¿El Gobierno emite o no?: un informe analizó si se cumple la emisión cero que Milei y Caputo anunciaron en julio de 2024

Desde que a mediados de julio de 2024 el presidente Javier Milei, desde Estados Unidos, y su ministro de Economía, Luis Caputo, en declaraciones locales, anunciaron el inicio de la “Fase 2″ del programa económico y el cierre del “cuarto grifo” de emisión monetaria (la compra de dólares por parte del BCRA, que en adelante sería compensada con la venta de parte de los mismos a un precio más alto en el mercado de “Contado con Liquidación”), algunos críticos de la política oficial resaltaron que el gobierno en realidad siguió emitiendo dinero y que tanto la “Base” como los “Agregados Monetarios” siguieron creciendo.

Lo cual es cierto. De hecho, según el último informe semanal de Quantum, desde entonces hasta el 6 de marzo pasado la “Base Monetaria” creció nada menos que 44,5% en términos nominales y 16% en términos reales (descontada la inflación).

Nuevo marco

Sin embargo, dice la consultora, hace ocho meses el BCRA implementó un nuevo marco de política monetaria al introducir la definición de “Base Monetaria Amplia” (BMA, igual a la Base Monetaria a secas más los depósitos del Tesoro en el BCRA y el stock de LEFIs), a la cual sí se le puso un top de 48 billones (millones de millones) de pesos, equivalente a 9% del PBI de abril 2024, que fue el promedio de Base Monetaria del período 2003-2011.

El objetivo, dijo entonces el gobierno, era que gradualmente, vía recuperación de la “demanda de dinero” (esto es, disposición de personas y empresas a tener saldos monetarios, en efectivo o cuentas a la vista, que no rindieran interés) la Base Monetaria en su definición tradicional sí aumentaría hasta converger con la “Base Monetaria Amplia”, momento desde el cual ambas quedarían nominalmente congeladas.

Esa promesa se cumplió: hasta el 6 de marzo “la BMA se mantuvo prácticamente constante en términos nominales, una variación de 0,8%, pero cayó 18,7% en términos reales”, dice el informe. Lo que sí varió fue su composición: bajaron los depósitos del Gobierno en el BCRA (67% en términos reales) y el stock de LEFIs (20%, también reales) y creció la Base Monetaria de la que hablan los manuales de economía, los ya citados aumentos del 44,5% en términos nominales y 16,6% en términos reales.

Ahí empieza el análisis de “sensibilidad de los agregados monetarios” de Quantum. “Al aumento de la Base Monetaria le siguió un incremento en los saldos de los agregados monetarios en un contexto n el que la tasa de interés tendió a ser positiva en términos reales y superior a la devaluación esperada. Esto derivó en que subieran mucho más los depósitos remunerados (como los plazos fijos), que los depósitos transaccionales (cuentas corrientes), dice un pasaje del informe.

De ese modo, el agregado privado M2 (depósitos en caja de ahorro y en cuenta corriente más el circulante en poder del público) aumentó 7% real y el M3 privado (M2 más depósitos a plazo fijo en pesos) aumentó 18,3%, “por la fuerte expansión de los depósitos a plazo fijo, que aumentaron 39,4% real (72% nominal)”.

De resultas, los depósitos a plazo fijo en pesos del sector privado ascienden ahora a USD 33.429 millones equivalentes (calculados al dólar MEP, al que podrían dolarizarse), igual al 5,8% del PBI, cuando el 19 de julio pasado, inicio de la “Fase 2″, eran de USD 18.332 millones, equivalente a 4,3% del PBI.

Siempre listos

Además, precisa el informe, 16% de esos depósitos son pre-cancelables y entre los no pre-cancelables el 89%% tienen plazo remanente igual o menor a 30 días. Hay allí cierta fragilidad. Por sus características, destaca el informe, “los depósitos a plazo fijo tienden a ser más sensibles a movimientos en la relación riesgo-retorno. Pero el conjunto de sus titulares no es homogéneo; algunos son personas humanas, otras empresas e, inclusive, para algunos rigen cuestiones normativas”.

Una parte importante de los plazos fijos son activos de los fondos de money market, que con ellos buscan dar rentabilidad a fondos transaccionales de personas y empresas. En la actualidad, precisa Quantum, esos fondos ascienden a USD 29.747 millones equivalentes o 5,1% del PBI, cifra muy similar a los depósitos a plazo fijo del sector privado. Y de esos activos, 67% son colocaciones a plazo, 29% “disponibilidades” y 4% “otras inversiones”, incluidas colocaciones en títulos públicos de corto plazo.

Aun en los momentos de menor incentivo a mantener depósitos a plazo fijo por riesgos asociados, los plazos fijos representaron, por caso, el 4,1% del PBI en junio de 2010, el mínimo absoluto del período 2003-2025.

Poca intermediación

Así las cosas, dice Quantum, más allá de los cambios recientes en la Base Monetaria, el sistema bancario argentino tiene niveles de intermediación “relativamente bajos”, con depósitos a plazo fijo del sector privado apenas por encima de los mínimos de los últimos 22 años. Por eso, concluye, “si bien son los más sensibles a cambios en las percepciones de riesgo, también tienen espacio para crecer”.

Eso, claro está, dependerá de la confianza en la solidez política que tenga el gobierno en un momento de ofensiva opositora y en la solidez económica y financiera que tenga el acuerdo con el Fondo Monetario Internacional.