Sí, el 2025 va a cerrar solo con 365 días. Cuesta creer que, en apenas un año, el equipo económico haya concentrado una sucesión de anuncios, decisiones y shocks que mantuvieron en vilo al mercado financiero argentino. Hacia abril llegó la salida parcial del cepo cambiario. Fue un punto de inflexión y el inicio de un nuevo régimen. Dos meses más tarde, apareció la emisión internacional del Bonte 2030, un bono en pesos suscribible en dólares, que marcó el puntapié del Tesoro en el re-acceso a los mercados internacionales. Un hito para la deuda en pesos del que no teníamos registro desde el 2018. Más adelante, el fin de las LEFI significó un reordenamiento del esquema monetario que dio lugar a episodios de altísima volatilidad en todas las tasas de referencia de la economía. Alcanzó para dejar en claro que el proceso no iba a ser lineal.
El calendario político ganó centralidad en septiembre. Las elecciones en la Provincia de Buenos Aires representaron un durísimo traspié para el oficialismo y reintrodujeron dudas sobre el margen político para sostener el programa económico. La reacción inicial fue defensiva, con mayor cautela en los activos locales, un repliegue de posiciones de riesgo y un vertiginoso ascenso del apetito por cobertura cambiaria. En ese contexto, el respaldo externo pasó a jugar un rol clave. La activación del swap con Estados Unidos y las señales explícitas desde el Tesoro norteamericano, incluidas las declaraciones y el mensaje de Scott Bessent sobre compras de pesos, ayudaron a estabilizar expectativas y a descomprimir tensiones de corto plazo. Eso permitió llegar a las elecciones de medio término con el esquema de bandas vigente, aun en un contexto de fuerte demanda de cobertura preelectoral, la más elevada de la historia argentina.
El resultado de octubre fue leído por el mercado como una confirmación de que, pese al golpe previo en PBA, el programa económico conservaba viabilidad política. No hubo euforia, pero sí alivio. A partir de allí, el Gobierno mostró una moderación mayor en el discurso y una búsqueda más explícita de consensos. El mercado tomó nota. Ese giro contribuyó a una nueva compresión del riesgo país, que se encamina a cerrar el año en torno a los 570 puntos básicos. Un nivel similar al de comienzos de 2025, todavía por encima de los mínimos de enero, pero muy lejos del pico de septiembre, cuando llegó a tocar los 1.456 puntos.
Con ese telón de fondo, las emisiones corporativas se aceleraron y alcanzaron niveles récord. También se reabrió la ventana para el financiamiento de las provincias. El Tesoro intentó aprovechar el viento de cola con una emisión en dólares bajo ley local. La operación fue positiva, aunque todavía insuficiente para seducir plenamente al inversor internacional. El equipo económico no se quedó quieto. Introdujo un “service” al esquema, ajustó las bandas cambiarias y modificó el mecanismo de acumulación de reservas del Banco Central, atándolo a la recuperación de la demanda de dinero. Ese cambio le dio un impulso adicional a la compresión del riesgo país y, con un presupuesto 2026 ya aprobado en Diputados, que habilita la emisión de deuda bajo ley extranjera, deja abierta la puerta para que el Tesoro pueda finalmente volver a acceder a los mercados internacionales.
El calendario político también será relevante. Las elecciones de medio término en Estados Unidos cobran especial importancia por la relación entre Milei y Trump
De cara al 2026, el trade off central pasa por cómo acumular dólares. Comprando en el mercado de cambios o saliendo a emitir deuda. A priori, tanto el último comunicado del Banco Central como el presupuesto 2026 sugieren un esquema de roles bastante claro. El Banco Central con mayor presencia en el mercado de cambios. El Tesoro apuntando a recuperar el acceso a los mercados para rollear vencimientos de capital. La estrategia luce consistente con el contexto internacional. La Reserva Federal se encuentra en un proceso de baja de tasas, lo que mejora el costo financiero total de la deuda. Además, el mercado descuenta que los recortes en Estados Unidos serían más agresivos que en otras economías, un diferencial que podría extender la depreciación del dólar y el flujo hacia los mercados emergentes, como ya ocurrió durante buena parte de 2025. Nada de esto está exento de riesgos. El ciclo de recortes de la Fed responde, en parte, a la debilidad que viene mostrando el mercado laboral estadounidense. En mayo, además, se producirá el recambio en la presidencia del organismo, un evento con potencial impacto sobre la credibilidad de la institución.
A ese frente se suma Japón. El mercado empieza a descontar subas de tasas por parte del Banco de Japón, un cambio relevante para las estrategias de carry trade globales que durante años se apoyaron en tasas ultra bajas en yenes. El calendario político también será relevante. Las elecciones de medio término en Estados Unidos cobran especial importancia por la relación entre Milei y Trump. En paralelo, las elecciones presidenciales en Brasil aparecen como otro foco de riesgo, en este caso por el impacto potencial sobre el tipo de cambio bilateral con el principal socio comercial de Argentina.
El autor es analista de PPI