El termómetro del cambio: dos años de riesgo país en la Argentina

En poco más de dos años, el índice de riesgo país (IRP) argentino (IRP) pasó de un máximo de 2.719 puntos básicos (pb) en octubre de 2023 a un mínimo de 484 pb en enero de 2026. Esa caída muestra la mejora sustancial en la percepción de los mercados sobre la capacidad y la voluntad de pago del Estado argentino.

Desde fines de 2023, la compresión del spread estuvo asociada al equilibrio fiscal sostenido, la acumulación de reservas, la desaceleración inflacionaria y una mayor confianza en la consistencia del programa económico del gobierno de Javier Milei.

Para que una economía crezca necesita invertir, y para invertir necesita financiamiento. Quienes otorgan el financiamiento se enfrentan a la decisión de dónde colocar su capital y en qué condiciones, evaluando el retorno esperado y los riesgos asociados a esa inversión.

No todos los destinos son iguales, ya que cada país presenta un perfil de riesgo distinto determinado por su capacidad de repago, que depende de sus fundamentos fiscales y macroeconómicos y de su historial de cumplimiento.

Por esta razón, no todos los países acceden al crédito en las mismas condiciones, ya que se les exige un mayor retorno a los países sobre los que se tiene un menor nivel de confianza sobre su capacidad y voluntad de pago, y un menor retorno a los que presentan una mejor calidad crediticia por su solvencia y previsibilidad. Los primeros deben ofrecer una mayor prima para atraer fondos. Esa prima es lo que mide el riesgo país.

El indicador de riesgo país de referencia en los mercados emergentes es el EMBI, elaborado por J.P. Morgan compara el rendimiento de los bonos soberanos en dólares de un país con el de los bonos del Tesoro de Estados Unidos, que es la referencia de activo libre de riesgo por excelencia, y calcula la diferencia. Esa diferencia se la llama spread, y se expresa en puntos básicos: 100 pb equivalen a 1% adicional de tasa de interés anual de sobrecosto que el mercado le exige a ese país para prestarle dinero.

El spread se construye a partir del rendimiento de los bonos soberanos, que se mueve en sentido inverso a su precio. Cuando los inversores venden bonos de un país por percibir mayor riesgo, el precio cae, el rendimiento sube y el spread se amplía. Lo mismo aplica para el caso inverso. Por eso el IRP refleja los movimientos del mercado de los títulos de la deuda pública.

Por lo tanto, el IRP fluctúa de acuerdo con diversos factores, tanto internos como externos:

• Entre los factores internos, influye el resultado de las cuentas públicas, el nivel de reservas, la trayectoria de la inflación, la consistencia del programa económico, la calidad institucional y el contexto político.
• Variables externas, como las tasas internacionales, la liquidez global y las tensiones geopolíticas, que pueden amplificar o amortiguar las variaciones. En ese sentido, el índice de riesgo país condensa distintos indicadores sobre la salud financiera e institucional de un país.

Por otro lado, el IRP funciona como piso para el rendimiento de todos los activos de la economía, el conjunto de la economía: difícilmente una empresa, un banco o una provincia pueda endeudarse de manera sostenida en mejores condiciones que el propio Estado, dado que todos operan bajo el mismo marco macroeconómico e institucional.

Un IRP alto no sólo encarece el crédito del Tesoro. También eleva el costo del capital para el sector privado, por lo tanto, desalienta la inversión y limita las posibilidades de crecimiento. Cuando el IRP cae, surgen nuevas posibilidades de inversión a tasas razonables.

En una economía como la argentina, con historia de defaults recurrentes y acceso intermitente a los mercados, bajar el índice de riesgo país es primordial para generar un entorno propicio para el crecimiento de la actividad económica.

La volatilidad del indicador

A diferencia de lo que ocurre en economías con fundamentos económicos más estables, no sigue una trayectoria estable, sino que alterna períodos de fuerte compresión con saltos abruptos. Esa dinámica tiene una lógica: los shocks globales tienden a amplificarse localmente cuando encuentran una macroeconomía con mucha incertidumbre, desequilibrios fiscales persistentes, tensiones cambiarias, reservas débiles y dudas sobre el rumbo económico.

En ese contexto, revertir la sensibilidad al riesgo no es cuestión de una mejora puntual sino de un proceso sostenido de corrección macroeconómica y reconstrucción de la credibilidad.

El episodio más extremo fue el default de 2001 y la salida de la convertibilidad: entre 2002 y mediados de 2005 el riesgo país promedió 5.500 pb y tocó en agosto de 2002 su máximo histórico de 7.222 pb. Sin embargo, en junio de 2005 tras la reestructuración del 76% de la deuda en default, el riesgo país se desplomó abruptamente y pasó de 6.607 a 795 puntos básicos en un solo día.

Algo similar, aunque en circunstancias muy distintas, ocurrió en marzo de 2020, cuando el shock de la pandemia llevó el EMBI argentino a 4.362 pb. Este comportamiento es característico del IRP de la Argentina: ante un shock externo, cuando el mundo corrige, Argentina corrige aún más, el efecto se amplifica.

En enero de 2023 el IRP se ubicaba en 2.153 pb y continuó escalando impulsada por la acumulación de los desequilibrios macroeconómicos sin resolver (déficit fiscal, emisión monetaria para financiar el déficit, reservas netas negativas e inflación en ascenso). Entre mayo y julio, sin embargo, hubo una baja transitoria asociada a un rebote del precio de los bonos, que venían operando en precios de default, por lo que se redujo momentáneamente el spread.

En plena campaña por las elecciones presidenciales, el índice retomó la suba y alcanzó su punto máximo de los últimos tres años, 2.719 pb, a principios de octubre de 2023. En ese momento confluían varios factores: el Banco Central intervenía vendiendo dólares para contener los tipos de cambio financieros, las reservas brutas estaban en mínimos y predominaba una fuerte incertidumbre sobre la capacidad y voluntad del próximo gobierno de hacer frente a sus compromisos de deuda. No había anclas que ordenaran las expectativas.

Desde ese pico, el mercado empezó a anticipar el cambio político. Las compras de bonos previas a la primera vuelta, iniciaron una corrección que, para el día del balotaje, había llevado el spread a 2.412 pb. Aun así, el nivel seguía siendo muy elevado, reflejo de la desconfianza del mercado en la política económica, que apostaba por un cambio de gobierno y de programa económico que aún era incierto.

La baja se aceleró desde mediados de noviembre y se profundizó tras el resultado del balotaje. La elección de Javier Milei fue interpretada por el mercado como un punto de inflexión, en la medida en que consolidó la expectativa de un cambio de régimen orientado a corregir los desequilibrios fiscales y monetarios. Esto se tradujo en una recomposición de los precios de los bonos y una reducción significativa del spread, que descendió hasta 1.935 pb al momento de la asunción en diciembre.

A partir del 10 de diciembre de 2023, con el anuncio de un programa de estabilización macroeconómica con eje en el ancla fiscal (ajuste del gasto, eliminación del financiamiento monetario del déficit y corrección cambiaria), mejoró la confianza y las expectativas del mercado en la economía argentina y el IRP inició una tendencia descendente que, con altibajos, se extiende hasta la actualidad.

El proceso no fue lineal. En enero de 2024 el índice repuntó hasta 2.102 pb, ante las dudas iniciales sobre la viabilidad del programa, pero luego retomó la baja. Entre agosto y octubre de 2024, con el blanqueo de capitales y una mejora en la acumulación de reservas, el EMBI descendió de manera sostenida y perforó los 1.000 puntos a fines de octubre, alcanzando 967 pb, un nivel que no se registraba desde 2019. La compresión continuó en los primeros días de 2025, cuando el indicador perforó los 600 puntos al tocar 569 pb, su mínimo desde 2018.

A partir de 2025, el índice de riesgo país se mantuvo niveles significativamente más bajos que los registrados en los años previos, en torno a los 500 y 800 puntos básicos, con una dinámica menos volátil, aunque atravesada por dos shocks de naturaleza muy distinta:

1. externo: el anuncio de aranceles recíprocos por parte de Estados Unidos en abril incrementó la incertidumbre global y derivó en un aumento en la aversión al riesgo y un ajuste en los spreads de los mercados emergentes, y empujó el EMBI argentino hasta los 978 pb.
2. doméstico y de carácter político: la derrota de La Libertad Avanza en las elecciones legislativas de la Provincia de Buenos Aires en septiembre llevó el indicador hasta los 1.456 pb., su nivel más alto del año.

Luego, una combinación de señales de respaldo del gobierno de los Estados Unidos y la eliminación temporaria de retenciones a las exportaciones agropecuarias contribuyó a moderar parcialmente la suba. Pero la incertidumbre sobre el resultado de las elecciones legislativas nacionales de finde de octubre, la conflictividad política y el contexto de tensión cambiaria mantuvo la presión y el 1 de octubre el IRP alcanzó 1.264 puntos básicos.

El resultado electoral de fines de octubre actuó nuevamente como un punto de inflexión. La victoria de La Libertad Avanza fue leída por el mercado como una señal de continuidad en el rumbo económico y dio lugar a la mayor compresión diaria del período: el EMBI pasó de 1.081 pb el viernes 24 de octubre a 708 pb el lunes 27. La caída continuó hasta el 28 de enero de 2026, cuando el indicador tocó 484 puntos básicos, su nivel más bajo desde octubre de 2017. En poco más de dos años, el IRP había cedido más de 2.200 pb desde su máximo.

A fines de febrero de 2026, en un contexto de consolidación fiscal y acumulación de reservas ocurrió un nuevo shock externo que provocó un aumento en el riesgo país.

El conflicto en Medio Oriente, el cierre del estrecho de Ormuz y el consecuente salto en el precio del petróleo desencadenaron una nueva ola de aversión al riesgo global. Los activos emergentes resultaron particularmente afectados y el índice de riesgo país argentino volvió a superar los 600 pb a mediados de marzo.

En ese contexto, el 27 de marzo se conoció el fallo de la Cámara de Apelaciones del Segundo Circuito de Nueva York que revocó la condena de más de USD 16.000 millones contra la Argentina por la expropiación de YPF, una noticia muy favorable para la Argentina. Sin embargo, la reacción favorable del mercado fue aplacada por el conflicto externo y le riesgo país se elevó hasta los 605 pb. Este episodio ilustra esta dinámica recurrente en la que aún frente a mejoras los indicadores de solvencia y capacidad de pago, el spread que pagan los activos argentinos sigue condicionado por el entorno financiero global.

Qué explica la tendencia a la baja

Más allá de las fluctuaciones de corto plazo, la dinámica de fondo desde fines de 2023 refleja un proceso de recomposición de la confianza del mercado en la capacidad y voluntad del Estado argentino de honrar sus compromisos. La prima exigida para financiar al Estado se redujo en la medida en que mejoraron las expectativas sobre la sostenibilidad fiscal y la consistencia del programa económico.

Esa mejora en la percepción de riesgo no responde a un único factor. El sostenimiento del superávit fiscal primario fue la señal más relevante, a la que se sumaron la acumulación de reservas por parte del Banco Central, la desaceleración significativa de la inflación, el respaldo político y financiero de Estados Unidos y el acuerdo con el FMI, que aportó un ancla institucional externa al programa. En conjunto, estas señales permitieron reducir de manera pronunciada y sostenida el spread: de niveles cercanos a los 2.500 pb en 2023 a valores aproximados a 600 pb la actualidad. Esta trayectoria es el reflejo de un proceso de reconstrucción de la credibilidad.

Que el índice de riesgo país converja hacia niveles más sostenibles es una condición para el crecimiento, ya que cuando se mantiene elevado, el Estado enfrenta mayores costos para renovar los vencimientos de la deuda o acceder a nuevo financiamiento, y el crédito privado también se encarece, los horizontes de financiamiento se acortan y las condiciones para invertir se deterioran. En cambio, cuando el spread baja, mejora el acceso al financiamiento, se facilita la recomposición del capital de trabajo y se crea un entorno más propicio para el crecimiento.

La continuidad de este proceso depende de la consistencia en la política fiscal, la gestión del endeudamiento y la reducción de los factores de incertidumbre que aún persisten. Por ese motivo, la resolución de litigios, la reducción de la incertidumbre jurídica y la consistencia en el programa económico son condiciones necesarias para sostener y profundizar este proceso de compresión del riesgo soberano y permitir un mejor y más amplio acceso al crédito.

El autor es economista, diputado por La Pampa y presidente de La Libertad Avanza La Pampa; la autora es economista y asesora en la Honorable Cámara de Diputados de la Nación