Cláusulas RUFO: ¿podrán los holdouts hacernos la "Doble-Nelson"?

Cortita y al pie comenzando por el final: hace días que me vengo preguntando si los holdouts podrán mojarnos la oreja a ambos lados de los bonos argentinos. Aquí van mis dudas:

Las cláusulas RUFO de las que disponen los bonos entregados en los canjes del 2005 y 2010 estipulan que cualquier mejora voluntaria que la República Argentina realizase sobre ofertas futuras de canje de deuda defaulteada deberá ser reconocida a quienes posean bonos de los entregados originalmente en loscanjes del 2005 y 2010. Queda claro que a esta altura de los acontecimientos la reestructuración de deuda del 2005 lejos está de ser todo lo exitosa que originalmente se pensaba. Nos ha dejado herencias y cláusulas gatillo de muy largo alcance entre ellas: a) cláusulas RUFO, b) el bendito cupón atado al PBI.

Qué tal entonces si, en este contexto de cláusulas RUFO no expiradas los holdouts -que, by the way, no tienen un pelo de tontos-, se compraron los dos tipos de bonos: los bonos "muertos" o sea, los que se "defaultearon" en 2001 (Globales, por ejemplo) y los bonos performing o sea, los que se entregaron en los canjes del 2005 y 2010 (Par, Discount). Con el primer grupo de bonos (los muertos), los holdouts acaban de obtener una histórica victoria que totalizaría aproximadamente entre 10.000 a 15.000 millones de dólares.

Pero, ¿qué tal entonces si los hold-outs se sientan a negociar y cierran un deal con Argentina? En este caso, los bonos muertos terminaron generando un sustancial retorno positivo para ellos. Pero además, y ojo con ésta, qué tal si al segundo de darle la mano a la Argentina como cierre definitivo del litigio holdout le dicen: "Muchachos, ahora vamos a iniciar nuestra segunda ronda de litigio por una sencilla razón; tenemos también de los nuevos bonos (performing) y los mismos tienen cláusula RUFO, cerrar con nosotros antes de enero 2015 por los bonos viejos paradójicamente activa las RUFO por lo que ahora que ya cerramos el litigio de los bonos muertos, vamos a litigar por las RUFO de los bonos nuevos".

Éste sería un caso típico de la "Doble Nelson" al mejor estilo Martín Karadagian y los abogados que defienden a la Argentina seguramente están muy al tanto de la trágica ventana que podría abrir la ejecución de las RUFO. Sin dudas, se abre un sub-negociación dentro de la negociación principal: pagar a los holdouts sin violar las RUFO, éste probablemente sea un tema de debate y uno de especulación en las próximas semanas. Los hold-outs seguramente van a negociar con las dos cartas bajo el brazo. ¿Podrán los hold-outs mojarnos la oreja a ambos lados de los bonos argentinos?

(*) Germán Fermo es doctor en Economía y director de MacroFinance y de la Maestría en Finanzas de la Universidad Torcuato Di Tella.