El mercado internacional y su reacción al coronavirus

En las últimas 6 semanas, los mercados financieros han experimentado uno de los colapsos más agudos de su historia, no solo por la magnitud de la pérdida de las valorizaciones sino también por la velocidad en la cual se ha desarrollado el evento. Incluso durante la crisis de las puntocom y la crisis de Lehman, las acciones no perdieron valor de manera tan rápido.

En menos de un mes, hemos visto que los principales índices globales perdieron valor en casi un 30%, y las acciones en sectores como el petróleo y turismo disminuyeron su valor en aproximadamente un 80%. Estamos experimentando terribles caídas diarias (y niveles de volatilidad) que no se han visto desde la caída del mercado de 1929 que precedió a la Gran Depresión. Para ponerlo en un plano histórico nos preguntamos: ¿Cuánto tardaron las acciones en caer un 30%? Sólo unas 19 ruedas, y un empate por el segundo lugar entre los eventos de 1929 y 1987: 55 días. Durante la caída de las puntocom en 2000 y el colapso de 2008, las acciones tardaron casi un año completo en retirarse un 30% de sus máximos. Da vértigo de solo leerlo…

Sería controvertido decir que la reacción del mercado al coronavirus no habría sido muy grande, si no hubiéramos estado en medio de una bola de nieve compuestos por préstamos, especulación y euforia. Por supuesto, las valuaciones habrían caído con los titulares de coronavirus, pero es poco probable que se hubieran colapsado como lo hicieron sin esos factores agravantes.

Además, sin enormes desequilibrios subyacentes de la alta deuda corporativa, la perspectiva de ventas deficientes no habría llevado a tantas acciones al borde del colapso. Este aspecto de la crisis actual hasta ahora no se ha puesto en evidencia, pero si se ha mencionado.

Unas semanas antes del comienzo del movimiento del mercado, Charlie Munger, vicepresidente de Berkshire Hathaway y socio de Warren Buffett desde hace mucho tiempo, emitió una advertencia grave: "Creo que hay muchos problemas por venir…Hay demasiado exceso miserable”. Esas mismas palabras se promulgaron bajo el contexto de que los inversores se encontraban comprando una cantidad récord de opciones.

Los gestores de activos apostaban en cantidades récord por futuros, que son instrumentos para apostar por índices subyacentes. Y el posicionamiento en futuros de S&P alcanzó un nuevo máximo a partir del 11 de febrero. A su vez, los préstamos a fondos de cobertura para comprar acciones se encontraban en un máximo de 24 meses. A su vez, según Barons, las recompras de acciones dentro del índice S&P totalizaron un estimado de USD 729 mil millones en 2019, por debajo de un récord de USD 806 mil millones en 2018.

En simples palabras, las valoraciones se dispararon. La deuda corporativa en las empresas nunca ha sido más alta y ha alcanzado un récord del 47% del PBI. La euforia especulativa estaba en niveles récord. Todos los inversores estaban en el mismo lado del bote, y se dio vuelta, como sucede en las crisis financieras.

La corrección bajista era esperable, pero no tanto

Ahora bien, se puede comprender fundamentalmente porque ha habido una corrección en los mercados globales, pero lo que no se comprende es porque ha sido tan violenta respecto a crisis pasadas. Bueno la respuesta, es algo un poco más técnica.

Varios artículos e informes de investigación han comentado sobre la velocidad y la violencia de esta venta masiva en los mercados globales, y entre las clases de activos que han sufrido esta paliza, las acciones y bonos de mercados emergentes han tenido algunos éxitos sorprendentes.

La expansión global de los ETF (cotizaciones de índices, como S&P, Merval, Fondos de Inversión), que ha aumentado el riesgo de trading de programas viciosos, y a su vez, los algoritmos no prestan atención a las valoraciones, los niveles técnicos o el valor fundamental, y el daño que pueden imponer es aún mayor en los mercados que carecen de una base de inversores institucionales profunda que sirva como comprador de último recurso.

Si bien los ETF se tradean diariamente, los bonos subyacentes no son fáciles de tradear por sí solos. En los viejos tiempos, las aseguradoras y los fondos de pensiones compraron estos bonos, los guardaron en un cajón y nunca los intercambiaban. Hoy, sin embargo, los inversores esperan liquidez instantánea de una inversión ilíquida.

Ahora los desajustes de liquidez son tan antiguos como la propia banca (los depósitos y el efectivo son muy líquidos, mientras que las hipotecas y los préstamos a menudo son completamente ilíquidos). Los problemas de los ETF se han conocido desde el principio, y el resultado ha sido inevitable.

A medida que el pánico del coronavirus se extendió, los ETF comenzaron a cotizar con grandes descuentos al valor subyacente de las canastas de bonos. Para que se pueda comprender la magnitud de estos instrumentos, actualmente, hay más de 1.750 ETF en los Estados Unidos y cada uno de esos posee muchas de las mismas compañías subyacentes. Por ejemplo, de los 1750 ETF en US, hay 175 que poseen Apple. Así los mercados están rotos, y la brecha es una señal de cuán ilíquidos son realmente las tenencias subyacentes.

Estamos convencidos de que los bonos y acciones de Argentina sufrieron desproporcionadamente por la venta cuantitativa, y de programas para cumplir con los reembolsos de fondos mutuos y ETF. La historia muestra que los inversores que no pudieron entrar en pánico pueden eventualmente recuperar algunas de sus pérdidas de la reversión media una vez que la presión de venta disminuya. Este período de convalecencia, y recuperación puede ser largo y frustrante.

Nuestro punto aquí es que el ministro de Economía, Martín Guzmán, no debería ver la horrible corriente descendente en los precios de la deuda soberana de Argentina como una indicación de nada, excepto la virulencia de la venta global de renta fija y no el descubrimiento de precios con respecto a la necesidad de Argentina de un recorte de VPN aún más profundo.

Durante los años transcurridos desde la crisis de 2008, los bancos centrales han estado tratando de acabar con cada pequeño incendio que se desata (la crisis europea en 2011-12, la desaceleración de China en 2015-16, la desaceleración del año pasado…), pero suprimir la volatilidad y el riesgo solo crea incendios más grandes. El riesgo es como la energía y no puede ser destruido. Solo se puede transformar.

El autor es Head of Strategy de Portfolio Personal Inversiones

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