Una frase muy utilizada por los brokers de Wall Street advierte que “al mercado no se le discute, al mercado se le entiende”. John Maynard Keynes popularizó otra frase: “El mercado puede permanecer irracional más tiempo del que tú puedes permanecer solvente”. Posiblemente con estos conceptos en la cabeza, Luis “Toto” Caputo decidió cortar por lo sano y dio de baja la principal estrategia que él mismo había diseñado para el 2026.
Con un riesgo país ahora arriba de los 600 puntos básicos y en medio de la guerra en el Golfo Pérsico, el ministro de Economía recalculó y ya no insiste con regresar a los mercados internacionales. En un congreso organizado por el IAEF explicó que los futuros vencimientos de deuda serán atendidos con emisiones locales, ingresos por privatizaciones y “fuentes alternativas” que son más baratas que buscar fondeo en el mercado internacional.
Un informe del banco UBS enfatizó que el riesgo país de Argentina debería estar en torno a los 400 puntos básicos. Pero el mercado opina diferente, a pesar del superávit fiscal y las compras diarias de dólares que viene realizando el Banco Central para fortalecer las reservas.
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Es imposible tener certeza absoluta sobre por qué los bonos argentinos volvieron a estar castigados. Pero una parte importante de la explicación es que la guerra provocó una fuerte salida de activos de riesgo, en particular de mercados emergentes.
Deuda y “riesgo kuka”
La busca de refugio le pegó a la deuda argentina incluso más de lo sucedido en otros países. El Gobierno cree que el “riesgo kuka” sigue teniendo un peso en la decisión de los inversores. Con elecciones presidenciales el año que viene y el recuerdo de lo sucedido a Mauricio Macri, no es fácil hacer apuestas de largo plazo.
El dólar, sin embargo, ni se enteró. Argentina fue uno de los pocos países del mundo en el que se apreció la moneda desde que empezó la guerra, a fines de febrero. La explicación en este caso es que el flujo de dólares se mantuvo alto durante el período, pero además el cepo cambiario limita el acceso al mercado de las empresas.
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Como consecuencia, el tipo de cambio real muestra una apreciación del 10% desde el arranque del año. Argentina vuelve a encarecerse en dólares, algo que debería corregirse tarde o temprano ya sea con una fuerte reducción de la inflación o una suba del tipo de cambio.
Aunque Javier Milei ganó con holgura las elecciones de medio término, nadie puede dar una certeza absoluta de victoria en las presidenciales. Ese margen de duda le pone un techo a la recuperación de los bonos. La suba del desempleo en medio del proceso de apertura económica y la actividad que marcha a dos velocidades (con claros ganadores y perdedores) obligan a manejarse con cautela a la hora de realizar proyecciones.
El nivel récord de depósitos en dólares, ya en niveles de USD 39.000 millones, le permiten al Gobierno un margen de tranquilidad para satisfacer sus necesidades de fondeo. El objetivo ahora es emitir USD 2.000 millones de Bonar 2027 para hacer frente al próximo vencimiento de julio. Esos dólares están colocados al 2% anual o en mucho casos a tasa cero, mientras que el Tesoro paga casi 6% anual y con pago mensual de intereses. Por eso, la oferta de dólares abundantes en los próximos meses está casi asegurada.
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La suba del riesgo país puede complicar algunos planes de empresas o de provincias para buscar financiamiento internacional, porque tendrían que pagar una tasa cercana al 10 por ciento. Mendoza ya está en la fila para salir al mercado como antes lo hicieron la ciudad de Buenos Aires, Santa Fe, Entre Ríos y Córdoba. Pero deberá esperar que mejoren las condiciones de mercado.
La guerra y el humor de los mercados
La evolución de la guerra con Irán seguirá condicionando el humor de los mercados. Alberto Bernal, head de estrategia de XP Investment, se mostró optimista respecto a un desenlace rápido: “Creemos que esto puede durar a lo sumo dos o tres semanas más. China es el que tiene la posibilidad de presionar para el final del conflicto, porque es el principal exportador de petróleo del mundo y no van a estar dispuestos a seguir pagando arriba de USD 100 el barril. Son ellos los que van a terminar presionando a Irán para que deje de bombardear el estrecho de Ormuz”.
Pero cada semana que sigue el conflicto los mercados pasan factura. La caída de las cotizaciones se viene acelerando a medida que no hay señales de alto el fuego. Donald Trump insiste en que la victoria sobre Irán es apabullante.
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La guerra provocó el primer impacto en la economía doméstica a partir de la suba del precio de la nafta. Horacio Marín, CEO de YPF, aclaró a principios de esta semana que no aumentaría más de 10% porque el incremento del barril es “coyuntural”. Así buscó limitar en el corto plazo el impacto sobre la inflación y al mismo tiempo envió una señal a los competidores para que avancen con incrementos más allá de ese nivel.
El economista Fernando Marull proyectó que la inflación de marzo se ubicará en 3%, aunque no descarta que incluso termine siendo mayor. La buena noticia es que en abril se espera un retroceso para ubicarse debajo del 2,5%. Esto siempre que el barril de petróleo n o siga aumentando, lo que obligaría a nuevos incrementos en los surtidores.
Aunque todavía resulta un poco prematuro aventurarlo, la desaceleración inflacionaria de abril podría marcar un punto de inflexión luego de prácticamente un año de subas continuas del índice.
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El equipo económico espera que la estabilidad cambiaria y la reducción en el ritmo de crecimiento de los agregados monetarios ayuden para la baja de la inflación en los próximos meses. El índice mayorista, que subió solo 1% en febrero, alienta la expectativa de ir en esa dirección.
Apuesta al segundo trimestre
El segundo trimestre es visto por el Gobierno como una oportunidad para empezar a ver mejores números de actividad económica. Si bien el PBI creció casi 4,5% el año pasado, las cifras difundidas por el INDEC son elocuentes respecto a la “doble velocidad” que muestran los distintos sectores. Muchos lo describen también como evolución en forma de “K”, con algunos sectores que van para arriba y otros que siguen en caída.
El agro, por ejemplo, mostró una expansión de 16% en el cuarto trimestre de 2025 respecto al mismo período del año anterior. Intermediación financiera creció 17% interanual y pesca poco más de 10%. Sin embargo, la industria manufacturera cayó 5%, mientras que comercio perdió 2,2% y el rubro construcción permaneció casi estancado. Este comportamiento explica fácilmente por qué la economía destruye mano de obra pese a que las estadísticas muestran que se encuentra en expansión.
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Desaceleración inflacionaria, recuperación del salario real, fuerte aumento de la liquidación de divisas por parte del agro y el avance en la remonetizacion de la economía pondrían en marcha el circulo virtuoso para que la recuperación empieza a sentirse “en la calle”.