Banco Central (Photo by RONALDO SCHEMIDT / AFP)
Banco Central (Photo by RONALDO SCHEMIDT / AFP)

Luego de las PASO y partiendo de una economía muy vulnerable que financió déficit con deuda y erosionó la credibilidad del BCRA, el comportamiento defensivo de los agentes nos llevó a la "profecía autocumplida" del control de capitales, el default selectivo y el reperfilamiento de bonos.

Ocurrió en un contexto donde los incentivos de los principales referentes políticos quedaron mal alineados, en una suerte de equilibrio de Nash sin cooperación, que agudizó la presión sobre el riesgo país, el mercado de cambios y el drenaje de reservas.

La obligación a liquidar las exportaciones y el límite a la compra de dólares son medidas que pueden ayudar a moderar la pérdida en las reservas del BCRA en la transición hacia las elecciones, con un altísimo costo político y con un mercado donde la brecha con el dólar informal y en el tipo de cambio implícito en bonos y acciones pasará factura.

Ahora la prioridad es evitar un escenario de espiralización de la inflación, preservando las reservas del BCRA y evitando la monetización del déficit fiscal. Esa es la diferencia con la crisis del 89. La situación tampoco es la misma que en 2001: los bancos están líquidos y no tienen descalce de moneda: en torno al 35% de los depósitos en dólares está encajado en el BCRA y los depósitos en dólares que están prestados, están con agentes que tienen un flujo dolarizado.

La economía del próximo Gobierno llegará con pocas reservas en el BCRA, inercia inflacionaria e inestabilidad nominal complicadas, un programa financiero con necesidades en torno a USD 30.000 millones, con un ratio deuda pública neta a PBI de 60%, presión impositiva en niveles muy altos y sin acceso a los mercados internacionales de capitales. No habrá margen entonces para financiar populismo y salir ilesos…

Pero contará con la "ventaja" de un alto colchón cambiario medido por el tipo de cambio real de partida, consistente con la llegada del superávit comercial, y tasas negativas en el mundo. Y hasta quizás con mejores espacios para construir gobernabilidad, dada la necesidad de reformas pendientes para mejorar la competitividad de la economía.

Frente a este escenario abierto, la prioridad macroeconómica pasará por:
1) Estabilizar la nominalidad frente a la inercia inflacionaria de partida, algo que demandará además de una política monetaria/fiscal consistente, un plan de estabilización que ayude a coordinar expectativas y a romper con la indexación de contratos…

2) Poner al Congreso en una agenda para trabajar en las reformas que permitan viajar por la trayectoria de un superávit fiscal primario requerido (hacia el 2% del PIB) para estabilizar el ratio deuda/PBI y bajar el riesgo país. Nada fácil en una economía donde la mitad del gasto público Nación ajusta por ley a la inflación pasada.

3) Recapitalizar al BCRA para estabilizar la demanda de dinero y dar espacios para desarmar gradualmente las Leliqs sin efecto en la base monetaria/expectativas de inflación.

El kirchnerismo financió el déficit con emisión monetaria, pagando deuda con reservas del BCRA (rompiendo su balance) y controlando la "fuga" con cepo.

Cambiemos, por su parte, financió el déficit con deuda en dólares y apertura de capitales, aumentando el déficit de cuenta corriente a USD 30.000 millones en 2017 frente a la descoordinación entre la política monetaria y la fiscal, y cuando rompió la credibilidad en el BCRA los pesos se "fugaron" al dólar.

Moraleja: el superávit fiscal tiene que ser la base de cualquier modelo de crecimiento sostenible.

El autor es director de Eco Go y profesor en la Maestría de Finanzas UTDT