Sesgo ortodoxo, y ¿desinflación?

Cierra la primera quincena de febrero, y el Banco Central sigue sacando liquidez, comprando dólares comerciales (estimadas en USD 400 millones), y manteniendo casi estable la brecha cambiaria (pasó de 70% en enero, al 72% promedio en febrero) en un marco de tasas reales negativas que siguen este mes.

En consonancia con este proceso de reducción de oferta, el exceso de dinero en el mercado respecto del “deseado” también se está achicando (léase, existe un menor desequilibrio monetario), ante la suba del PBI nominal que se estima para el primer trimestre.

En efecto, la mayor inflación (4%) y actividad que se está dando “licua” la tenencia real de pesos; por ende, la necesidad de “más pesos nominales” hacen que se reduzca el desequilibrio monetario. Un insumo primordial que, de mantenerse, anticiparía una baja de la inflación en los próximos meses.

Así la base monetaria (BM) está creciendo –en promedio– un 38% interanual, la menor alza de los últimos 11 meses e incluso cae un 0,7% mensual. Ello refleja que el sector financiero se abastece más de pesos viejos alocados en deuda remunerada, que de pesos nuevos (ya que “por ahora” no se emite) para financiar su posición.

Y en este marco, llegó la inflación de enero y se rearman las expectativas para los próximos meses. Primero, un poco de teoría. Existen “dos formas” de bajar los precios: contrayendo componentes, o generando mayor competencia.

En el primer caso, los precios finales, tienen varias secuencias que van desde costos de producción, logística, distribución,… a su vez, cada una de estas etapas de la cadena de valor, tiene costos de insumos, mano de obra, márgenes de rentabilidad e impuestos. En el segundo caso –es decir, la mayor competencia– viene dada por una economía más abierta que “acomodan” los precios a la baja.

En tanto, en Argentina, fue la recesión del 2020 lo que llevo a la baja a la inflación (36% en ese año). Mientras que la recuperación de la actividad desde el tercer trimestre, la emisión y el ritmo de devaluación (55% y 47% promedio anual, respectivamente) llevaron desde octubre pasado a un aumento de la inflación, hacia niveles del 4% promedio mensual en los últimos dos meses.

Sin ir más lejos, recordemos que fue esta semana se conoció que la inflación de enero volvió a repetir el 4% de diciembre; y acumula una suba de 38,5% en los pasados 12 meses. Ritmo que esperamos siga subiendo hacia delante, ya que “saldrán” del cálculo meses de inflación baja, y entrarán valores superiores al 3% en el marco del proceso de recuperación (rebote) económica.

Pero vayamos a la dinámica. Si bien el primer mes del año repitió la variación de precios, fue menos generalizada que la de diciembre medido en capítulos. En enero fueron en total unos 6 sobre 12 capítulos. Repitieron alimentos y bebidas con alzas del 4,8% y 4,5% mensual, y una incidencia conjunta de 1,1 punto en el IPC; y también restaurantes y hoteles (temporada de verano) que aportaron otros 0,5 puntos al índice general. Capítulos que explicaron un 40% de la inflación mensual de enero.

Ahora bien, qué esperamos hacia adelante, y ya pensando en el segundo trimestre. En esa dirección, y según nuestro modelo, los próximos dos meses la inflación se mantendría en el entorno del 4%. Aunque después (y “buena” noticia para el Gobierno) estaría creciendo la probabilidad de atenuación del ritmo inflacionario. Puntualmente, hablamos del segundo trimestre, debido a:

1 - Un ritmo de emisión que viene decreciendo en los últimos meses.

2 - Desaceleración en la tasa de devaluación mensual en dirección al 3% mensual promedio, que se mantendría en los próximos meses. El objetivo: buscar que la tasa le gane al dólar comercial, y ello incentive a los productores a retener menos.

3 - La fuerte ortodoxia fiscal (que libera al BCRA de asistencia al Tesoro), que se verificó en enero y continúa percibiéndose en febrero. Incluso la posibilidad de que se extienda hacia marzo, permitiéndole al Gobierno presentar al FMI un bajo desequilibrio fiscal en los primeros tres meses en el marco de la negociación por la restructuración de deuda.

4 - Menor velocidad de recuperación de la economía en los próximos meses (se “acabaría” el rebote).

5 - La velocidad del dinero, que tras caer sustancialmente en el II trim-20 y aumentar el III-20 y IV-20, está dando señales de estabilizarse en estos primeros meses.

En esa dirección, estimamos que de darse “conjuntamente” todos estos factores, existe una probabilidad creciente de desaceleración de la inflación hacia el segundo trimestre. Y el BCRA podría no tocar la tasa de interés.