“Es necesario continuar el rumbo, pero con ajustes que permitan conducir a un ancla cambiaria en un nivel que posibilite bajar las tasas de interés y reactivar la economía”
“Es necesario continuar el rumbo, pero con ajustes que permitan conducir a un ancla cambiaria en un nivel que posibilite bajar las tasas de interés y reactivar la economía”

Tras la consolidación de la aceleración de la inflación en el primer trimestre y vuelta a la suba de las tasas de interés como estrategia para contener la suba del dólar, el Gobierno busca impulsar el consumo y al mismo tiempo volver al sendero de una tasa de inflación descendente.

Pero los desaciertos de diagnóstico, tanto dentro del equipo económico, como en la profesión, llevaron a un escenario complejo para que la actividad pueda ingresar en un cuadro virtuoso de reactivación de la actividad productiva, el empleo y el consumo, sin afectar al sector externo, ni las finanzas públicas.

Fernando Navajas, uno de los economistas Jefe de Fiel, académico y consultor de organismos internacionales, fue uno de los pocos que un año atrás puso el foco en la importancia en sanear las cuentas externas de la Argentina, más que en la velocidad del ajuste de las finanzas públicas, para explicar el regreso a un escenario de estanflación, como se define a la recesión con alta inflación.

Y si bien el economista considera que con la llegada del FMI se evitó caer en un nuevo default de la deuda pública, cree que aún será necesario "continuar el rumbo, pero con ajustes que permitan conducir a un ancla cambiaria en un nivel que posibilite bajar las tasas de interés y reactivar la economía".

– Un año atrás, en el inicio de la turbulencia cambiaria que llevó al Gobierno a acudir a la asistencia del Fondo Monetario Internacional, sostenía: "Hay que mirar más las cuentas externas que las fiscales". Hoy la balanza comercial y de turismo internacional muestran notables mejoras, pero ¿se descuidó el mercado interno?
– La visión de la importancia de las cuentas externas y fiscales es siempre la esencia de la divisoria de aguas, en términos de los economistas, no sólo en general, sino también entre los ortodoxos. Yo tengo una visión en la que primero pienso la macroeconomía en un contexto agregado y de largo plazo, porque sino termina haciendo análisis casi instantáneo de muy corto plazo, lo cual por otro lado es inevitable para seguir cualquier debate o discusión actual.

Yo digo lo siguiente: cuando hago una lectura amplia. La economía argentina está inmersa desde 2011 en una estanflación estructural, producto de un aumento descomunal del gasto agregado, público y privado, en respuesta a un ciclo inédito de precios de las materias primas. Es este proceso el que hoy gobierna mucho de lo que estamos viendo. La Argentina está hace rato en off-side entre lo que gasta y lo que vende al exterior y hasta que esa relación se corrija no vamos a estabilizar.

– ¿Por la facilidad con que ingresaban recursos a las arcas públicas?
– Exactamente por la facilidad con que se recaudaba, y eso generó en una sociedad golpeada como la argentina una respuesta casi natural de mayor gasto público. Muchos países, frente a esta situación tienen esquemas con otras prioridades, otras estructuras, que llevan a tener políticas fiscales y monetarias prudenciales y acciones destinadas a encarar reformas y políticas de crecimiento; nosotros estuvimos pensando entre 2003 y 2011 sólo en medidas populistas distribucionistas que dieron la falsa sensación de que el aumento del gasto agregado y de la demanda agregada era sinónimo de crecimiento.

Luego, en diciembre de 2015, vino un error de diagnóstico, en donde la vulnerabilidad del sector externo fue totalmente subestimada. Una parte de la profesión decía y dice que el error fue el gradualismo en la política fiscal: Más que el gradualismo fue el parcialismo (de diagnóstico y de acción) por desestimar la cuestión del sector externo, porque se venía de un 2015 con un déficit de la cuenta corriente de divisas de 3% del PBI, y se lo llevó al doble; y eso junto a lo fiscal provocó un endeudamiento muy grande, alentado por una visión errónea sobre de dónde veníamos y dónde estábamos parados. Esto en vez de enfrentar, agravó la estanflación estructural heredada.

Vino un error de diagnóstico, porque la vulnerabilidad del sector externo fue subestimada, y una parte de la profesión decía que el error fue el gradualismo en la política fiscal, y eso está bien, pero lo que no dicen es en la parte externa; porque se venía de un 2015 con un déficit de la cuenta corriente de divisas de 3% del PBI, y se lo llevó al doble

– Ahí es donde se acaba el financiamiento de los mercados internacionales…
– Exacto, cuando ocurre eso, se ingresa en una situación de facto de desfinanciamiento, en un país con exceso de gasto agregado. Los economistas ortodoxos tendían a repetir "no hay un problema de cuenta corriente cuando hay tipo de cambio flotante, pero eso es cierto si existe financiamiento elástico del exterior".

– Pero desde hace un año no hay financiamiento del exterior, salvo del Fondo Monetario Internacional…
– Claro, eso fue lo que yo le dije en su entrevista en junio de 2018. Y esa es la situación donde se está básicamente hoy, lo que lleva a un estadio de muddling through (arreglarse como se pueda) mientras la economía tiene que ir haciendo la corrección externa y fiscal. Es algo en lo que se avanzó  bastante en este último año, pero todavía no se ha completado.

– ¿Y entonces?
– Frente a estas dos cosas, como se iba camino a un default, el acreedor privilegiado pasó a ser el MI que aportó 10% del PBI, una de las ayudas más grandes en la historia del organismo, entre todos los emergentes, y eso lleva a un mecanismo en que el Fondo esencialmente lo que hace es acompañar a la Argentina para que no vuelva a incurrir en cesación de pagos de la deuda pública. Y por eso la lógica de tipo de cambio flotante; de una banda tan grande (zona de no intervención); y de alta tasa de interés derivada de la política monetaria tan restrictiva. Lo que el Fondo llamó avance satisfactorio en su reunión reciente no es claramente la estanflación, sino el camino hacia un ordenamiento de las cuentas fiscal y externa sin perder reservas y con una política cambiaria que evite el atraso de la paridad real y nos lleve al equilibrio.

“Como se iba camino a un default, el acreedor privilegiado pasó a ser el FMI que aportó 10% del PBI, una de las ayudas financieras más grandes en la historia del organismo”
“Como se iba camino a un default, el acreedor privilegiado pasó a ser el FMI que aportó 10% del PBI, una de las ayudas financieras más grandes en la historia del organismo”

– ¿No había otra salida?
– La otra salida es un salto mucho mayor del tipo de cambio. El FMI era consciente de que un tipo de cambio alto es un problema, cuando dijo que el grado de sustentabilidad de la deuda era bajo. Lo dijo por esto. El el problema, como lo expuso Carmen Reinhart en La Plata, en noviembre, en la Conferencia de la Asociación Argentina de Economía Política, es que si se va desordenado a un ajuste de cuenta corriente con un overshooting (salto inicial excesivo) del tipo de cambio la economía resuelve el problema de flujos (déficit externo), pero  queda expuesta a un problema de stocks porque la deuda se hace insostenible.

Frente a esto a la Argentina no le queda otra que caminar por la cornisa de un equilibrio temporario, mientras hace las correcciones necesarias. Porque al momento en que el FMI ingresa el tipo de cambio de equilibrio de una salida desordenada está por arriba del que hace insostenible el pago de la deuda pública externa. Es decir, aun teniendo en cuenta que la Argentina no tiene grandes vencimientos ahora, se está todavía en un sendero muy endeble.  negativo. El FMI está acompañando tratando de resolver eso. El problema es que lo hace a través de medidas que tienen efectos colaterales dañinos. Es como una droga oncológica. Lo que suena a una dosis terapéutica puede terminar siendo tóxica o dañina.

– Tal cuál. Pero con el cuarto desembolso, por USD 10.835 millones, autorizó al Tesoro a subastar hasta USD 9.600 millones para que haga frente a compromisos en pesos…
– Sí, pero esto y lo que estamos viendo ahora con el tema de las bandas y la eliminación del ajuste diario se lo permitió en atención a la transición política. Esa es la cuestión fundamental ahora. Por eso la discusión sobre las bandas de no intervención cambiaria, que es demasiado amplia, no debe ocultar el punto de que el tipo de cambio tiene que ajustarse hasta  que se encuentre el equilibrio, y la política monetaria lo que trata de hacer es estabilizar la paridad entre el peso y el dólar para que no haya un overshooting usando un monto de reservas. De nuevo, Ahora, esa que es una dosis terapéutica, si se pasa se transforma en una dosis tóxica, como ocurre en medicina con los remedios. Hoy la Argentina tiene un problema de esa naturaleza.

– ¿Por qué?
– Porque la elevadísima tasa de interés real está llevando a que la medicina pase de ser terapéutica, a ser tóxica. El Banco Central no tiene otra alternativa como está planteada la situación hoy. Por eso lo que manda ahora es la posición del financiamiento del sector público; obviamente que la corrección fiscal va acompañando todo esto. Por eso para el FMI hasta ahora el proceso es "exitoso", a los efectos de que la Argentina no va en camino a un default, sino de corregir los déficits gemelos, fiscal y externo.

– Pero por otro lado cómo se puede hablar de exitoso si la inflación, ya con el dato de marzo arriba del escalón de 4% por mes, hay recesión y la gente muestra su disgusto en las elecciones anticipadas en provincias y municipios…
– De acuerdo, eso es lo que decimos usted y yo, los empresarios y la gente. El esquema no funcionó porque la fijación de la cantidad de dinero unida a los compromisos de reducción del déficit fiscal primario no generaron -aún en medio de una corrección del déficit comercial, aunque sea por las malas- un ancla nominal creíble en una sociedad que sólo entiende que hay un ancla cuando el tipo de cambio está tranquilo.

El esquema no funcionó porque la fijación de la cantidad de dinero unida a los compromisos de reducción del déficit fiscal primario no generaron -aún en medio de una corrección del déficit comercial, aunque sea por las malas- un ancla nominal creíble en una sociedad que sólo entiende que hay un ancla cuando el tipo de cambio está tranquilo

– Está claro, pero dada la alta brecha cambiaria, y que aparecieron los dólares de las cosechas; y del inicio de la subasta diaria de la Tesorería, se vuelve a presionar al tipo de cambio a la zona piso de no intervención; ¿cree que es el momento de volver a bajar las tasas de interés sin piso como fijó el Banco Central, para evitar que la cotización del dólar vuelva a saltar como ocurrió nuevamente en marzo y afecte las expectativas?
– Si la situación cambiaria se descomprime por este cambio en el ajuste de las bandas, en las reglas de intervención y en el efecto de la mayor cosecha sí puede volver a bajar; es además deseable que la tasa vuelva a bajar. Porque una de las razones de las ventajas de bajar las tasas de interés, entre otras,  es que se tiene espacio para volver a subirlas más adelante, cuando vaya a saber qué riesgos enfrentamos si tenemos que ir a una definición por penales en el ballotage de noviembre.

Esa cuestión de no pasarse de rosca con las tasas se vio en los EEUU en la crisis subprime donde la tasa llegó a cero por ciento, y si le viene una recesión, a dónde va a reducir el tipo de interés si ya está en cero. En la Argentina estamos del otro lado, se sube la tasa de interés y cuando viene una corrida cambiaria ¿a qué nivel va a llevar la tasa, al 100%?. La razón que usted plantea de bajar un poco la tasa va en ese sentido. Ahora, el enemigo número uno de este círculo virtuoso es la obstinada "inercia inflacionaria", que las frase de escape que tenemos para cubrirnos de lo que no podemos explicar.

– Sin embargo, cuando se implementó ese esquema, entre enero y febrero de 2019, el mercado se relajó, dejó caer la tasa de interés 30 puntos porcentuales, y el tipo de cambio rebotó y amenazó con descontrolarse ¿hubo un problema de diagnóstico, o de muñeca financiera de la autoridad monetaria?
– Con el diario del lunes siempre se puede decir que hubo un problema de diagnóstico y de error de cálculo.  Me preocupa de todos modos la obstinación de encerrarse en ver todo a través del equilibrio en el mercado monetario, y decir que esto se explica fácilmente por que hubo un error de estimación de la demanda de dinero (dado que la recesión fue mayor o que la banda cambiaria generó una inestabilidad de la demanda de dinero). Hay algo más, porque parte de los problemas están en el mercado de bienes y en la incertidumbre que provino de los efectos del esquema sobre las expectativas de formación de precios.

Lo que acaban de anunciar en materia de controles de precios y tarifas es un reconocimiento a este fenómeno, más allá de las críticas que van a llover sobre las consecuencias de hacer política de precios parcial (porque el tipo de cambio y la tasa de interés no entran en el esquema o de hacerlo sin política de ingresos (porque por ejemplo la indexación salarial docente de Buenos Aires va a contramano). Es decir, esto que estamos viendo no es un programa de estabilización basado en una política de precios e ingresos amplia.

Esta respuesta, más allá de lo político, ocurre porque hubo mucho optimismo de que la inflación iba a converger rápido. Cualquiera sea la explicación, lo cierto es que a mediados de febrero hubo un quiebre en donde se nota que la política monetaria entró en una zona de stress justo en el momento que se observan (en base a datos desagregados) remarcaciones de precios.  Eso lo expuse en marzo en una presentación en marzo. 

Me preocupa de todos modos la obstinación de encerrarse en ver todo a través del equilibrio en el mercado monetario, y decir que esto se explica fácilmente por que hubo un error de estimación de la demanda de dinero

– ¿No hay un defecto del mercado, donde por un lado se le reclama al Gobierno menores tasas para no castigar a las empresas que se sienten asfixiados, pero cuando eso ocurre salen a comprar dólares?
– Eso está en parte ocasionado por el cambio de portafolio por la incertidumbre electoral y por una actitud de preservarse. Esa que, no digo que sea la norma, pero que es la más negativa de todas, es decir yo compro dólares hasta ver qué pasa, y si las cosas van mal, como que se presenta Cristina Kirchner con probabilidades de ganar, me voy.

– Y en el medio la fuerza del bimonetarismo…
– Exacto, que es el gran problema de la Argentina. Pero además se suma otro problema que es el tema de la banda cambiaria, porque la incertidumbre provocada por la alta brecha de la banda llevó, en mi opinión, a un ajuste preventivo de los márgenes. Es decir, la forma en la cual los agentes económicos van ajustando temporalmente sus precios cambió, más allá que esto sea o no convalidado por el mercado monetario.

Cambió en dos dimensiones, que es lo que venía estudiando, son ajuste más regulares, los porcentajes de la cantidad de precios que se fueron moviendo, se fueron ajustando hacia arriba; y la magnitud de los aumentos también. Yo me concentré para ver esto en lo que se denomina la inflación núcleo con la mayor desagregación de precios posible. Y después los efectos de los ajustes de tarifas, que contaminan pero operan de una sola vez sobre la inflación núcleo.

– En los informes monetarios mensuales del Banco Central…
– En contra de lo que decía el Banco Central en 2016 "los aumentos de las tarifas contaminan la inflación núcleo", pero a favor de la posición del BCRA es que se trata de un efecto transitorio, no permanente. Es decir, no definen un salto o nuevo escalón inflacionario, más allá de que se propaguen según la inercia o dinámica de la propia inflación núcleo. Pero la segunda cosa que encontré ahora es que después de la modificación de la política monetaria y cambiaria, y de la ampliación de la incertidumbre por la abertura de la zona de no intervención, la magnitud de los aumentos de precios ha crecido semana a semana.

– ¿En cuánto estima las remarcaciones de precios?
– Siempre hablando de precios "núcleo", es decir excluyendo regulados y estacionales, es decir mirando precios que son producto de remarcaciones del sector privado no regulado.  La tasa de inflación puede ser de, digamos, de 2% mensual, pero no todas las empresas suben los precios dentro del mes, y quienes lo hacen obviamente por arriba de lo que va a ser el aumento promedio que tiene el índice, pero de modo consistente con ese 2%. Eso fue lo que se vio en 2016 y 2017; pero luego de la devaluación, y ya con este programa monetario acordado con el FMI y hacia fines de 2018 estos indicadores se vuelven consistentes con una inflación esperada mucho más alta. Lo peor es que el fenómeno se agrava en en febrero y parece volver a hacerlo en la segunda semana de abril. Cualquiera acostumbrado a estudiar dinámica de precios en la vecindad de controles de precios –como varios economistas de mi generación- le diría "fíjese bien que el salto de que usted habla de la segunda semana de abril es por los rumores de control de precios".

– ¿Cree que ese proceso se podrá quebrar con la política de ingresos que anunció esta semana el Presidente?
– Si uno parte de entender que los desequilibrios son más profundos y estructurales y exigen todavía correcciones, hablar de "quebrar" el proceso inflacionario me parece muy implausible. ¿Otra vez estamos a las andadas que nos llevaron a los errores de fines de 2015 y decir que el tipo de cambio está en equilibrio para así justificar un atraso electoralmente conveniente? ¿Terminó el ajuste de precios relativos en la Argentina? A mi me parece que no, puedo estar equivocado, pero lo dudo. Por otro lado uno puede ayudar, pero no quiebra las expectativas de este modo.

No se puede hacer política de precios e ingresos con 60 bienes y las tarifas y dejar afuera salarios, tipo de cambio y tasa de interés. Eso es política de contención sobre los bolsillos, es decir una política de subsidios encubierta, que posiblemente además va a tener una respuesta de reajuste de otros precios de bienes sustitutos cercanos. En parte el propio Gobierno lo ha reconocido al decir que esto recae sobre sus espaldas. No digo que esté mal, ni tampoco digo que no va a tener efecto, más bien creo que sí. Lo que digo es que no es un programa comprehensivo, hay que tomarlo como un compromiso parcial .

– ¿Ve que el empresariado prefiere tener precios actualizados, aunque en las actualidad eso lo leve a vender la mitad, como ocurre en la franja de los bienes durables, como automotores, motos, y entonces rápidamente implementa ofertas, financiación a tasa cero y la pide al Gobierno subsidios, tipo de cambio previsible, para poder sostener el empleo? ¿Están en contra del proceso de completar el ajuste macroeconómico que describe?
– Empecemos por esta última pregunta. El tema de la actitud del empresariado frente al ajuste macroeconómico de la Argentina es todo un tema, por la heterogeneidad inter e intra sectorial. Pero si yo veo que el Gobierno no ha entendido la raíz estanflacionaria del problema que tiene la economía argentina, me parece que los empresarios tampoco, más allá de que varios si lo entienden y miran hacia la necesidad de cerrar la brecha fiscal, disminuir el gasto y la carga tributaria. Lo que no me explico es porque no se puede armar –más allá de cosas esporádicas y fragmentadas- una respuesta del sector empresario que entienda que tenemos que tener una salida exportadora para poder validar el nivel de actividad de esta economía, de otro modo no salimos. Y que esto venga acompañado por compensaciones en la forma de un gasto social más eficiente.

En cuanto a los comportamientos de corto plazo, no es que los empresarios estén apostando en contra, los veo más en una actitud defensiva, en términos de optimización del negocio, porque en ausencia de competencia se pueden acomodar márgenes más altos, no todos, y va a tratar de vivir con menos volumen y más margen. El gran tema es que en una economía en crecimiento eso es posible; pero es un drama, como le ocurre a los supermercados, cuanto caen las ventas.

Por eso me parece que todos los que están hablando de la inercia, lo hacen para ponerle un nombre a algo que no pueden explicar. Los que hablan que se van a hacer controles que bajan la rentabilidad no saben de lo que hablan, porque si hay algo que estuvo subiendo estos meses fue el margen de ganancias. Y ¿por qué no saben de qué están hablando?, es porque al no ser generalizado hay posibilidades de rebalanceo, es decir la política de ingresos se va a dirigir a otros bienes. Por eso veo subsidios cruzados.

Los que hablan que se van a hacer controles que bajan la rentabilidad no saben de lo que hablan, porque si hay algo que estuvo subiendo estos meses fue el margen de ganancias. Y ¿por qué no saben de qué están hablando?, es porque al no ser generalizado hay posibilidades de rebalanceo

– Si esta entrevista se titula: "Navajas: la rentabilidad de las empresas aumentó", le van a llover las críticas de todos lados…
– La verdad es que esa crítica tendría un poquito de razón en términos de lo que es sólo el costo financiero para las empresas. Esta cuestión de la dosis terapéutica del ajuste, para que no se transforme en tóxica, aparece en el sector corporativo, porque uno puede vivir en una economía en donde las variables nominales de un país van a una velocidad que es 10 veces la de un país estable; es decir se puede tener en un mes la tasa nominal de inflación que el promedio de las naciones tienen en todo un año. Pero lo que no se puede tener son variables reales positivas 10 veces más altas, como la tasa real de interés.

Eso empieza a afectar al sector corporativo en varias instancias, uno es en las hojas de balance, porque todos aquellos que hicieron inversiones empiezan a padecer las consecuencias de haberlas hecho, como comprar una planta nueva; una empresa en actividad, como los casos que se dieron a luz en los últimos meses en el que firmas que no estaban mal e hicieron fusiones y adquisiciones y que decidieron apostar. Pero cuando las tasas reales altas se mantienen mucho tiempo y el tamaño de la financiación es muy grande, empiezan aparecen otras de las patologías que tienen estos programas, como la aparición  de restricciones de presupuesto fiscales blandas (soft budget) provenientes del propio sector privado. Por eso surgen los pedidos de moratorias fiscales y reducción de las tasas de interés, como ocurría en los años 80.

– Pero ese tipo de empresas, que tienen sus equipos de asesores económicos, que conocen el lag de la política monetaria, y por su naturaleza están preparadas para mirar el mediano y largo plazo, ¿por qué de pronto se pusieron nerviosos por la situación del corto plazo, porque según cómo induzcan a la sociedad van a contribuir a sostener su negocio o a provocar la profecía autocumplida del fracaso por el temor al regreso de políticas que las han afectado?
– Es una pregunta de ausencia de certidumbre, y es parte del problema de la falta de anclaje de las expectativas. Es decir no se tiene una visión generalizada, sino empiezan a aparecer visiones diferentes, porque el horizonte de posibilidad se abre, y genera comportamientos preventivos negativos. Volviendo a mi argumento central de la relación entre lo que gastamos y lo que vendemos al exterior, yo no veo un anclaje de expectativas si no aparecen en el horizonte más exportaciones. Yo no creo en un anclaje monetario de las expectativas en un país que navega una estanflación estructural. El anclaje tiene que venir también del sector real, de una respuesta del sector corporativo y de una política pro crecimiento (por ejemplo en infraestructura) del Gobierno, algo que no puede hacerse si el ajuste fiscal lo sigue soportando siempre la inversión pública.

“Cuando las tasas reales se mantienen mucho tiempo y el tamaño de la financiación es muy grande, empiezan aparecen otras de las patologías que tienen estos programas, como restricciones de presupuesto blandas (soft budget)”
“Cuando las tasas reales se mantienen mucho tiempo y el tamaño de la financiación es muy grande, empiezan aparecen otras de las patologías que tienen estos programas, como restricciones de presupuesto blandas (soft budget)”

– A partir de esta situación tan particular, obviamente, cada vez más dirigentes, economistas y periodistas hablan del fracaso del Gobierno, sobre todo el arco oposito; pero al mismo tiempo también hablan de que será inexorable seguir con un acuerdo con el FMI. ¿Cuál es su percepción, el Gobierno fracasó o, tardíamente, ahora está en el camino correcto y no sería aconsejable abandonarlo, más allá de los errores de diagnóstico que explicó previamente?
– Antes explique porque está el FMI con nosotros y lo que este mudling through significa. A favor del Gobierno está la evidencia de que los desequilibrios hoy son mucho menores. Veo inexorable que la Argentina corrija el déficit externo y fiscal. Esto va a ocurrir. La cuestión es el "cómo" va a ocurrir y si el cómo lo está haciendo el gobierno debe perfeccionarse o cambiarse. Esa es la discusión de fondo y sustantiva. Lo otro que es criticar o llamar fracasado al Gobierno, pero no entender de dónde venimos y porque la macro nos trajo solita hasta acá es invitar de nuevo a que aparezcan soluciones de fantasía.

Ahora, desde octubre de 2018 hasta hoy, veo el vaso medio lleno y el vaso medio vacío. Hay un fracaso en términos de política monetaria porque no ha sido efectiva para provocar un ancla nominal. Los objetivos del plan eran, en el corto plazo, generar un ancla monetaria que pusiera de nuevo la inflación en un sendero de 20% a 25% al año. Y lo que hay que explicar es ¿por qué eso no fue así?. Y lo que dije antes es que luce cómo si la política cambiaria fue responsable de modificar las decisiones de precios, a pesar de tener anclas nominales, como la monetaria de emisión cero y la fiscal de déficit primario cero. La paradoja fue que los precios se movieron para arriba y eso hay que explicarlo en el contexto de las elecciones microeconómicas.

La política cambiaria fue responsable de modificar las decisiones de pricing, a pesar de tener anclas nominales, como la monetaria de emisión cero y la fiscal de déficit primario cero. La paradoja fue que los precios se movieron para arriba

Cuando se ve eso, los economistas nos quedamos perplejos, porque estamos convencidos de que la cantidad de dinero determina los precios en el largo plazo, lo cual es cierto, porque no tenemos elementos para explicar -con modelos adecuados- las decisiones de precios, excepto en pocos papers en el exterior pero que no se han difundido bien en la Argentina . Creo que todo eso fue producto de que las expectativas no se anclaron, y se terminó ahora  en una aceleración de la inflación. Probablemente se tendría que haber estudiado la posibilidad de acompañar, con algún sendero, el comportamiento de los precios. Yo argumenté esto en 2015 al mirar el tema del ajuste de tarifas y tipo de cambio.

Decir esto es más fácil que hacerlo porque está el otro punto, que es lo que yo llamo el vaso medio lleno, porque tengo la sensación de que en realidad se está en un walking debt country, desde que fuimos en busca del FMI, y hoy el éxito es que en ese camino la Argentina sigue parada con sus dos piernas. La política del FMI es la que la salvó de ir al default; y se sigue con una estrategia que más que más consiste en una política monetaria que no va a ser revertida; que ha dado la idea de que el Gobierno no cree en reversiones de políticas mayores (al margen del anuncio del miércoles); y que tiene una agenda de ajuste fiscal clara. Por eso el FMI habla de un buen camino, pero que ni siquiera sabemos que va a ser exitoso, cuando se pase a la siguiente ronda después de las elecciones.

– Si se sigue el rumbo que asumió el Gobierno desde octubre de 2018, ¿cree que se podrá completar el ciclo, o será corregir los defectos que describía previamente?
– Me parece que el Gobierno no tiene otra alternativa a la que se está llevando a cabo. Más bien mi temor es que quiera apartarse por, otra vez, entrar en un juego de atraso cambiario. Más bien, luego de estos anuncios, los puntos que yo diría hay que corregir son los de tratar de apurar, no ahora pero en algún momento, el ajuste definitivo al equilibrio del tipo de cambio, para llegar al momento en que se pueda bajar la tasa de interés de referencia de política monetaria; es decir, ir a un esquema de anclaje cambiario, sea cual fuere.

– En el actual contexto de aceleración de la inflación, pero también de incertidumbre electoral, en la que inversores del exterior desarman portafolios y salen del peso y demandan dólares, ¿cree que acertada la decisión de dejar caer el tipo de cambio y mantener altas tasas de interés para disminuir las expectativas de inflación no sería darles un seguro de cambio, o habría que dejar que la paridad se aproxime al techo de la banda de no intervención, y volver a reducir la tasa de referencia?
– El cambio de portafolio es inevitable. Yo no lo haría, soy de la idea de dejar que el tipo de cambio se vaya a la banda superior de la zona de no intervención, porque creo en la banda superior, por razones nominales y reales. Primero, porque el BCRA mostró en su informe monetario trimestral de octubre 2018, al comienzo del esquema de bandas, un gráfico en que refleja que ese nivel es consistente con el que había entre 2003 y 2007, que fue una paridad muy alta. Y si la Argentina mantiene un problema de desfinanciamiento externo mayúsculo, que hubo que pasar a vivir con recursos propios y la asistencia del FMI, se va necesitar un tipo de cambio muy alto, si se quiere no tener más déficit de cuenta corriente de divisas.

Esa situación va a complicar la recuperación del salario real y requiere ser acompañado por un esquema macroeconómico más amplio. Al pasar eso, con las exportaciones mostrando mucho dinamismo en aquellos sectores en donde eso puede vislumbrarse, empieza además a revertirse la salida de capitales; bajarán las tasas de interés; aparece la reactivación y se supera definitivamente la crisis estanflacionaria. Pero la Argentina no completó esa salida, por más que digamos que ahora esta más cerca. 

– ¿Ahí el problema pasa al lado político, porque cualquier reforma estructural: laboral, tributaria, previsional, requiere de consenso legislativo, y en cualquier escenario, no se vislumbra una fuerza dominante?
– Hoy es tiempo de tener imaginación para proveerle al Gobierno opciones que le puedan ser útiles, es decir estudiar reformas inteligentes y viables, pero no está para hablar de reformas ahora. Entre las preocupaciones está lo siguiente: imaginemos el mejor escenario, donde el oficialismo gana la reelección del modo que hoy luce que la ganaría. El Gobierno ha llevado a la sociedad a una elección a través de una estrategia algo extorsiva sobre seguir con este cambio o volver al pasado. Imaginemos el mejor escenario, donde el Gobierno gana la reelección y lo ha llevado a eso a través de una estrategia algo extorsiva sobre seguir con el cambio o volver al pasado.

Pero lo que más preocupa si hablamos de reformas no es tanto eso, sino qué va a pasar el día después de las elecciones, si la popularidad del Presidente cae al 15%. ¿Qué política económica podría llevar a cabo? Estos son tiempos no sólo de liderazgo (Emmanuel Macron es un ejemplo de sobrevivir y ser exitoso en la perseverancia frente a caídas de popularidad) sino también de creatividad. Necesitamos hacedores de políticas públicas con mucha cabeza.

– Sobre todo si la minoría en las cámaras legislativas es menor…
– Claro, por eso me preocupa mucho, porque se podrá intentar llegar lo más rápido posible al equilibrio fiscal y de cuenta corriente de divisas, para poder generar la demanda de activos externos disminuya; la tasa de interés caiga; se reactive la economía y el empleo y las exportaciones crezcan, hacia algún momento de 2021 o el año siguiente.

– Y si no se da ese escenario, y el Gobierno tiene la suerte de que no vuelve el populismo extremo, sino una colisión intermedia ¿Cree que podrá encarar las reformas que la economía necesita y estabilizar rápidamente los precios, porque seguramente también contará con un Congreso dividido?
– Veo un tema de fondo, que es que la Argentina se subió a una montaña, pero ahora hay que ver cómo se baja. Subir al Huayna Picchu es difícil, pero cuando se está ahí arriba, mi experiencia es que bajar es un problema. Creo que si hay una nueva coalición va a tratar de seguir una política posiblemente diferente en materia cambiaria y de apertura financiera y comercial pero que será inevitable seguir con el FMI. La pregunta es ¿cuáles serán los ingredientes para que las exigencias del Fondo se relajen? ¿Cuánta disciplina fiscal ayuda a un FMI más laxo en otros ámbitos? Me temo que eso dependerá hasta dónde se deje ir al tipo de cambio. Pero también el organismo de crédito es consciente de que no se puede hacer cualquier cosa, porque –como dije antes- si se pone el tipo de cambio en los umbrales de 2002, se va a un default.

– ¿Qué otra cosa debería hacer un gobierno de coalición?
– Probablemente se incline por una política de tipos de cambios múltiples, que le podría generar ingresos fiscales de al menos 1% del PBI, aunque creo que sería muy difícil que e FMI acepte eso. No tengo claro si la forma de convencer al Fondo de hacer algo distinto, aunque sea un tipo de cambio dual, es mayor respeto del objetivo del equilibrio fiscal. Porque en realidad se está en una posición en donde no se es Grecia, porque no hay una deuda descomunal, no se requieren 15% del PBI de ajuste, sino tal vez 5% del PBI de ajuste del gasto; y está la posibilidad de una flexibilidad del tipo de cambio, que el país europeo no tenía por estar atado al euro. Pero esa flexibilidad cambiaria, en una economía bimonetaria, tendrá que ser tal que no genere un susto mayor en los inversores.  Porque el test del éxito del plan, como hablamos en junio de 2018, será poder volver a los mercados voluntarios de deuda pública, pero hoy la economía no está para eso.