Mientras el ministerio de Economía termina de rediagramar su escenario financiero con la decisión de obligar a los entes públicos a canjear sus bonos de la deuda del Tesoro en dólares por otros en pesos, los datos del Banco Central siguen registrando el avance de sus pasivos remunerados, cuyo valor ya supera los 12 billones de pesos sumando las Leliq, los pases pasivos y otros instrumentos. De esa forma, la otra deuda en pesos abre un frente de conflicto que, a diferencia de otras oportunidades, no podrá “licuarse” mediante una suba del dólar; devaluar, aseguran en Economía, no está en en el menú.
Los pasivos remunerados son la herramienta que tiene el Banco Central para retirar pesos de la economía para evitar mayores presiones sobre la inflación. A la vez, para emitir esos títulos de absorción monetaria paga un interés cuyo costo se está haciendo cada vez más gravoso. Con la última suba de la tasa de referencia que el Directorio del Central dispuso el 16 de marzo pasado, del 75% al 78%, se estima que los intereses ya superan los $700.000 millones por mes. De esa forma, al tiempo que sube la inflación el BCRA se enfrenta a un dilema: debe mantener la tasa lo suficientemente alta para sostener los depósitos y reducir la tentación de dolarizarse, pero cada vez que lo hace encarece su propia deuda.
El mayor esfuerzo de esterilización se traduce “en mayor emisión hacia adelante. En efecto, en el promedio de los primeros dos meses del año, los intereses de los pasivos remunerados rondaron los $600.000 millones mensuales, y alcanzarían $1.200.000 mensuales en el promedio del año, alcanzando el stock los $29 billones a fin de diciembre”, explicó un informe de la Fundación Capital.
La relación entre estos pasivos remunerados y la deuda del Tesoro en pesos es ineludible, ya que ambas tienen el mismo destinatario esencial, que son los bancos. Las tasas de ambos siempre compiten entre sí. Con los movimientos anunciados en los últimos días en relación al canje de deuda, en Economía afirmaron que esperaban hacerse de 2 billones de pesos con la venta de títulos en dólares, lo que ayudaría a reducir los pesos que hay en el mercado y quitaría presión al BCRA para emitir su instrumentos.
Según datos oficiales, esta deuda de corto plazo con los bancos está formada en un 70% por Leliq (a 28 días) y en un 21% por pases pasivos (a 1 día). Para ponerle dimensión a su enorme volumen vale la comparación del economista Salvador Vitelli, quien destacó que el stock de pasivos remunerados equivale al 11% del PBI, con un fuerte salto desde mayo del año pasado hasta la fecha. Esa proporción con respecto al tamaño de la economía se asemeja a la de otro momento crítico, marzo de 2018, “previo a la crisis de las Lebac”. En ese entonces, la tasa de política monetaria era del 27,25%. En mayo de ese año, saltó a 40%, y en agosto, a 60 por ciento.
Otro informe, de la consultora Anker, pone el foco en la debilidad que este volumen de pasivos remunerados (”2,3 bases monetarias”) implica para las cuentas del Central: “El cepo, la intervención en los dólares financieros y la compra de bonos en mercado secundario del BCRA permiten que los desequilibrios macro se vayan acumulando sin crisis, pero el daño macro asociado al deterioro en la hoja de balance del BCRA ya está hecho y seguirá pasando factura en nivel de actividad, brecha e inflación”, señaló.
¿Qué puede pasar con este stock de deuda en el BCRA? En lo macro, Anker prevé que se siga incrementando, a la manera de un perro que se muerde la cola. El mecanismo es el siguiente: para cumplir con el FMI, el Gobierno precisa colocar deuda por $2,5 billones, algo improbable porque “el deterioro macro actual y la falta de un programa económico de estabilización junto con la incertidumbre habitual de las elecciones presidenciales limitan el financiamiento disponible para el Tesoro”, señaló la consultora.
Si el financiamiento genuino no funciona y el mercado no quiere comprar los bonos del Tesoro, ¿quién va a hacerlo?: el único que puede emitir pesos. “Para llegar a esa meta de financiamiento, el BCRA seguirá siendo un actor principal a través de su programa de recompra de títulos. Esta recompra se financia con emisión monetaria, que, finalmente, termina aumentando el stock de pasivos remunerados del BCRA y, por ende, el piso de inflación macroeconómica requerida (4,4% mensual; 67,0% anualizado) para mantener los pasivos del BCRA (base monetaria y Leliqs/pases pasivos) constantes en términos reales,” concluye el informe de Anker.
Por otra parte, que los bancos tengan al Banco Central y al Tesoro como sus clientes casi excluyentes tiene una consecuencia micro: la falta de crédito para el sector privado. Según el último Informe Monetario del BCRA, los préstamos a empresas y familias representaron en febrero tan solo el 6,1% del PBI, luego de caer en términos reales por 8 meses consecutivos. “La disminución se dio prácticamente en todas las líneas de financiación, con excepción de los adelantos”, admitió el Central.
Entre febrero de 2021 y febrero de 2022, el financiamiento bancario para los privados acumuló una caída del 14,2% en términos reales. Para las mipymes, la caída fue del 9% y para las grandes empresas, del 16 por ciento. Entre los préstamos para el consumo, la financiación con tarjetas de crédito cayó 12,4%, los préstamos personales un 18,8%, los prendarios 4,7% y los hipotecarios un 34,5 por ciento. Esa reducción en el crédito es una vinculación directa de un sistema que empuja a que todos los pesos disponibles para ser prestados se los lleve el Gobierno.
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