argumentos teóricos válidos para concluir que la dolarización podría llevar a una disminución del riesgo de default soberano y argumentos igualmente válidos para llegar a la conclusión contraria”, precisaron los economistas.

“Dado un régimen monetario concreto, varios factores además del régimen monetario tienen un efecto de primer grado en la probabilidad de default de un país”, observaron Ocampo y Cachanosky, y precisaron, entre otros factores: “la dependencia de los ingresos fiscales de los precios de las materias primas, la presencia del pecado original y la dolarización de pasivos existente”.

En este sentido, advirtieron los defensores de la dolarización sobre el default de Ecuador en 2008 y 2010 “no son un buen argumento para demostrar la hipótesis de que la dolarización aumentó el riesgo de default”.

“La dependencia de la sostenibilidad fiscal de los ingresos del petróleo es ortogonal al régimen monetario (sin embargo, después de la dolarización, las exportaciones de Ecuador se diversificaron)”, resaltaron Ocampo y Cachanosky. Y dieron un paso más: “El populismo, más que la dolarización, es un factor clave detrás de los defaults soberanos de Ecuador desde 2000, pero está ausente del análisis de LA&N”.

Bajo ese ángulo, “el análisis sobre el riesgo de default de Ecuador se basa en un supuesto erróneo, a saber, un aumento significativo de la deuda pública tras la dolarización. Por este motivo, el fundamento de ese paper arroja predicciones inexactas”, concluyeron Emilio Ocampo y Nicolás Cachanosky.

Además, destacaron los economistas que, lejos de generar un efecto negativo, tras la dolarización “las exportaciones de Ecuador se diversificaron”.

En otro trabajo (Dolarización, déficits e inflación), Ocampo resaltó que “una dolarización no elimina el riesgo de que el populismo llegue al poder pero reduce significativamente la magnitud del daño que le puede infligir a la economía. A los ecuatorianos les ha ido mejor con un populismo dolarizado que a los argentinos con un populismo monetariamente empoderado”.

“La experiencia de la Argentina en los últimos veinte años demuestra que en un país estancado y adicto al populismo, la ventaja que ofrece una dolarización en términos de performance macroeconómica más que compensa la pérdida de flexibilidad y discrecionalidad. Si en los últimos diecisiete años el PBI de la Argentina hubiera crecido a la tasa que creció el de Ecuador, hoy sería 34% más alto y la inflación no sería un problema”, destacó.