Darío Epstein: "La Argentina necesita hacer reformas laboral, tributaria y previsional"

El último año cerró con agudas caídas de las tasas de actividad en la industria y en la construcción; la inflación se aceleró a valores cercanos a 50% a nivel consumidor y 70% mayorista; entre los activos financieros fueron muy pocos los nominados en pesos que lograron superar a la tasa de inflación, y todos perdieron en dólares. Mientras que muchos de los que se mantuvieron en opciones dolarizadas sufrieron descapitalización por la baja de los precios; los que se quedaron en formas líquidas salvaron el capital, pero no lograron renta.

Las expectativas para 2019 no lucen muy diferentes. En primer lugar por la natural incertidumbre que despierta un año electoral donde el oficialismo no comienza el año de la mejor manera, y por tanto deberá enfrentar el gran desafío de cambiar la tendencia de los indicadores fundamentales, en particular de inflación, empleo y actividad fabril y comercial. Pero también, porque el desdoblamiento de las elecciones en diversos distritos del país determinará test casi mensuales en parte del electorado que tendrán repercusión sobre el humor general en el resto del país, y más aún en quienes lo observan a la distancia para decidir invertir o desarmar portafolios.

Con ese escenario, junto  a las mayores exigencias financieras que se observan en el servicio de la deuda pública hacia fines de 2020, principios de 2021, Infobae entrevistó a Darío Epstein, contador público nacional, MBA de la Universidad de Michigan, EE.UU., especialista en mercados de capitales, y director de RfT, Research for Traders, para que cuente cómo prevé el desempeño de los mercados, y sobre todo, qué exigen los inversores del resto del mundo para traer sus capitales a la Argentina.

– El último año no resultó bueno para las colocaciones financieras, en particular en pesos, porque quienes invirtieron en dólares se vieron favorecidos por no estar alcanzadas las diferencias de cambio por el Impuesto a la Renta Financiera, mientras que un plazo fijo en pesos se depreció por la inflación. ¿Cómo ve 2019, al parecer comenzó bien, medido por la baja del índice de riesgo país?
– El mundo no cambió todavía. Lo que se vio en los últimos días de 2018 se mantiene: alta volatilidad, las economías empiezan a crecer más despacio, y donde las subas de las tasas de interés en los EEUU en este contexto mundial, sumado a los conflictos comerciales con un EEUU más cerrado buscando un equilibrio comercial con China, está forzando a que el mundo crezca más lentamente, y los mercados toman el impacto.

Los balances de las compañías deberían reflejar, en alguna medida, una caída en las ventas, no muy fuerte todavía, que se trasladará a una relación más baja entre precios de las acciones y ganancias. Esta semana, Tim Cook, CEO de Apple, tuvo que modificar sus expectativas de ventas para el primer trimestre, justamente porque ve menor demanda de China.

– ¿Ese escenario cómo cree que afectará a los activos financieros argentinos, porque cada vez que al mundo le fue mal a la Argentina le fue peor?
– Desde el punto de vista financiero, el país está blindado por el Acuerdo con el Fondo Monetario Internacional, por lo menos este año. Desde el punto de vista de la economía real, no espero inversiones de magnitud hasta tanto se defina el Presidente a partir de 2020. Es más, le diría que la Argentina tiene  un desafío muy importante por delante: necesita inversiones para crecer y generar empleos.En ese marco, sí o sí hay que hacer 3 cosas: una reforma laboral, pero real; una reforma tributaria integral y una reforma del sistema previsional. El mundo está mucho más flexible que la Argentina y las cargas sociales y los costos implícitos cuando se toma un empleado son tan altos que deja a la empresa fuera de mercado. Las empresas tienen que poder arriesgar y traer inversiones, igual que las pymes sin que haya un peaje del 70% en el medio.

Peaje, no lo defino como algo irregular, sino cuando un trabajador recibe $20.000 en su bolsillo, pero la empresa termina desembolsando $34.000. Hay que desarmar eso primero. Segundo, hay que acordar más flexibilidad, en una época donde hay tanto dinamismo, tantas herramientas nuevas de inteligencia artificial, análisis, robotización; hay que permitir que el empleado pueda reconvertirse y adaptarse dentro de la empresa. No se puede estar permanentemente expuesto a juicios laborales, que para una pyme, para un nuevo emprendedor, le puede costar la supervivencia.

– En la profesión, entre los economistas, se advierte cierto consenso para avanzar en esa dirección, no tanto en la dirigencia política, en particular en un año electoral. En perspectiva, ¿cree que los políticos se van a dar cuenta de que si el mundo está cambiando, el flamante presidente de Brasil acaba de anunciar que impulsará una reforma laboral, la Argentina también tendrá hacer un cambio en su legislación del trabajo?
– Está bien su pregunta. Le decía 3 reformas, la laboral, pero también la previsional y la tributaria. Son 3 reformas claves que la Argentina necesita. Lo que usted está planteando es perfecto. Tenemos un país donde  hay un candidato, que es el actual Presidente que tiene algo más de 30% de intención de voto; una ex presidente que por ahora si fuera candidata tiene otro 30%; y hay un tercio que oscila entre independientes, peronismo federal, etc. En ese marco si no se logra que haya un consenso importante para sacar estas reformas, va a ser muy difícil crecer, obtener inversiones. Y si eso no ocurre, veo un escenario complicado.

– ¿Eso es lo que alimenta algunas voces que prenuncian alta posibilidad de volver a un default de la deuda pública, o al menos reestructuración consensuada de los vencimientos hacia 2021? Usted mencionaba que el acuerdo con el Fondo le dio al Gobierno una red de contención en materia financiera para 2019, y algún remanente para 2020, ¿luego qué podría suceder?
– Lo importante es que las reformas que necesita la Argentina para atraer inversiones tienen que salir por consenso. Se podrá poner al mejor técnico del mundo como ministro de Economía, y tener al mejor del mundo como presidente del Banco Central, pero si políticamente no hay consenso, no podrán hacer nada. Por tanto, no sólo es cuestión de qué técnico va a llevar adelante las reformas, sino que políticamente tienen que entender aquellos que tienen responsabilidad dirigencial en la Argentina de que se necesita un cambio para aggiornarnos al mundo.

– ¿Cuál cree que sería la llave que abra la puerta hacia el consenso político, cuando en el imaginario colectivo, en la oposición, y ni qué decir de la dirigencia sindical, e incluso me atrevo a decir en parte de la coalición del oficialismo, que creen que esas reformas conducirán a mayor precariedad laboral, más que a una ventana de oportunidades para crecer, ganar en productividad y competitividad, con beneficios para el trabajador?
– Realmente, ese es un trabajo para políticos, no para técnicos. Lo que le puedo decir es que desde mi sector, que es el financiero, cuando nos miran de afuera no pueden creer que estemos trabados en temas que llevan 30, 40, 50, 60, 70 años. La Argentina el potencial lo tiene. Por ejemplo, el riesgo de que vuelva Cristina Kirchner es parte del nivel que alcanzó el índice de riesgo país. Eso es real, porque no sólo se necesita la posibilidad de honrar la deuda pública, sino la voluntad y la vocación de hacerlo. Y el gobierno anterior ya mostró cómo reestructuró deuda, cómo negoció; y además demostró cuál es su relación con el Fondo Monetario. Entonces, todo ese miedo que está metido hay que superarlo.

En el escenario actual la gente necesita trabajo; necesita que haya inversiones, que el país crezca. Cómo se van a poner de acuerdo los políticos, cómo van a hacer los sindicalistas y dirigentes gremiales para apoyar las reformas que se necesitan, es muy complejo y no lo sé. Pero me imagino que están trabajando los analistas y los jefes de cada lugar para acordar algo, como los gobernadores, las cámaras legislativas, e incluso las cámaras empresarias, para apoyar eso. Sin consenso será muy complicado salir del estancamiento.

– Cuando usted ve los informes de las empresas para luego hacer recomendaciones de dónde invertir, ¿observa que los empresarios están preocupados por la necesidad de acompañar reformas estructurales, o están más preocupados por obtener algún beneficio, protección frente a las importaciones, o algún subsidio del gobierno de turno?
– No estoy viendo eso. Sí que muchos están pidiendo un tipo de cambio alto, es decir un peso que no sea fuerte. Lo que están diciendo es que cada vez que hubo un peso fuerte el país terminó mal. El empresario precisa para invertir un horizonte. Y para 2019 no sabe si el próximo presidente será Mauricio Macri o Cristina Kirchner, como hoy aparecen que son las dos opciones. ¿Cuál será el mercado de la Argentina, el doméstico o el internacional? ¿Va a apuntar a exportar, como arrancó China para después llegar al mercado interno; o apuntará sólo al mercado local como hacen los EEUU? Eso no lo sabemos, porque son muy diferentes las opciones.

Por tanto, espero un 2019 sin inversiones. Y sí veo a los empresarios tratando de obtener ventajas, pero no va a ser un año para obtener mucho, porque el Fondo Monetario monitorea muy de cerca, muy en detalle, las finanzas públicas. De ahí que entramos en una etapa donde hay muy poco grado o margen para accionar para el Gobierno.

– Mencionaba la posibilidad de un nuevo default o de reestructuración de la deuda pública si no se logra un consenso para encarar reformas estructurales y atraer inversiones para crecer. ¿Qué otro condicionante alimentaría esa posibilidad, ¿el nivel del déficit de la cuenta corriente de divisas, es una preocupación relevante para el sector financiero?
– Le contesto con un ejemplo: Un país tiene 105% de deuda sobre PBI, la Argentina tiene 95%; ese otro país acumula todos sus vencimientos en los próximos 5 a 6 años, es decir la curva duration es enorme, y además tiene un déficit fiscal de más de 3% del PBI ¿usted diría que ese país va a la cesación de pagos?

– Lo veo con altas posibilidades de tener que encarar una reestructuración de vencimientos, y hacer un ajuste fiscal…
– Ese país que le menciono es los EEUU, y tiene una deuda que supera casi los USD 22 billones…

– Unas 5 veces el PBI de la Argentina…
– Exacto. Por tanto, si se mira a la Argentina como una foto, que nunca más va a llegar a los mercados, que siempre va a estar pidiendo la escupidera, que va tener que ir al Fondo Monetario, desde ese ángulo, que nunca más vamos a crecer y a mejorar, el escenario es complicado. Pero si se mira como cualquier país del mundo: Japón que tiene más del doble de deuda en términos del PBI que los EEUU, nadie piensa que va a defaultear. Lo que precisamos es lograr abrirnos al mundo, atraer inversiones. Eso implica reformas estructurales.

– Usted lo que está diciendo es que "la Argentina no tiene que mirar tanto la relación deuda PBI, sino la calidad de esa deuda pública, si el país se endeuda para crecer, o para pagar gasto corriente del Estado?
– Exactamente. Y lo que estamos viendo es que por un lado el país tiene un tipo de cambio más competitivo, aunque muchos van a decir que la paridad cambiaria no es la clave. También es cierto que permite mejorar el saldo de la balanza comercial, la balanza turística, y evita que salgan dólares. Un país que no genera dólares no puede estar permanentemente vendiendo dólares y estar en posiciones negativas en todas las áreas.

El primer déficit, que es el de la balanza comercial, se está solucionando. Además, el Gobierno está trabajando para bajar el déficit fiscal, cosa que todos entendimos que no se puede gastar más de lo que recauda. Está costando mucho, sobre todo porque en lugar de bajar el gasto público donde hay ejemplos enormes: en los últimos años previos al 2015 se incorporaron un millón de trabajadores al sector público; se dieron de alta más de 3 millones de jubilaciones a quienes nunca habían aportado en su vida. El ejemplo más claro es aquel que hablan de las pensiones por invalidez, que pasaron de 89 mil en 2004 a más de un millón en 2015. No sé si alguien revisa eso, pero ahí hay lugares para tocar, para lograr ahorros quitando un beneficio a quién no le corresponde esa asistencia.

– Y que se determine que esas asignaciones de recursos estén a cargo de rentas generales de la Tesorería, en lugar de estar en cabeza de la Anses, y afectar a los  jubilados y pensionados que son el productos de aportes y contribuciones en tiempo y forma durante la vida laboral…
– Le insisto con el punto inicial de esta entrevista: la clave para eso es crecer. Y para eso, claramente se precisan reformas que nunca se han logrado, más estructurales. ¿La legislación laboral argentina, cuántos años tiene? ¿60, 70? El mundo está cambiando y tenemos que competir con ese mundo. Me preocupa más que haciendo las cosas bien el mundo no capte eso.

– De las tres reformas clave que considera relevantes, también mencionaba que hay algunas mejoras, como en el frente fiscal y las cuentas externas, porque ya tipo de cambio real, puede ser que se  esté atrasando, pero está mucho más competitivo que un año atrás. ¿Cree que esos avances pueden contribuir en alguna medida a que el PBI crezca un 1% o 2% y no sea  negativo como prevé el FMI?
– Sin duda que esos avances son bienvenidos. Es bueno tener equilibrio en la balanza comercial; es bueno que de a poquito se crezca. Pero si se aspira a una economía que permita absorber empleo; que permita enfrentar los vencimientos de la deuda, hay que hacer otras cosas. De todas formas, le debo decir que afuera cuando los mercados miran a un país, están acostumbrados a ver situaciones con déficit fiscales, desequilibrios, alto endeudamiento. No es algo nuevo. Pero lo que quieren ver es un plan, hacia dónde se va; y qué pasos se da. Ahí la Argentina no logró demostrar el sector financiero internacional qué, más allá de endeudarse, iba de a poquito avanzando en esas reformas o reestructuraciones que necesita. Ahí fue donde creo nos dieron vuelta el pulgar.

– ¿Qué cabe esperar a partir de mayo cuando la Argentina salga finalmente de la condición de país de frontera para los inversores en activos financieros y recupere la categoría de emergente? ¿Va a haber un cambio, o por los resultados de 2018 y las demoras en avanzar con las reformas estructurales MSCI puede volver a recalificar hacia abajo al país?
– En la medida en que no se vuelvan a poner controles al flujo de capitales no veo que se de marcha atrás, sobre todo porque está en las antípodas de las políticas de este Gobierno. Si hubo algo que hizo bien fue quitar los cepos, lograr un acuerdo con los holdouts.

– Pero las principales fuerzas de la oposición, no sólo del kirchnerismo, sino también del denominado "peronismo racional", y más aún de los movimientos de extrema izquierda, plantean la necesidad de imponer un control de capitales…
– Claramente son oposición y piden medidas extremas. Por eso, cuando se escucha a profesionales de talla, u opositores que están planteando la vuelta al control de capitales, se explica que el índice de riesgo país esté tan alto. Esto es porque nos financiamos con el resto del mundo. Mientras que cuando el gobierno anterior intentó a  hacer un pool de financiamiento con el mercado interno, le puso impuestos al campo; terminó con el ahorro privado en las AFJP, confiscó YPF.

Cuando se financia con el exterior lo que piden los inversores es coherencia, que el Gobierno tenga un plan, que tenga un norte, cómo lo va a cumplir, cómo va a crecer, hacia dónde va. No es que le van a estar midiendo el aceite del motor de la economía todos los días. Quieren ver una tendencia, que vaya obteniendo logros. Por eso se requiere un plan, el cual habrá que explicarlo y mostrar todos los meses que se va en esa dirección.

– ¿Puede el Gobierno diseñar un plan sin tener consensos para avanzar con reformas estructurales, como la laboral?
– Es muy difícil. No importa si gana Cristina, Macri o Massa, si no se logra consenso para avanzar con reformas claves que el país necesita, no se podrán atraer inversiones, crecer y generar empleos.

– ¿Entonces la Argentina seguirá transitando en la senda del estancamiento que ingresó hace 6 años?
– Creo que Mauricio Macri tomó la decisión, por lo que me explican los politólogos, de mantenerse aislado y no hacer ningún tipo de pacto de consenso con la oposición. Me parece que el próximo presidente, Macri o quien sea, tendrá que ser un estadista y va a tener que trabajar sobre por lo menos un 60% de los votos que tiene que tener para  hacer ese tipo de reformas, y pensar en una Argentina diferente.

– ¿En ese escenario, para los mercados financieros,  cuál sería la recomendación de inversión en la Argentina?
– En este momento, los mercados financieros van a estar preocupados, y van a estar pensando que todo el 2019 se puede dar por perdido. Puede aparecer algo de demanda por la conversión de país de frontera a la condición de emergente final, porque muchos fondos de acciones van a tener que incluir en sus carteras una porción de papeles de empresas argentinas. Pero como  este año va a ser altamente electoral con el desdoblamiento de los comicios en varias provincias y municipios, va a ser muy interesante ver que en un lugar gana un signo político, y el mes siguiente otro en otro distrito, con lo que cada  momento va a ir cambiando el humor y la percepción de los inversores. Pero inversión directa no va a venir todavía.

– ¿Qué recomendación le daría al pequeño inversor local, le diría que coloque sus ahorros en un plazo fijo porque las tasas se mantendrán por arriba de la inflación?
–  Es una pregunta interesante porque nosotros, en RfT vemos que entre febrero y marzo, cuando empiece el ciclo electoral, según quiénes sean los candidatos y cómo se planteen las alianzas, podemos volver a tener presión cambiaria, a pesar que en el Banco Central nos dicen que no hay pesos para que eso ocurra. Pero hay que tener en cuenta que en colocaciones a la vista, caja de ahorro y plazos fijos en dólares, hay unos USD 29.000 millones, y si la gente se asusta puede buscar salir del sistema. Y por otro lado se vienen renovaciones de Letras del Tesoro (Letes) que deberían ir más allá del escenario electoral, habrá que ver cómo se presentan; y por otro lado hay colocaciones en pesos importantes que también podrían buscar refugio en la compra de dólares.

– Pero según la óptica del Banco Central, se han fijado el control de la base monetaria y por tanto en un escenario de cambio de portafolio, se moverá el resorte de las tasas de interés, que las determina el mercado…
– Si ocurriera un salto de la tasa de interés, entonces el problema sería la agudización de la recesión. Y la economía termina incidiendo en todas las elecciones. Recuerdo un artículo  en la Universidad de Harvard que explicaba que en sobre 8 elecciones en los EEUU, en 6 el resultado estuvo explicado por la situación económica en los 9 meses previos. No se cómo daría en la Argentina, pero recuerdo el "voto cuota" que tuvo Carlos Menem en 1995. Por eso si el Gobierno tiene que subir nuevamente las tasas de interés no le será fácil ganar las elecciones.

– Sin embargo, también muchos politólogos sostienen que a la hora de votar  le inquieta más al votante la volatilidad de la cotización del dólar y sus efectos sobres las expectativas de inflación y el poder de compra de los salarios que el nivel de las tasas de interés. ¿El mundo financiero piensa con esa lógica?
– Está bien lo que pregunta. No se cómo piensa el votante. ¿Cómo queda la Argentina al no tener inversión, y no tener crecimiento? Hay que mirar siempre las 3 patas: dólar, tasas de interés e inflación. Hay que optar por una. Sube el dólar, sube la inflación; sube la tasa de interés, el dólar se mantiene, supuestamente empieza a ceder, pero afecta a la actividad económica. Estamos en ese trípode. Yo no le puedo contestar, habría que llamarlo a Durán Barba y preguntarle qué le preocupa más al votante: la inflación, el dólar o la tasa de interés.

– Se reglamentó el Impuesto a la Renta Financiera, ¿cómo cree que será el impacto sobre los activos financieros domésticos, será de un efecto de una vez, hasta que el mercado ajuste exigiendo menor  precio o mayor tasa de interés, para neutralizarlo?
– En lo personal creo que las normas fiscales e impositivas son claves en el desarrollo del mercado financiero. Cuando digo esto muchos me dicen: "pero la Argentina es un mercado hiperdesarrollado". No es así. Tuvo un Plan Bonex en 1989 (transformaron colocaciones en pesos a plazo fijo a 7 días en un bono en dólares a 10 años); tuvo el corralito en la crisis de fines de 2001, principios de 2002; y una pesificación asimétrica. Si queremos que se desarrolle el mercado financiero, tanto bancario como de capitales, va a precisar de incentivos fiscales, para atraer a los ahorristas que han sido altamente golpeados.

Dicho eso, hay un punto complejo que es que se está cobrando un impuesto sobre la inflación, porque quien coloca un plazo fijo en pesos con una tasa de interés promedio de 30% anual, y la suba de precios al consumidor fue 48%, y paga impuestos sobre los intereses, creo que pueden surgir algunas demandas judiciales en puerta. Pero claramente el Impuesto a la Renta Financiera no es bueno para el ahorrista; ni para un país que necesitas todavía capitales para financiar su déficit fiscal, aun cuando logre equilibrio primario, el secundario va a estar todavía entre 3% y 3,5% del PBI abajo. No es bueno para el mercado de capitales, habían logrado con el desarme de las Lebac que unos 400 mil ahorristas se hayan colocado en Fondos Comunes de Inversión, eso ahora lo vamos a perder.

Y con respecto a la tasa de interés, con el Impuesto a la Renta Financiera, todo se traslada, cuando un inversor vaya con su plata al banco va a querer un grossing up, una tasa neta de impuesto. Si usted me preguntara si es justo que quien trabaja pague un impuesto y el que tiene una renta financiera no, sin duda que le respondería que no. Ahora, la oportunidad en la que dispuso crear este impuesto es la adecuada, no. Estoy de acuerdo que no es justo pero también estoy de acuerdo con que se tiene que elegir la oportunidad sobre la cual se va a grabar determinados activos.

– ¿Ahí es dónde usted hacía referencia a la  necesidad de una reforma tributaria integral?
– Exacto. No se puede atraer inversiones a un país que tiene más de 100 impuestos. Hay pagos excesivos y la carga administrativa es imposible de manejar. ¿Por qué una empresa va a invertir en la Argentina? ¿Para perder dinero, con un sistema que exige conocer un sin número de normas administrativas e impositivas que llevan más horas de trabajo diario que el necesario para la venta o la producción de un producto o servicio?

Hoy las empresas pagan 35% de Impuesto a las Ganancias frente a 25% en los EEUU. Eso ocurre porque lamentablemente el sector público ha sido utilizado políticamente para comprar votos
. Muchos empleados muy eficientes y responsables conviven con otros no tanto, o ñoquis. El gasto público consolidado pasó en 15 años de 25% del PBI al 42% del PBI. Desde 2007 se sumaron 1.000.000 de empleos públicos, más de 900.000 pensiones por discapacidad y 4.000.000 de jubilados que nunca aportaron.

Fotos: Lihue Althabe