Las Leliq, una bomba de tiempo para los bancos

Pablo Das Neves

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Banco Central (Manuel Cortina)
Banco Central (Manuel Cortina)

Cada tanto, la política monetaria deja de ser un tema de nicho académico y pasa a las tapas de los diarios. En los últimos días, surgieron voces cuestionando las letras de liquidez (Leliq) en función del elevado costo financiero que suponen.

La emisión de Leliq, como anteriormente fueron las Lebac, supone un mecanismo de regulación monetaria que apunta a absorber pesos del mercado para evitar que estos generen presión sobre el tipo de cambio (vía demanda de divisa) o sobre la inflación (vía consumo). Si bien los resultados no han sido suficientemente positivos, el resultado de la salida del cepo y liberalización de mercado de principios de 2016 sin este tipo de instrumento hubiese desembocado sin dudas en una corrida cambiaria y una hiperinflación.

La alta tasa que se ofrece para renovar este instrumento refleja principalmente una expectativa de alta inflación, dado que el mercado demanda un rendimiento real positivo que se carga sobre la inflación esperada. Esto produce que el stock de pasivos remunerados del BCRA (antes Lebac y ahora Leliq) crezca a un ritmo alto generando un efecto "bola de nieve".

Para ponerlo en números claros, con la última licitación donde se fijó una tasa en torno al 60%, el stock de Leliq alcanzo los 1.288.967 millones de pesos. Este monto cobra relevancia si tenemos en cuenta que la Base Monetaria (entendido como el dinero en poder del público) es de 1.351.100 millones de pesos, representado así el stock de Leliq el 95,4% de la Base Monetaria. La cifra es aun más preocupante si se observa que en los primeros días de enero representaba aproximadamente el 57% de la BM.

Más aun, si se tiene en cuenta que las reservas internacionales suman unos 67.951 millones de dólares al tipo de cambio vigente, el stock de Leliq representa aproximadamente el 42% del total de las reservas.

Es fácil darse cuenta de que una decisión abrupta del BCRA de no renovar dichos instrumentos volcaría al mercado una cantidad de pesos que generarían una presión insostenible sobre la tasa de inflación y sobre el tipo de cambio.

Ahora bien. También no es menos cierto que es imposible para el desarrollo de una economía sana y sustentable seguir renovando (mas allá de alguna absorción neta que se produzca) el stock de pasivos remunerados a este ritmo. Sin dudas, se está cebando una bomba que difícilmente se pueda controlar.

Ante este panorama, quien sea que se haga cargo de la próxima administración no podrá obviar este problema de difícil pero tampoco imposible solución. Las Leliq, a diferencia de su predecesora Lebac, cuenta con una estructura jurídica distinta que solo permite a las entidades financieras su tenencia, otorgando así al Banco Central un mayor margen de acción, distinto si estuvieran en manos de público.

Así, es probable que el BCRA en la próxima gestión proponga algún tipo de canje de bonos a las entidades financieras a cambio de sus tenencias de Leliq. Claramente, las condiciones en las que se lleve adelante este hipotético canje determinaran el éxito del mismo y la reacción del sistema financiero. Mientras que el BCRA seguramente busque mayor plazo y menos tasa, una forma "amigable" para las entidades financieras podría contemplar la posibilidad de computarlo como encaje remunerado de sus depósitos y garantizar un mercado secundario de los mismos.

Mientras tanto, y al solo efecto de llevar adelante una estrategia defensiva, bien harían las entidades financieras en ir desarmando las posiciones en Leliq que tengan, de forma que el hipotético impacto sea lo menor posible.

Se sabe que las decisiones fuertes de un gobierno nuevo se deben tomar en los primeros 90 días, y que el verano es una etapa tranquila en la actividad financiera. Esto puede configurar una oportunidad temporal de instrumentar el canje demasiado tentadora para el futuro gobierno.

El autor es abogado, licenciado en Finanzas y trabaja como consultor. Anteriormente se desempeñó como director y vicepresidente del Banco Chubut SA, subsecretario de la provincia de Chubut, concejal de la ciudad de Trelew y asesor de empresas.