Mercados positivos: por qué los bonistas festejaron la Ley de Emergencia Económica

Los bonos soberanos en dólares, castigados con dureza luego del sorpresivo resultado de las primarias presidenciales de agosto y en baja desde el inicio de la crisis de balanza de pagos de 2018, se recuperaron con fuerza durante dos días luego de que se conocieran los detalles del proyecto de Ley de Solidaridad Social y Reactivación Productiva. La lectura entre los tenedores de títulos de la Argentina es que el nuevo ministro de Economía, Martín Guzmán, parece estar haciendo todo lo que está a su alcance para atacar el problema que más les preocupa: el fiscal, que es el que define la capacidad de pago de la deuda.

Entre operadores del mercado de renta fija, analistas y fondos de inversión reinaba la sorpresa por la audacia del proyecto de Ley de Solidaridad Social y Emergencia Económica. Aunque el proyecto ómnibus alterna aumentos de impuestos con subas en los gastos, el saldo genera una contracción cuyo efecto fiscal todavía no logran precisar pero, entienden, es ambicioso y no está carente de riesgos desde el punto de vista político.

“Evidentemente en el Gobierno saben que con las cláusulas de acción colectiva (N. de la R.: previsiones en los contratos de los bonos que obligan a conseguir un cierto porcentaje de adhesión para forzar el canje total del título) en la cancha y las tasas 0% en el mundo los bonistas te pueden tener un rato largo on hold. Entonces como el Gobierno no tiene para poner sobre la mesa superávit fiscal, tiene que hacer un reperfilamiento de la deuda no tan agresivo para que lo acepten y pasar esa hoja rápido como quieren”, dijo un operador de un banco extranjero. “El golpe a los jubilados, los impuestos y las retenciones son un poco la evidencia de que tampoco les da lo mismo el déficit y, por otro lado, las trabas al dólar muestran que quieren preservar el superávit comercial sin devaluar”, agregó.

La sorpresa movió al mercado. Los precios de los bonos argentinos registraron subas de entre el 5% y 8,8% el mismo día en que el proyecto de Ley fue girado al Congreso. La recuperación continuó y el riesgo país atravesó el piso de los 1900 puntos, su menor valor en dos meses. Con ese repunte, las paridades de esos papeles alcanzaron niveles del 45,8% en promedio según Portfolio Personal Inversiones.

La paridad de un bono es la porción del “valor técnico” de cada papel que representa la cotización actual, siendo ese valor lo que debería pagar el Tesoro si quisiera rescatar a ese mismo bono en un momento dado sin ningún tipo de quita ni de capital ni de intereses. Es decir, el capital original más los intereses que haya acumulado hasta el momento del rescate. Es un concepto importante en el caso de reestructuración, como la que planea el Gobierno, porque dados los precios a los que cotizan los títulos de deuda muestran una previsión de qué tan agresiva esperan los inversores que sea la renegociación.

Al mirar las paridades de bonos Ley Extranjera, para los que en caso de litigio el Gobierno tiene que defenderse en los ásperos tribunales de Nueva York, se ve que en promedio cotizan al 47% de su valor técnico. En el caso de los bonos Ley Local, sujetos a los más amigables tribunales argentinos, las paridades están en torno al 44,2%. Esto es porque uno de los escenarios que contempla el mercado es una reestructuración rápida y más agresiva de la deuda Ley Local que de más tiempo a negociar una salida más amable para los tenedores de bonos Ley Extranjera.

Ese esquema, calculan, permitiría eludir la concentración de pagos que arranca en el segundo trimestre del año que viene y extender hasta fin de 2020 el margen para llegar a un acuerdo con los tenedores de bonos Ley Nueva York.

En ese sentido, las medidas que tomó por decreto Alberto Fernández el viernes pasado más el proyecto de Ley ómnibus del martes tienen una sola lectura para ellos. La de una mejora en el panorama fiscal que garantice el repago de los vencimientos que surjan como resultado de la renegociación de deuda.

“En términos generales, los anuncios parecieron estar principalmente orientados a asegurar mayores ingresos y mostraron a un Gobierno que aún no asumió grandes compromisos por el lado del gasto”, resumió un informe de SBS.

“El paquete incluye una mayor presión impositiva, sobre todo sobre la clase media y los productores agrícolas, pero también más gasto, que contrarresta parcialmente el efecto. La bala de plata es que el Gobierno suspendió la fórmula de ajuste para las jubilaciones durante 6 meses, tiempo en el que se creará un nuevo dispositivo de ajuste. Mientras tanto, el Gobierno introducirá aumentos discrecionales, que podrían dar lugar a ahorros fiscales, perjudicando las jubilaciones más altas y protegiendo a las de menor nivel”, dijo un informe del banco de inversión BTG Pactual.

Los analistas del banco habían estimado que las jubilaciones aumentarían 51% en 2020 dada la fórmula de ajuste cuya aplicación fue suspendida por seis meses. Asumiendo que, dados los cambios, aumentaran en promedio 46%, se obtendría un ahorro del 0,3% del PIB sólo por ese concepto según los cálculos de BTG Pactual.

Un punto que fue particularmente bien visto fue el capítulo del proyecto que autoriza al Tesoro a tomar USD 4.571 millones de reservas del Banco Central para pagar deuda y, a cambio, colocarle letras a 10 años a la entidad conducida por Miguel Pesce. El método generó polémica en 2010 durante el conflicto por las reservas ante el daño al balance de la entidad. Pero para los tenedores de deuda las preocupaciones son más sencillas. La cifra coincide con los vencimientos de deuda Ley Extranjera para 2020, unos USD 4500 millones. Otra vez, una señal sugerente respecto del tratamiento diferenciado entre las emisiones sujetas a distintas legislaciones y, aunque no todos la compran, de todas formas la lectura es mayor capacidad y voluntad de pago.

“Hay un consenso ahora de que los vencimientos en ley extranjera son USD 4.500 millones para calzarlo con la emisión de Letras del Tesoro al BCRA, que a mi juicio es forzar el argumento. Puede ser que el Gobierno quiera dar la señal de que va a pagar solamente ley extranjera si el tratamiento igualitario se complica en Nueva York, pero también puede ser que quiera asegurarse los pagos de los primeros dos meses del año mientras renegocia su deuda”, dijo Juan Ignacio Paolicchi de EcoGo.

El punto es que, por distintas vías, el proyecto de Ley que elaboró Guzmán recorta y agrega gastos, pero por sobre todo suma ingresos al Tesoro. Los cálculos de los especialistas recién están llegando -la estimación no es fácil porque sólo el Gobierno sabe qué hará con los aumentos de jubilaciones-, pero cifras preliminares de algunos de los especialistas en datos fiscales estiman que el déficit en 2020 podría caer a alrededor de 0,8% del PBI, frente a estimaciones previas que rondaban el 1,2%.

“La verdad es que lo veo y me impresiona cómo pueden hacer un ajuste tan fenomenal sin resistencia política, me da envidia”, dijo un funcionario del área económica del gobierno del ex presidente Mauricio Macri que prefirió no ser identificado. “El problema principal es fiscal y este chico salió a agarrar al toro por las astas, me faltaría ver la pata monetaria del programa, pero no creo que tengan la resistencia política que tuvimos nosotros en 2017 cuando cambiamos el índice de movilidad, lo veo muy sólido a este primer tramo del programa”, agregó.

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