Mariano Flores Vidal, economista de Hyperion: “No me imagino un sendero de crecimiento sostenido sin ir a un sistema bimonetario”

El último informe sobre las perspectivas de la economía mundial (WEO por sus siglas en inglés) del FMI destaca: “La economía mundial sigue siendo resiliente, pero esa resiliencia es cada vez más desigual y costosa. La actividad ha resistido a pesar de la guerra en Oriente Medio, gracias a los márgenes de maniobra, la adaptación del sector privado y una fuerte inversión en inteligencia artificial. Pero la inflación está en aumento, así como la brecha que separa a las economías que se benefician del auge tecnológico o de términos de intercambio favorables de las que enfrentan aumentos de los costos de importación y una demanda más débil, con márgenes de ajuste cada vez más comprimidos. Suponiendo que el conflicto no se agrave y que los mercados energéticos se normalicen gradualmente, se proyecta que el crecimiento mundial se ralentice hasta el 3,1% en 2026 y que repunte hasta el 3,4% en 2027, mientras que la inflación aumentaría hasta el 4,7% y luego se moderaría hasta el 4,1% en 2027”.

Además, resalta el informe del FMI: “Las perspectivas enfrentan factores adversos, entre ellos, las vulnerabilidades fiscales. Las autoridades deben recomponer el espacio fiscal, preservar la estabilidad monetaria y financiera, impulsar el crecimiento potencial y fomentar la cooperación”.

Para la Argentina en particular, los técnicos del organismo de crédito internacional volvieron a modificar a la baja sus estimaciones de variación del PBI y proyectaron que la economía crecerá 2,1% en 2026, frente al 3,5% previsto en abril y ratificado en julio. El ajuste implica un recorte de 1,4 puntos porcentuales respecto de la previsión del informe de abril. A la vez, el organismo elevó su cálculo para la inflación promedio anual de este año: espera un alza de 32,5%, frente al 30,4% que había estimado seis meses atrás.

Con ese cuadro, Infobae entrevistó a Mariano Flores Vidal, economista, consultor, exgerente general del Banco Central y director de Hyperion Consultores, para conocer su mirada sobre el resultado de las elecciones legislativas y sus expectativas para la segunda mitad del período presidencial de Javier Milei.

— ¿Cómo llega la economía al cuarto año de presidencia de Javier Milei?

— Para entender bien cómo evoluciona la economía en la actualidad, hay que analizar la película completa. Cuando Javier Milei asumió el gobierno, casi tres años atrás, la actividad económica venía cayendo desde junio de 2022 y se encontraba en una situación de total desestabilización, con inflación anual arriba de 200%, con déficit fiscal primario nacional de 2,7% del PBI y con un mercado cambiario totalmente en desequilibrio, con una brecha entre el tipo de cambio oficial y el paralelo (CCL) de 150%. En ese contexto, anunciando un ajuste fiscal sin precedentes, de 4,5 puntos porcentuales del PBI, sincerando el mercado cambiario, a través de una devaluación de 120% e imponiendo una regla cambiaria hacia adelante, logró estabilizar la economía que, en 4 meses, emprendió un repunte vertiginoso.

En pocas palabras, de caer 8,5% desde junio de 2022 a abril de 2024, en los siguientes 10 meses, creció 8,7%, superando el récord previo. A partir del segundo trimestre de 2025, la economía ralentizó fuertemente su ritmo (1,1% anualizado), a mi entender, porque la confianza que se requería para continuar con un proceso de inversión, que fuera más allá de la recuperación de stocks, estaba limitada por el horizonte político, y, siendo así, el tipo de cambio real que se había alcanzado, que era de niveles Convertibilidad, dejaba de ser de equilibrio.

La incertidumbre política y consecuente inestabilidad monetaria y cambiaria finalizaron luego de las elecciones de medio término y, lo que se observa, además de una estabilización cambiaria inmediata, es que la actividad económica volvió a responder en el cuarto trimestre de 2025 (4,4% anualizado), apuntalada por una cosecha récord de trigo. Durante todo este episodio el tipo de cambio real se acomodó 19%, saliendo nuevamente del nivel de Convertibilidad.

La economía siguió creciendo en el primer trimestre de 2026, aunque nuevamente mostrando desaceleración (2,7% anualizado), en el segundo trimestre presentó caída (2,3% anualizado), y el tercer trimestre está por verse, tuvo una caída fuerte en julio, pero ya vemos un repunte en agosto y creemos que septiembre también va a resultar para arriba.

En el acumulado del año al último dato, que es julio, la actividad económica mantenía un crecimiento interanual de 1,7% y es probable que termine el año en un guarismo similar, mucho menor al que se esperaba ni bien arrancó el año (4%), con una cosecha récord de por medio. El crecimiento en la actualidad está sostenido pura y exclusivamente por el sector externo, impulsado por exportaciones agro y energéticas, y por el descenso de las importaciones. El consumo y la inversión cayeron fuerte en el segundo trimestre y por el momento no vemos recuperación.

La explicación de este desempeño, a mi entender, tiene que ver con la incertidumbre política nuevamente. La caída del consumo se debe en buena parte a la aceleración de la inflación sobre fin de 2025 y primer trimestre de 2026 que redujo el poder de compra del salario (salario privado formal bajó 3%) y a la brusca suba de tasas de interés que se dio previo a las elecciones, que incidió en la suba de la mora, y en el recorte del crédito al consumo (septiembre de 2026 terminó 9,5% real por debajo).

Asimismo, la caída de la inversión tiene que ver nuevamente con la falta de credibilidad sobre el sostenimiento político del programa económico o de la visión económica planteada por el Gobierno. Es claro que hay sectores que, con una Argentina abierta al mundo, no son competitivos, por lo tanto, no van a estar invirtiendo, y otros sectores que ven una oportunidad con las nuevas reglas de juego, pero que tienen dudas por la continuidad de estas y por lo tanto retrasan inversiones.

Entonces, así como veo que el consumo debiera empezar a mostrar una recuperación vía recomposición de los salarios reales, que crecen desde abril (1,5%, sector privado formal) y recuperación del crédito, no soy tan optimista por el lado de la inversión, que veo que cuanto más se acerque el período electoral más se puede retraer, si se pone en duda la continuidad no de un programa económico en particular sino más bien de una visión de Argentina inserta en el mundo.

— ¿El modelo de estabilización está agotado?

— No veo que haya un modelo de estabilización determinado, me parece que el Gobierno es inflexible en lo que atañe a equilibrio fiscal y a ajuste de gasto público, pero resultó bastante pragmático y heterodoxo en lo que es política monetaria, cambiaria y de financiamiento. Se pasó de un crawling peg, a un sistema de bandas exógeno, a un sistema de bandas que sigue la inflación, son bandas que se amplían, con lo que el sistema armado busca en definitiva la flotación libre de la moneda.

— ¿Qué ajustes hacen falta para que la inflación retome un sendero firme hacia un dígito anual y la economía crezca de forma homogénea?

— Desinflar una economía que viene de 3 dígitos de inflación a 1 dígito anual, en la experiencia internacional lleva entre 6 y 8 años, acá, en dos años y medio, ya se está a un ritmo de entre el 25% y el 30% anualizado, es un buen desempeño. La mala noticia es que bajar la inflación es como bajar de peso, los primeros kilos bajan rápido, lo que sigue es más duro y hay que tener constancia, cuando se quiere apurar a veces es peor, termina rebotando. En este caso el desafío es doble porque nunca logramos desinflar con tipo de cambio flexible, siempre lo hicimos con anclaje cambiario.

Para lo que sigue, se requiere desde la política monetaria más institucionalidad, desde lo técnico perfeccionaría el programa monetario para que logre dar más forward guidance al mercado, y desde lo político es fundamental lograr una verdadera independencia del BCRA, prohibirle financiar al fisco, y quitarle cualquier objetivo que no sea el inflacionario. Asumiendo que se da todo esto, para llegar a un dígito estimo entre dos y tres años.

Voy a la segunda parte de tu pregunta, para que la economía crezca de forma homogénea, a mi entender, lo único que se necesita es confianza en el mantenimiento de las políticas económicas, la Argentina tiene en sus recursos naturales y en su capital humano las condiciones para generar empleo y bienestar estando abierta al mundo, lo que necesita es inversión para poder desarrollarse.

Muchos sectores se ampliarán, muchos se reconvertirán y otros desaparecerán, ahora el equilibrio en el mercado de trabajo es sin duda más alcanzable con una Argentina abierta al mundo, que con una Argentina cerrada, levantada artificialmente con anabólicos inflacionarios (déficit fiscal), como se ha visto infinidad de veces.

— ¿El Gobierno debe esperar a que los sectores que nacieron y se sostuvieron con promociones permanentes se adapten a una economía abierta y desregulada, o debe seguir con el esquema que impulsó actividades postergadas como la nueva minería, Vaca Muerta y la industria del conocimiento?

— Me parece que el Gobierno apuesta a generar el ámbito y las condiciones propicias para que se desarrollen los sectores que puedan desenvolverse en un marco de competencia, por eso apuntan a la baja de la presión impositiva, de manera lenta porque no pueden romper el superávit primario, que es un ancla, pero está claro que hacia eso van.

El camino de desregulación que tomó, no creo que lo vaya a desandar o incluso a desacelerar. Ahora bien, si la economía verdaderamente requiere para desarrollarse inicialmente una mayor competitividad, el tipo de cambio real naturalmente se irá ajustando, porque no veo que haya una política monetaria o cambiaria que busque impedirlo.

Está claro que muchos ven un desequilibrio en el tipo de cambio real, que nuevamente está en niveles de Convertibilidad, similares a los de 1995. Asocian la desaceleración de la economía con la apreciación del tipo de cambio real. Es difícil hablar de un tipo de cambio real de equilibrio, depende de una multiplicidad de factores, cambios en la productividad relativa, expectativas, carga fiscal, etc. Lo que sí puedo decir es que un tipo de cambio real de equilibrio es aquel que asegura un equilibrio externo, cuyo termómetro es el mercado cambiario, y un equilibrio interno, cuyo termómetro es el mercado de trabajo.

Hoy el mercado cambiario no muestra presión en absoluto, el BCRA está comprador y las tasas de interés que siguen a la política monetaria apenas podemos decir que orillan el cuadrante positivo, por lo que no pareciera que se fuerce una estabilidad del tipo de cambio nominal, más bien el mercado la está llevando.

Puede esgrimirse que todavía hay cepo para atesorar para las personas jurídicas y que sin esa restricción el equilibrio sería otro. Seguramente, pero la brecha entre el contado con liquidación en el exterior y el oficial es menos de 5%, una corrección de esa magnitud no cambia absolutamente nada, y tengo el convencimiento que es al revés, si se hubiera sacado el cepo por completo el tipo de cambio estaría más apreciado.

En lo que respecta al equilibrio interno, es mucho más complejo de ver, los datos de empleo vienen con mayor dilación obviamente que los del mercado cambiario, pero si me guío por los datos del Indec al segundo trimestre de 2026 el empleo total había aumentado 2% interanual, lo que no permite decir que haya siquiera un estancamiento, podría esgrimir que la cantidad de gente que quiere trabajar aumentó más (2,3% interanual) y que entonces subió la tasa de desempleo (de 7,6% a 7,9%), pero no sería concluyente para asegurar que hay un desequilibrio del tipo de cambio real, más cuando las importaciones caen.

Ahora bien, si fuera evidente que hay un desequilibrio del tipo de cambio real, el mercado ya hubiera ajustado, sin inconvenientes, esos son los beneficios de la flotación cambiaria, no se pueden ocultar desequilibrios, solo si estuviéramos viendo al BCRA vendiendo dólares sistemáticamente o con tasas de interés elevadas podríamos decir que no se está dejando ajustar al mercado. no es el caso. Mi opinión es que es muy difícil manipular el tipo de cambio real, en el corto puede dar la impresión de que se logra, en el mediano se sufren las consecuencias.

Está claro que el devenir del tipo de cambio real en estos próximos meses tendrá que ver con la incertidumbre que genere el proceso electoral, cuanto menor incertidumbre más le creo a un tipo de cambio real de nivel de convertibilidad, cuanto más incertidumbre, más lo veo en desequilibrio, pero eso el mercado lo definirá, y como dije por lo menos hasta hoy lo ve en equilibrio.

— A diferencia de lo que esperaba en campaña, cuando Milei proponía la dolarización, la economía muestra una creciente monetización en moneda nacional. ¿A qué lo atribuye?

— La economía muestra una muy baja monetización, los agregados monetarios no existen, el M3 representa 15% del PBI y el crédito en pesos 8% del PBI, la nada misma. Claramente, al argentino no le gustan los pesos. Para que vuelva la confianza en el peso tienen que pasar años de estabilidad, que pueda hacer olvidar la infinidad de veces que se defraudó la moneda nacional. La gente en Argentina confía en el dólar, los depósitos en dólares hace 2 años eran 18.000 millones y al día de hoy son 46.000 millones, crecen continuamente en el sistema, sin prácticamente remunerarlos.

No me imagino a la Argentina en un sendero de crecimiento sostenido, sin de mínima, ir a un sistema bimonetario donde se permita transaccionar libremente con las dos monedas (a la peruana), lógicamente eso tiene sentido una vez eliminado por completo el cepo y habiéndolo prohibido por ley.

— ¿Cómo evalúa la política monetaria, financiera y cambiaria del Banco Central?

— La evalúo muy bien, han tenido logros importantes, han salido de situaciones complicadas y han trabajado con pragmatismo. En lo operacional volvería a trabajar con un corredor de pases para el manejo de la liquidez para evitar volatilidad de mercado y dar entonces mayor previsibilidad, hemos tenido episodios de alta volatilidad por manejar la liquidez vía cantidades. Asimismo, dotaría al programa monetario de una mayor forward guidance, ya que para bajar la inflación necesitas mayor previsibilidad.

En lo que es la política financiera, se hace lo que se puede, muchos machacan con que no se salió a los mercados internacionales a extender plazos, la verdad es que tampoco veo que haya habido espacio para hacer mucho a precios razonables, es decir que no terminaran comprometiendo más la situación, la deuda más barata siempre es con organismos. En lo que es deuda en pesos, se extendieron los plazos, pero todavía queda el grueso venciendo previo a las elecciones, aproximadamente 10% del PBI, lo que sería tenencias del sector privado, principalmente sistema financiero, esto es 2,5 veces la base monetaria.

Creo que el trabajo ahora es ir pasando aceleradamente estos vencimientos para después de las elecciones, quizá el mejor instrumento para hacer eso sea el Dual Tamar / Dólar link, y posiblemente armar un buen canje con esa opción.

— El índice de riesgo país operaba en la zona de 400 puntos básicos y en las últimas semanas subió a 600. ¿Ese salto se explica solo por el cambio en el escenario internacional?

— Está claro que el escenario internacional, está detrás de toda la suba de riesgo emergente, pero también es claro que a Argentina le pegó más fuerte que al resto y eso tiene que ver con el escenario local. El mercado está mirando atentamente la evolución de la actividad económica, la cobertura de los vencimientos en dólares y su eventual costo en términos de reservas, y principalmente el panorama político.

— ¿El ajuste fiscal del Gobierno fue genuino, o principalmente consistió en eliminar desvíos de fondos hacia focos de corrupción e ineficiencia? ¿Cuánto explica el recorte de subsidios y el sinceramiento tarifario en ese resultado?

— El ajuste fiscal, por la magnitud del mismo, no pudo ser de otra manera que generalizado, se logró minimizar el impacto en lo que es gasto social, principalmente jubilaciones, pero en el resto pegó de lleno. Sin tener un marco de reforma integral de la Administración Pública, sí se buscó atacar focos de ineficiencia, la desregulación generó también ahorros desde lo público, se redujeron los subsidios, que explican un 25% del ajuste, vía la recuperación de los precios relativos de los servicios públicos, y se vio una fuerte reducción de los gastos de capital, bajo el entendimiento que mucho debía ser abastecido por el sector privado o por asociación público/privadas.

— ¿Argentina está cara o barata en términos internacionales?

— La respuesta de cualquiera que lea la entrevista seguramente sea Argentina está cara, es la percepción que se tiene. La pregunta es qué implica eso, es decir está bien que nos veamos caros o está mal, debiéramos vernos baratos. ¿El tener la percepción de que somos caros, indica que tenemos un tipo de cambio real en desequilibrio? o implica que verdaderamente somos más ricos de lo que pensamos, o que el mercado ve un potencial inminente que nosotros no vemos o le dudamos.

Una vez más le digo que hoy hay suficiente libertad en el mercado cambiario para pensar que pueda darse un desequilibrio de magnitud. Ahora bien, le aseguro también que si aumenta la incertidumbre respecto del futuro de las políticas económicas, efectivamente el mercado va a reaccionar, y ahí sí nos veremos más baratos.

— ¿El Banco Central debería intensificar la compra de reservas con emisión de pesos, o ese proceso está limitado por la demanda de dinero del sector privado?

— El proceso, como bien plantea, está limitado por la demanda de pesos, igualmente creo que tiene espacio para seguir comprando, y en definitiva termina siendo un trade off. Compra reservas internacionales contra títulos públicos del Tesoro.

Las reservas internacionales sirven como un seguro, más en un año electoral, contra el que pago una tasa de interés en pesos del título público, que estará más calma cuantas más reservas haya. Si además se puede extender el vencimiento de los bonos más allá del período electoral, se minimiza el riesgo de roll over. No parece una mala idea, siempre hasta cierto punto.

— ¿Qué refleja la creciente brecha entre el dólar que opera el mercado y el techo de la banda de no intervención?

— La brecha hoy es de 28%, tiene que ver con la posibilidad de ajuste del mercado cambiario que hablaba antes, según el programa monetario y cambiario, el BCRA no vería motivos para intervenir limitando la depreciación que pudiera plantear el mercado hasta ese nivel, lógicamente que el BCRA tiene que evitar disrupciones en el mercado con lo cual no se ata de manos, si ve ruido en el mercado podría intervenir para suavizar movimientos.

—Si tuviera que elegir una palabra para calificar el nivel actual del dólar, ¿Cuál sería?

— De merca o.

— ¿El Gobierno puede bajar la inflación a un dígito anual sin pagar el costo de una recesión?

— En el corto plazo no se puede bajar la inflación a un dígito anual con tipo de cambio flexible. A ese nivel se podrá llegar en un período de 2 y 3 años sin necesidad de recesión, todo lo contrario con expansión de la economía.

— ¿Qué tasa de inflación, variación del PBI y nivel de empleo proyecta para el cierre de 2026? ¿Y para el año próximo?

— Para 2026 en Hyperion esperamos un crecimiento promedio de la economía de 1,7%, con una inflación punta a punta de 30,6% y una tasa de desempleo de 7,8%. Para 2027 tenemos un crecimiento promedio de 2,5%, inflación 25% y desempleo igual que para este año.

Fotos: Maximiliano Luna