A casi un mes del canje, la vuelta del dólar “solidario” será otra prueba para el objetivo del gobierno de contener la caída de reservas

Tras el inicio de la normalización de los sistemas para que los clientes de los bancos puedan volver a comprar a través de sus cuentas bancarias hasta un máximo mensual de 200 dólares “solidarios”, se inicia hoy otra semana que servirá para evaluar hasta dónde llega la reacción a las medidas con las que el gobierno endureció el cepo cambiario para contener la caída de las reservas internacionales.

Por cierto, a casi un mes del acuerdo de restructuración de deuda con los bonistas locales e internacionales, los resultados de esa operación, que según el ministro Martín Guzmán restablecería la confianza y tranquilizaría el mercado local, no se han materializado. Por el contrario, destaca un informe de Invecq, los resultados en materia de presión cambiaria, reservas, riesgo-país y valuación bursátil de las empresas argentinas han sido todos negativos.

“A diferencia de lo que ocurrió en otros períodos de la historia local e incluso los eventos ocurridos en otros países que han concretado procesos de reestructuración de deuda, los bonos y las acciones argentinas han perdido terreno muy rápidamente, dejando una sensación de que la extensa negociación del gobierno con los acreedores fue en vano”, dice un pasaje del informe de Esteban Domecq.

La reestructuración de la deuda pública no es un objetivo per se, dice el economista. La finalidad no es solo aliviar los compromisos financieros del sector público, sino facilitar el financiamiento del sector privado, reducir las presiones sobre la brecha cambiaria y aliviar las expectativas de devaluación de modo de descomprimir la demanda de dólares por parte de los minoristas.

Ninguno de esos objetivos se cumplió. “La baja credibilidad que rige sobre el programa económico, la incapacidad de financiar el déficit del año 2021 presentado en el presupuesto, y las expectativas de inflación muy desacopladas (para 2021 el mercado espera 18 puntos más que lo que el gobierno presentó en el presupuesto), continuaron presionando sobre el tipo de cambio, que alcanzó una brecha del 100%”, dice el informe, que compara los resultados del reciente canje con el del año 2005.

Un gráfico muestra no sólo la divergente evolución del precio de los nuevos bonos tras los respectivos canjes, sino más aún la disímil reacción del mercado bursátil: tras el reciente canje, el índice Merval en dólares libres (contado con liquidación) cayó casi 30%, debido a dos factores: la caída de 11% del índice en pesos y la suba de 17% la cotización del dólar paralelo.

El desplome del valor de las empresas argentinas, prosigue el informe, tiene que ver con la decisión del Banco Central de obligar a las empresas a refinanciar 60% de los vencimientos de capital de deuda financiera que caigan desde el 15 de octubre hasta el 31 de marzo de 2021, limitándoles el acceso al Mercado Único Libre de Cambios (MULC) para el pago de vencimientos (hasta un máximo de 40%). La refinanciación, por un plazo mínimo de dos años que les fijó el BCRA parece ineludible para empresas con deudas que superan los USD 3.300 millones, dice el informe, citando una cifra dada por el titular de la autoridad monetaria, Miguel Pesce.

El endurecimiento del cepo no sólo a los particulares (encareciendo 35 % el precio del dólar “solidario”, vedando el acceso a los beneficiarios de planes sociales y limitándolo severamente a los usuarios de tarjetas de crédito y/o pagos de servicios en dólares) se explica a su vez por el problema más evidente que el canje no logró revertir: la caída de las reservas en poder del Banco Central. El punto de partida actual es incluso inferior al de 2011, cuando se instaló el primer cepo, dice el informe. Entonces, las reservas “netas” eran de USD 11.400 millones y hoy son de USD 4.300 millones actuales. La respuesta oficial se parece cada vez más a la que entonces aplicó el segundo gobierno de Cristina Kirchner: sostener el tipo de cambio a costa de reservas y vender dólares “futuros”, por actualmente más de USD 5.500 millones y adicionalmente endurecer el cepo para contener el tipo de cambio, lo que tiene el efecto de contraer aún más el nivel de actividad.

El sector privado soporta además el peso de las decisiones oficiales que recaen sobre las empresas. “La intervención de empresas, la declaración de servicios públicos, el congelamiento de todos los servicios y la imposibilidad del libre acceso a divisas generan un escenario poco prominente para un sendero alcista del mercado accionario, que ya se encuentra en niveles mínimos”, dice otro pasaje del informe.

Para recomponer reservas a corto plazo, concluye, es clave "restablecer la confianza sobre el sector privado y revertir la tendencia a la baja de los depósitos, que pese a ser un sistema solvente podría ralentizar aún más la actividad. “En octubre, el inicio de un nuevo capítulo FMI que determine ciertas pautas sobre el sendero fiscal y monetario del gobierno emerge como la nueva luz al final del túnel para dar algo de aire de confianza local e internacional”.

Comparaciones históricas

En tanto, un trabajo de la consultora Quantum, de Daniel Marx, ex secretario de Finanzas y viceministro de Economía, quien al principio del gobierno de Alberto Fernández fue llamado a integrar un consejo de asesores para la renegociación de la deuda, comparó el actual “proceso de deterioro de expectativas” debido a la escasez de reservas con otros momentos críticos de los últimos 50 años. Las últimas medidas cambiarias, dice, “sólo amplificaron la incertidumbre”.

El informe precisa que las principales acciones de empresas argentinas cayeron más de 25% en la última semana y que la caída de los nuevos bonos “llevó a rendimientos por encima del 15% anual”. Además, la incertidumbre reactivó el retiro de ahorros de los bancos: entre el 8 y el 22 de septiembre cayeron en USD 388 millones.

“La historia argentina tiene un catálogo de episodios de crisis cambiarias/bancarias que se manifestaron en un fuerte overshooting (sobrerreacciónde los tipos de cambio, que se resolvieron con la implementación de planes con diversidad de colores en medidas y políticas”, dice un pasaje. Luego, el informe muestra la evolución del tipo de cambio entre la moneda argentina y el dólar, a valores de agosto de 2020. La actual cotización oficial, señala, está “en niveles relativamente más depreciados al del promedio 1970-2020” (esto es, el dólar oficial es lo suficientemente alto o “competitivo”), pero sigue siendo motivo de incertidumbre.

Como ejemplo extremo de “overshooting” (macrodevaluación que llevó al dólar por las nubes) el informe cita el fracaso del “Plan Primavera”, durante la etapa final del gobierno de Alfonsin, que llevó el valor de la divisa de EEUU a una cotización -a valores de hoy- de $ 298, el más alto de los 50 años considerados.

Todos los procesos de deterioro de expectativas, dice Quantum, fueron acompañados de déficits fisclaes y cuasifiscales importantes, mayor o menor grado de controles de precios y pérdida sistemática de reservas internacionales". Para cambiar expectativas, agrega, “en todos los casos, además de modificaciones en el régimen cambiario, se incluyó un set de políticas dentro de un programa económico con apoyo político”. En todos los casos hubo también una sobre-reacción u overshooting inicial del dólar, para luego converger a valores más bajos.

La consultora de Marx analiza también las experiencias de México en 1994 y Brasil en 1999 y concluye que "en el pasado en la Argentina y en la experiencia de otros países los ingredientes que permitieron salir de las crisis cambiarias (en algunos casos, aunque más no sea en forma transitoria) fueron “programas macroeconómicos consistentes desarrollados por equipos técnicos de prestigio que concentraron las decisiones en ese campo, con un fuerte aval político”.

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